【内容摘要】：中国人民银行决定：从2008年10月30日起下调一年期人民币存贷款基准利率各0.27个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整。
l 降息符合预期，在美联储降息之前宣布降息，更体现了主动调控经济的需要。尽管这是年内第3次降息，1个月内第2次降息，频率之高，极为罕见。不过由于3季度经济增长率下滑超出预期，显示经济硬着陆风险加大，再加上市场预期美联储将在这次议息会议上再次降息，央行降息基本符合预期。值得关注的一个细节是上次降息是7大央行同时宣布降息，中国降息主要是配合美国救市的话，而这次央行宣布降息在美联储宣布议息结果之前更多体现了稳定国内经济增长的需要，反映出中国央行的货币政策正在从被动追随转向主动调控。
l 降息效果有限。在经济周期下降过程中，通过降息希望能够达到3方面的效果，一是降低企业财务成本，改善企业盈利；二是降低企业投资成本，扩大企业投资；三是降低存款收益，刺激居民消费。在这次降息中，中长期存款利率下调幅度明显大于1年期及以下，也体现了央行希望改变存款定期化，希望居民进行消费的意图。但是由于经济前景暗淡，需求和收入开始明显下滑，降息可能在一定程度上降低企业的财务成本，但对于扩大投资和刺激消费可能效果有限。
l 降息越早越好，更多的降息可期。考虑到经济下滑风险大于预期，这使得降息的必要性进一步增加；我们最新的预测表明，明年CPI涨幅将回落到2％左右，为进一步降息提供了空间，我们将未来12个月降息的幅度从81个基点提高到135个基点，明年底存贷款利率将下调到2.25％和5.31％的水平。考虑到下降周期中，在需求开始下滑的情况下，降息越早越好，我们倾向于年内仍有一次降息可能，时间可能发生在美联储最后1次议息会议（12月16日）前后。
l 央行下调存款贷基准利率对债券市场利好。本次中国央行下调利率是预期美联储将再次降息的背景下出台的，而国内经济下滑和通货膨胀压力缓解是央行再次降息的根本动力所在。从降息本身来说，我们认为对债券市场利好。从短期走势看，我们觉得需要关注几个方面。(一)收益率下降幅度。尽管3年及以上的存款利率下降幅度更大，但考虑到该部分的存款比例不到1%，对银行实际的资金成本下降并没有实质影响，而且活期存款利率并没有下调，因此估计银行资金成本下降13-15bp左右，因此我们估计短端收益率下降空间可能基本反映资金成本的变化，1天回购利率可能回落到2.1%的水平。由于1天回购利率的下拉，7天回购则可能回落到2.7%水平(而且由于央票等现券收益率的下降，对7天回购利率的下压作用更加明显)。长端收益率可能下降10bp左右，因为从历史上看，随着降息的进行，收益率曲线会逐步陡峭化，但考虑到目前长债收益率和央票收益率的利差较前期高，从投资价值看，我们还是认为长端的投资价值依然高于短端。（二）年内降息空间。12月16日Fed还有一次议息例会，从目前来看，随着金融危机逐步演化为经济危机，我们相信12月Fed仍会继续降息。相比之下，欧洲降息的空间更大，因此海外的市场环境使得中国国内年内还有一次降息的空间，明年的降息空间可能更大，因此从长期来看，债券市场上涨的空间还很大，因为随着降息的进行，银行的资金成本也会大幅下降，进而给债券收益率的下降腾挪出空间。（三）对信用市场影响。基准利率的下降特别是贷款利率的下降对资质好的信用债来说，意味着信用债的发行利率和二级市场收益率的下降，因为对于资质好的信用债来说，贷款利率对债券收益率的天花板作用还是比较明显的。但对于资质较差的信用债来说，我们认为央行的快速降息恰恰说明经济下滑的程度较为严重，侧面说明企业业绩下滑的趋势也是非常明确的，再加上从近期上市公司陆续公布的三季度业绩看，的确业绩下滑的趋势越来越明显，因此我们提醒机构关注信用利差的逐步扩大的风险。
l 利率下降周期的继续，但本次利率结构变动对银行股利差扩大有一定好处，而且消除了市场原来对降息带来银行利差缩小的担忧，就这方面影响来说略偏正面。但利率下调的政策在市场预期中，并在近日的市场运行中得到提前反应；政府维护经济的积极方向已经完全得到确认，但市场目前担忧的仍然是经济下行风险不断释放带来的冲击，政策效应最终会起作用但还没到时间。
l 金融动荡和经济下行带来的信心危机，在微观层面得到更多反映；我们在4季度策略报告中强调从08年中到09年中是企业盈利能力明显下降的阶段，现在这种现实的盈利风险正在不断释放中。
l 市场趋势还无法改变，但从盈利冲击角度，沪深300指数在1500点左右基本对应了ROE下降到10%左右的历史估值，同时隐含股权成本也将超过ROE，是我们认可的估值支持所在。 相关研究报告下载： [attach]8292[/attach]
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发表于 2008-10-30 11:04
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