今天早些时候有报道称美联储官员可能正在考虑发行债券。他们当然不需要凭借此举来扩大其资产负债实力，但有可能是受到两方面的影响，一是外界认为现有各项方案（扩大储备金）对通胀影响太大，二是出于如何为收购长期风险资产提供资金的考虑。这一计划也不无风险，因为债券的存在就为市场提供了针对美联储偿付能力进行交易的基础。
据今天早些时候的报道称，美联储官员可能正在考虑以发行债券的方式来扩大其资产负债实力。除这些报导已多次出现（通常意味着这些报道并非空穴来风）这一事实外，我们并不知道美联储官员是否真的在认真考虑该方案。果真如此的话，我们认为在付诸实施之前可能需要首先获得国会的授权。而且我们认为，即使在美联储看来从法理上并无必要，他们可能仍将寻求授权。
这一计划有些令人费解，因为美联储已经拥有了无限制扩大资产负债实力的多项有效手段（通过创建储备金）。例如，如果美联储官员希望扩大现有流动性工具的规模，或者创建一个新的流动性机制，他们只需扩大其中一项工具的贷款规模，并将其计入贷款银行的储备金账户。（如果贷款人不是银行，那么美联储可以提供美联储票据（即“印钞”）等资金。通常情况下这将推低联邦准备金率（美联储官员可能并不希望发生这种情况），但当前的有效准备金率接近为零，所以也不会产生多大影响。
那为什么还要考虑发行债券呢？我们认为可能有两大诱因：
1. 不管是出于自身的考虑，抑或是因为担心公众可能会将之视为通胀隐忧，美联储官员对最近两个月基础货币（银行准备金加流通货币）的扩张速度有些担忧。截至12月3日当周，货币基础达1.47万亿美元；而3个月前仅为8,43亿美元。但我们认为，这些忧虑受到了误导信息的干扰，原因如下：
a) 眼下正值对通货紧缩的担忧持续升温之际，美联储官员应当希望公众认为目前的流动性计划会带来通货膨胀，从而防止通货紧缩担忧演变为对物价大范围长期下滑的预期；
b) 美联储官员对基础货币扩张速度的担忧有这样一个隐含前提，即大量流动资金今后将难以消除。从本质上说，一旦经济形势开始好转，美联储将很难在非常短的时间内从市场抽出大量流动资金。但我们认为，这种情况不太可能发生。根据我们的计算，美国产出缺口已经占到GDP的4%（失业率比自然失业率高出2个点，每1点约占GDP的2%），而且在经济增长恢复到趋势水平之前可能还会进一步扩大。比如说，我们预计2009年年底美国失业率将升至9%，对应的产出缺口超过8%。缩小这个缺口的过程应能为美联储提供充裕的时间，使其能在通货膨胀成为切实风险之前将资产负债表恢复到正常水平。此外，随着经济形势开始好转，过剩的流动资金也会随着银行对流动性工具的需求逐步降低以及美联储开始加息周期而自行消散。
2. 另一个可能的诱因是为大规模直接购买较长期风险资产准备资金，例如金融机构自行设计推出的抵押贷款产品及公司债券（这也需要获得国会的批准）。如果是出于这个原因，而且美联储准备在近期发行债券，那么这批债券将属于长期品种（同样，我们无从知晓美联储官员在这方面是怎么考虑的）。他们想法可能是这样：即使是在流动性工具被取消很久之后可能仍需要提供资金，因为以这种方式购买的资产需要一段时间才能持有至到期或重新出售给私营市场。另一方面，美联储官员可能只是希望制定一套行之有效的自己发行债券的方案，以备在处置长期资产之前抽取过剩流动资金的不时之需。届时，他们可能会用较短期的美联储债券替代银行的准备金。不过，如果美联储是这样计划的话，我们也不明白为什么他们不直接要求财政部根据补充融资计划 (Supplemental Financing Program) 重新开始发行国债。通过这项计划发行的国债已用来扩充美联储的资产负债表。在我们看来，采用后一种办法的唯一缺陷是SFP计划发行的国债违背了财政部规定的法定债务界限，但预计国会在授权美联储发行债券时可能会考虑到这一点。如果美联储真的要发行债券，就需要考虑一些问题，包括一些无法预料的后果。在此我们只是简要提出几点，以待今后深入讨论：
（1）如何看待美联储债券与期限相当的国债的关系？谁更优先，抑或地位相当？
（2）美联储债券是否也将像国债一样受到某种限制？如果没有，美联储债券是否也能像授权财政部实施的某些计划（比如不良资产救助计划）一样得到美联储开展的类似行动的大力支持？
（3）如果美联储债券最终得以发行并开始在市场上进行交易，市场就可以通过债券价格（以及以此为基础的CDS 的价格）基于美联储的信誉进行有效的交易。我们还不确定美联储官员是否真的希望这样。 相关研究报告下载: [attach]11108[/attach]
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发表于 2008-12-15 09:40
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