[20080919]国金证券转包业务仍将保持快速增长--成发科技公司研究报告

 一、中国的航空零部件转包起步于“补偿贸易”，然而近年来中国转包收入的高增长不能单纯依靠飞机交付量上升来解释。国际航空发动机巨头近年来进行的全球供应链调整是关键的外因，国内发动机企业设备、技术及工艺的进步是关键的内因。成发科技与主导民机发动机市场的三大巨头(GE、RR、PW)建立了良好的合作关系，保证了转包订单的快速增长。
    二、民机制造业是强周期的行业，强周期主要体现在订单上，订单是决定飞机制造商盈利能力的关键因素；我们总结了三大因素决定了民机的周期性，即GDP与新增运量、飞机更替、航空公司盈利情况；我们采用了两种方式测算了最悲观的情况下飞机订单下滑情形，我们认为在2011年前都不必担心飞机交付量下滑的风险。
    三、目前看公司的转包生产情况良好，符合预期。公司业绩达不到我们预期的主要原因有三：民品业务上半年经历了调整期、地产业务短期不确认收入但确认费用、人民币汇率快速升值带来较大的汇兑损失。
    四、在不确认地产收入但是确认地产费用的情况下，我们预计08~10年公司实现销售收入分别为893、1144及1504百万元，实现净利润分别为77、116及185百万元。我们将公司08~10年的EPS从0.68、1.10及1.56元下调至0.59、0.87及1.38。

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