[20081103]上海证券-长江电力（600900.SS）三季报报点评

公司动态：
 1-9月份，公司实现营业收入67.25亿元，同比减少0.72%；实现归属于本公司股东的合并净利润34.08亿元，同比减少75.36%，每股收益为0.362元。
主要观点：
1、分水效应导致公司营业收入同比略减
1-9月份，公司下属葛洲坝电站完成发电量约129.06 亿千瓦时，同比增长8.37%；三峡电站完成发电量约605.58 亿千瓦时，同比增长29.36%。由于三峡电站去年新投产8台机组，造成公司分配电量较上年同期减少5.52%。2008 年前三季度公司所属总发电量约338.41 亿千瓦时，较上年同期减少0.66%，营业收入同比减少0.71%。
2、电价上调毛利率环比上升
1-9月份公司毛利率为67.82%，比去年同期下降5.51个百分点，主要是三峡库区基金自07年11月份开始调高到0.8分/千瓦时。由于7月1日起三峡电站电价上调0.7分/千瓦时，公司毛利率比上半年提高17.5个百分点，我们预计公司毛利率将进一步上升。
3、投资收益减少导致公司净利润下降
公司投资收益同比减少75.36%，主要原因是去年同期公司出售了建设银行4亿股份，获得投资收益14.14万元（相当于每股收益增加0.15元），截至报告期，公司所持有股份未有任何出售。目前，公司拥有建设银行（0939.HK）12亿股、工商银行1.12亿股、中国国航2850万股、云南铜业2000万股、中信银行1724.13万股、长江证券894万股以及交通银行319.15万股。
由于证券市场运行情况不理想，我们预计公司年内可能不会有出售股票的行为。
4、整体上市值得期待
公司控股股东中国三峡总公司拟实施主营业务整体上市，公司股票已于2008年5 月8 日停牌。目前主营业务整体上市方案已报国家有关部门。
年内三峡总公司26台机组将全部投产，公司目前拥有其中的8台，我们预计三峡总公司将把剩余的18台机组全部注入，按照06年资产注入方案计算，融资额在940亿元左右。根据目前公司的资产负债率以及三峡总公司在股改中的承诺，我们认为公司增发30-40亿股份较为合理，增发价格10元/股左右，三峡总公司认购其中50%股票，其余通过债权融资方式筹资。我们预计公司整体上市将在明年进行。
投资建议
我们假设整体上市明年进行，公司增发40亿新股，增发价格为10元/股，债务融资540亿元，利率为7%左右。不考虑公司在二级市场出售股票的情况下，预计08-09年公司净利润分别为44.52亿元和87.07亿元，EPS分别为0.47元和0.66元，动态PE值分别为31.17倍和22.20倍，市净率为3.61倍。与同行业公司相比较而言，公司PB估值较高（附表1和附表2）。
目前我们下调长江电力的投资评级：未来六个月内，大市同步；目标价格为9.90元/股。

相关研究报告下载：

上海证券-长江电力（600900.ss）三季报报点评.pdf (101.96 KB)