[20081023]扬农化工调研快报——农用菊酯增长迅速，明年业绩稳中有升

我们的观点：
     扬农化工作为我国唯一拥有从原材料到产品的龙头菊酯企业，其在菊酯市场的垄断地位一直牢不可动。其下游产品中的卫生用菊酯作为类消费品，盈利能力比较稳定，而农用菊酯在07年高毒农药逐渐退出市场以来快速增长，新建草甘膦等除草剂也将逐渐释放利润
     公司的菊酯产品延续了07年良好的销售趋势，库存较低。其中卫生用菊酯销量及毛利率水平都较稳定，而农用菊酯则保持了快速增长，销售价格和毛利率水平都不断提升。预计整个高毒农药所留下的市场空间仍然占全部农药使用量的10-20%，明年公司农用菊酯有望保持50%左右的增长。菊酯产品的主要原材料系石化工业的副产品，近年来价格逐渐升高，但考虑到公司垄断的市场地位，其转嫁成本能力较强，预计公司菊酯产品的毛利率水平未来仍能维持。年初的冰雪灾害和今年凉夏的负面效应并没有对今年的销售造成太大影响，但对明年销售可能造成一定影响
 
     公司发展草甘膦等除草剂的战略已准备多年，并不是盲目跟风。其草甘膦建设选择了环保好、质量高而稳定的二乙醇胺法，并独立研发了包括空气氧化法在内的全部合成技术路线和后续废水处理技术。虽然生产成本较高，而草甘膦价格又呈下降走势，但是公司绝大部分产能有长单覆盖保护，采取成本+合理利润的模式，估计在较差的情况下也可以保持10-15%左右的毛利率。公司新建的3万吨草甘膦项目预计将在明年上半年投产，将成为公司新的利润增长点
     募集资金项目上半年逐渐投产，其中贲廷酸甲酯系列产品销售供不应求，预计公司将在未来进一步扩产；而溴氰菊酯和麦草畏等产品随着产能的逐渐释放和市场的开发也将逐渐贡献利润
     总体上看，公司的财务上一直比较保守稳健，业绩扎实；营运资金周转优秀，经营上有充分的资金保障；产品组合靠近消费终端，盈利能力波动率小。在目前整个化工行业景气度快速下行的情况下，公司的业绩下滑的风险小
     暂时不考虑公司增发带来的股本扩张，在保守的假设下，我们初步预测公司2008年的EPS为1.54元，2009年EPS在1.62元。考虑到公司自主研发实力强，向综合性农药龙头企业迈进的战略明确务实，财务处理保守稳健，资金周转能力优秀，具有长期发展潜力，我们维持对其买入的投资评级
     风险因素：草甘膦效益低于预期，今年自然灾害对09年销售的影响，蒸汽等成本的上升

相关研究报告下载：

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