美联储是否已经停止冲销流动性工具的扩张？很多人认为确实如此，并称银行准备金和货币供应指标（M1和M2）均大幅增加，这在一定程度上可能预示着通货膨胀。
然而，衡量美联储对注入流动性的冲销程度并非易事，至少以对经济可能造成的影响作为衡量依据确实如此。如果这成为衡量标准的话，那么货币或准备金余额变动的传统衡量标准属于货币主义手段；其他的衡量标准包括基金利率相对目标利率的差异，或金融状况如何变化。基金利率方法显示冲销程度不够充分（因近期基金利率一直低于目标利率），然而金融状况严重紧缩表明美联储可能过度冲销，或更准确地讲，美联储提高美国金融系统流动性的措施可能还不足以抵消避险意识的大幅上升。在做到这一点之前，通货膨胀根本不足为虑。
在最近几周，银行准备金和货币供应指标大幅上升。例如截至9月22日的一周，M1跳升703亿美元（或5%，非年度化数据），M2飙升1,820亿美元（或2.4%）。几乎在同时（截至9月17日当周），银行准备金总额增加了一倍以上，即在440亿美元的基础上增加了670亿美元（增幅为152%）。
银行准备金和货币供应的大幅增加使一些观察家声称，美联储已经停止冲销因采用各种措施向金融机构注入流动性（通过更多地利用贴现窗口、一级交易商信贷工具（PDCF）和掉期额度以及扩大定期拍卖工具（TAF）等手段）而产生的影响。一些认可上述观点的人还认为这些举措将使通货膨胀上升。在本文中，我们将尝试分析此问题。
总之，很难对冲销程度给出准确定义，其中一个是评估标准是货币政策如何影响经济，而其他的评估标准在当前的市况得出几乎完全相反的结论。我们看到以下三种不同的可能性。
首先是上文所述的货币主义方法。在这个框架内，冲销要求准备金（货币）余额保持不变，否则名义GDP和最终的价格将发生改变，在目前情况下可能存在上行风险。对这种观点的更充分的解释是意识到货币流通的速度可能正在下降。
这就引出第二种衡量标准，也就是关注利率，具体地说就是联邦基金利率。为了解释这种方法，我们首先要认识到联邦公开市场操作委员会（FOMC）依据联邦基金目标利率来管理准备金。换句话说，FOMC或更准确地讲是美联储公开市场账户（SOMA，它是按照FOMC的指示运作）的管理者根据事先设定的目标利率（目前是1.5%），它满足任何准备金的需求（和间接的货币余额的需求）。如果准备金的需求改变，那么评估冲销程度的标准也随之改变。
为了阐述这一点，我们考量了两种假设：首先，我们假定货币需求平稳。在这种情况下，一切都很清晰明了——对基于利率或准备金总余额的冲销政策的评判也将得出相同的答案。例如，如果美联储注资500亿美元扩大TAF的规模，并计入借贷银行的准备金账户，那么除非美联储通过抵消性公开市场操作——例如卖出SOMA名下的国债——收回这500亿美元的资金，否则基金利率将会下降。
但假设对准备金的需求突然提高了500亿美元。在这种情况下，TAF的扩张包含了这部分对准备金需求增加的部分，而且无须采取抵消措施。如果美联储希望从准备金中收回500亿美元以抵消TAF计划增加的这部分资金，那么基金利率将会上升。这样尽管准备金最终维持不变，但基金利率的上升将紧缩信贷，并损害经济活动。
即使按照基金利率标准，美联储也未能在最近几周完全冲销其流动性工具的扩张影响。自9月19日以来，基金利率明显低于10月8日多国央行联合降息之前的目标利率（当时为2%）。在此之后，基金利率降为1½%——平均低47个基点。
但根据利率判断冲销政策可得出一个大胆假设：影响经济活动的信贷息差和其他资产价格相对于基金利率并没有发生太大的变动。现在看来，这一假设在过去的一年中并没有发生太大效用，这就引出了评判冲销政策的第三个标准，即金融状况的稳定性。根据这一衡量标准，人们可以轻易地得出美联储官员“过度冲销”的结论，但更准确的说法是他们为美国金融系统注入流动性的庞大计划到目前为止还远不能满足大幅增长的对准备金、货币及其相近替代品的需求。
如果评判冲销政策的这种方法行之有效，那么我们便根本不用担心通胀问题，因为紧缩的金融状况将导致经济下滑，资源利用率下降。用货币学术语来说，货币流通速度（以及相近的货币替代品）实际在大幅下降，因此我们需要更多的准备金、更多的货币来支持经济活动。
相关研究报告下载：
 美国银行准备金和货币供应急升并不是美国通货膨胀上升的信号.pdf (135.5 KB)
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发表于 2008-10-22 14:59
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