[20080903]9月宏观月报

1、 基于发电量与工业生产的矛盾，我们的观点是：发电量和用电量的减少可以部分地由电力消费和生产的弹性系数下降来解释，部分由小企业关停合并来解释。至于电力消费和生产弹性系数下降的原因，部分可能是由于技术进步和企业生产规模扩大。我们预计这一趋势将继续，如此，电力消费弹性系数未来将继续下降，经济增长对电力的需求下降，而考虑到经济还处于下滑周期，则电力需求可能下降更多。当然，电力需求下降也会反映到煤炭需求下降。这样一来，我们还可以得到的一个推论是，电力价格改革的影响要比大家想象得小，因为电力消费弹性系数和单位电耗大幅降低之后，电力价格改革的冲击要小得多。

2、 基于贷款与固定资产投资的矛盾，我们坚信，贷款增速下行或许将在晚些时候影响到投资增长率。但是年内的投资增长率应该还能维持高位，这主要是由于灾后重建所致。

3、 基于货币供应与经济增长的矛盾，我们的结论是：从超额货币供给的角度出发，我们认为，在接下来的很长一段时间里，货币将继续沉淀入银行体系，缓解通胀压力。只有当金融市场萎靡不振，而通胀预期再度上行的时候，货币会重新进入实体经济，减少超额货币供给，并推高通胀。从这个角度看，对通胀预期的控制尤其重要。从流动性的角度来看，就目前而言，M2-(GDP+GDP缩减指数)小于0，这意味着流动性过剩已经出现逆转，背后的含义是中国经济和资本市场将遭受比较严重的冲击。

4、 总结起来，从市场的力量来说，下行的压力非常大。四季度灾后重建等政府行为有助于缓解市场的力量，使得年内经济增长仍可维持在较高的水平。但是，我们相信，政府的力量终归是有限的，经济终将下行。

5、 本月数据展望。通胀全面缓解，CPI下行至5.5％，PPI略微回落至9.8％。工业生产或许继续回落。工业企业利润三季度略微回落，但是仍然高于一季度，而四季度有望反弹至年内最高点。

与众不同的观点：
1、贷款增速下行晚些时候将影响投资和经济增长；2、流行性逆转会冲击中国经济和资本市场，但是一旦通胀得到有效控制并且实体经济收益率下行，庞大的资金将再度寻找其他出路；3、通胀全面缓解，工业企业利润三季度略微回落，但是仍高于一季度。

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