事件：
新华传媒发布公告，成立专业的管理公司——上海新华红星资产管理有限公司对成城项目进行营运管理，并引入红星家具集团向管理公司溢价增资5.7亿元；增资完毕后，新华传媒、澳宇投资、红星集团将分别持有管理公司40%、17.14%、42.86%的股权。在红星集团向管理公司增资并办理工商登记手续的同时，澳宇投资将其持有的管理公司2.14%股权以0.3亿元的价值转让至红星集团名下，最终新华传媒、澳宇投资、红星集团将分别持有管理公司40%、15%、45%的股权。
评论：
引入战略投资者降低了公司对成城项目的运营和财务风险：(1)增资完毕后，管理公司向项目公司提供财务资助款项6.66亿元，该财务资助款项专项用于清偿原由项目公司按照一年贷款基准利率标准向新华传媒支付财务成本的财务资助款项4.66亿元，向澳中国际支付财务成本的财务资助款项2亿元。且项目公司就其余应付新华传媒的8.94亿元于每季度按照每年10%的标准支付财务成本。换言之，红星集团增资红星资产管理公司后，新华传媒开始逐步回收13.6亿的财务成本款项。公司投入成城项目的资金压力得以缓解。(2)红星集团负责为项目公司筹措成城项目复工、建设及运营所需的缺额资金，以向项目公司提供借款和/或代垫款的形式提供。换言之，新华传媒不必为成城项目的运营继续投入资金，仅获取项目收益。因此对成城项目的运营和财务风险大大降低。
与红星集团合作有利于管理公司组建专业化的文化mall管理团队：(1)管理公司董事会成员共5人，其中新华传媒推荐2人、澳中国际推荐1人、红星集团推荐2人；管理公司董事会授权处理事项必须由董事会4名以上董事同意方能实施。(2)管理公司的总经理和财务总监人选将均由红星集团提名，财务副总监人选由新华传媒提名。管理公司决策团队的组建模式遵循规范的法人治理结构进行设置，且充分利用了红星集团的人才优势，有望组建具备丰富经验的文化商业mall专业管理团队。
新华红星资产管理公司将作为专业的文化mall运作平台逐步实现跨区域连锁扩张：成立专业的管理公司作为责任主体对成城项目开展完全市场化的运作，在项目运作良好的情况下，有望借鉴商业mall的连锁模式，为新华传媒的跨区域迈出实质性的步伐。成城项目旨在模仿台湾诚品书店模式，打造大陆的文化名片；诚品书店在台湾已有53家分店，成功地采用复合式经营和连锁经营的方式实现阅读、鉴赏、交流学习、休闲等丰富的文化体验。专业的管理投资平台通过市场化运作一旦形成成功的开发运营模式，异地复制的可能性大为增加，公司计划通过管理公司在3到5年内另行拓展2-3个类似项目的开发与经营，实现传统业务的转型和可持续发展。
投资建议
暂不考虑成城文化项目投入运营后可能产生的影响。我们预测公司2010~2012年每股收益分别为0.246元、0.285元和0.33元，当前股价的动态市盈率分别为33.6倍、29.1倍和25.1倍，处在平面媒体类公司平均水平。成城项目建设期15个月，短期内对于盈利不产生明显影响。然而，我们在对公司进行估值时必须考量成城文化项目土地证落定后对于公司价值产生的积极影响：我们对于现有平面媒体主业业绩按照25~30倍PE计算(以2011年业绩为基础)，价值预计在74~89亿元，加上成城文化项目的资产权益价值60亿元，公司潜在价值预计在134~149亿元。
考虑此种估值方法必要的安全边际，我们据以上估算价值的80%计，也在107~120亿元，即每股内在价值为10.20~11.50元。据此，我们维持对公司的“买入”评级。
我们想提请投资者关注的是，近期包括商业地产在内之地产板块的整体走强成为了推高市场对公司内在价值关注度的重要催化剂，而公司长期价值的最终落定还需主业架构调整初见成效以及具有创新商业模式的成城文化项目投入运营并开始显现其差异化的盈利能力。 |
发表于 2011-6-15 12:25
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