[20080912]九阳股份调研快报——近期增长无忧

事件：
2008年9月11日，九阳股份在杭州举行中期业绩投资者交流会，公司董秘姜广勇、分管销售的副总裁崔建华、财务总监杨宁宁等高管就中期业绩、募投项目、未来发展等投资者关心的问题进行了阐述和交流。
研究结论：
     由于家庭保有量偏低，未来几年家用豆浆机仍将保持较快增长，今年上半年的增速小超上市时的预期。电磁炉行业由于燃气价格上涨，对燃气灶的替代作用明显，今年增长较快，达到50%，公司增长98%，市占率提高到13%，超过苏泊尔，拉近了和美的的距离，稳居行业第二，是上半年业绩的意外惊喜。
     济南的豆料项目在土地上碰到一些小纠纷，拖延了时间，现已恢复正常进度。商用豆浆机仍处于试生产阶段，不能完全满足订单需求，公司目前正在研究具体的商业模式。我们认为商用豆浆机的发展情况对公司的未来极为重要，可能是业绩的主要增长点。未来以豆料供应为主要盈利来源的商业模式此前在家电行业没有先例，能否成功要看市场开拓。
     杭州地区配套厂商众多，公司对上游企业有较强的议价能力，成本转移能力较强，原材料价格上涨对公司影响不大。但考虑到上游厂商的承受能力，缩短了货款结算周期，在中报上体现为应收票据大幅增加。
     近日有媒体报道，美的生活电器事业部在顺德投资3亿元，兴建豆浆机生产基地，该基地有40条生产线，占地10万平方米，年产能达3000万台，预计将于年底建成。由于珠三角地区配套完备，如果美的真的想要大举投资，切入豆浆机市场，产能扩张并非难事。根据前期我们对大卖场的调研情况来看，美的品牌豆浆机产品系列已基本完整，型号在两位数以上。但对营销还不够重视，市场推广似乎不太得力。公司也表示，目前并未感受到美的的压力。
     公司中报的所得税按12.5%计算，发行股票后，外资股权占比降低到25%以下，市场原来预期公司全年所得税率将提升到25%，不再享受中外合资企业的优惠所得税率。公司表示，正在准备材料上报，仍有很大希望继续享受税收优惠，我们对此持乐观态度。
     主要风险有：家用豆浆机市场需求增速变缓；豆浆机新进入者对公司市场占有率和毛利率水平的威胁；商用豆浆机的开拓存在较大不确定性；规模扩大后，原有的管理框架和营销渠道是否能适应新形势的发展。
     我们维持公司未来三年每股收益分别为1.85元、2.56元和3.35元，对应目前股价的市盈率水平分别为15.68倍、11.34倍和8.65倍。由于市场估值中枢持续下移，仍维持“增持”的投资评级。

相关研究报告下载：

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