[20090131]盈利模式逐步清晰，外延扩张快速推进

【内容摘要】：
    2009年1月21日我们组织了康美药业联合调研，和公司董事长、总经理和董秘进行了深入沟通，目前我们给出简单结论，我们认为2008年是公司成功转型的一年，内生盈利模式逐步清晰，外延也将从广东拓展至多个区域性，从而推动公司未来几年快速增长。
    内生盈利模式逐步清晰：康美中药饮片销售规模从02年的2100万快速上升至08年的6.2亿，复合增长率76%；中药材贸易销售规模从06年的1.35亿上升至08年5.2亿，复合增长率96%。公司也因此在2008年成功转型，形成了中药饮片“制定标准-专家推荐-医院认同-患者使用”终端消费盈利模式和中药材贸易“资源垄断-产地合作-赢得定价权”渠道盈利模式。
    2009年外延市场快速扩张：中药饮片都是区域性企业，公司在广东地区发展较快，少量涉及福建和广西市场，2008年公司建立了一支中医专家队伍、邀请了150家全国大型医院在公司本部研讨，完成省外“制定标准-专家推荐-医院认同”前端准备，2009年公司将迎来外延市场快速扩张，有望进入北京和成都医院市场，并可能进一步进入东北医院市场。
    未来三年有望获得快速发展：展望未来，中药饮片在广东已拓展医院占有率不高，仍有空间；广东还有新介入医院；北京、成都和东北等地是全新市场，医院中药饮片享受医保报销，我们预计在“制定标准-专家推荐-医院认同-患者使用”终端消费盈利模式推动下，公司饮片有望获得40-50%快速增长。中药材贸易“资源垄断-产地合作-赢得定价权”渠道盈利模式在中药物流港建成后进一步稳固，中药物流港将成为国内首家中药材电子交易平台，公司可能是多种道地中药材具有定价权的企业，在掌控中药材资源的同时，公司将从中获得丰厚稳定盈利；公司原有的化学药会较为平稳；普宁中医院在普宁当地有市场需求，但业绩贡献我们会随着其投入运营跟踪。我们预计2009－2010年每股收益0.31元、0.49元、0.67元。
    业务虽转型成功，但仍需时间获得市场认同：06-08年公司两次增发、一次可分离债，共募得资金23.8亿，09年认购权证如果行权将募得9亿资金，一家中型中药企业需要如此巨额募资为市场所担心。我们认为公司中药饮片和中药材贸易虽然发展很快，业务转型非常成功，但帐上还存的17亿现金如何使用、能否给投资者良好回报，市场一直在观察，因此我们认为康美仍需时间获得市场认同，公司是一家由黑马转成灰马的股票，基本面在良性变化中。
    上半年看权证行权，下半年或是更好投资机会：我们认为康美目前得到市场关注，更多投资者是带有投机心理，认为公司一定会有业绩和多个事件推动权证行权，权证10.77元行权价，正股价格必定需要上涨至13－15元；而待行权完毕投机资金会卖出，我们更看重的是公司基本面变化，因此待行权股价下跌后康美可能迎来更好的投资机会，因为2010年快速增长将为2009下半年股价提供良好支持。康美是中药饮片行业标准制定者，我们认为致力于行业标准制定的企业具有成功的潜质，我们维持公司增持评级。公司能否由灰马变成白马，取决于公司能否从一家区域性企业走向全国性企业，北京和成都将具有良好的示范效应，而一旦成功公司估值可望大幅提升。

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