[20081030]招商银行（600036）2008年三季报点评—资金成本上升，信贷成本偏低

成本, 招商银行

投资要点
. 业绩增长的驱动因子是利息收入和税率下降。公司08 年前3 季度实现
净利润190 亿，EPS 达1.29 元，同比增长达91%，其中净利息收入和税
率下降分别贡献了51%和20%。公司年化ROAE、ROAA 分别由中期的
36.4%和1.96%降至33.5%和1.83%，NIM 则由3.59%降至3.48%。
. 资金成本上升压力显现。公司生息资产、贷款及存款分别较年初提升了
10.6%、13.1%和19.7%；而定期存款占比由07 年中期的46.4%升至
50.5%，较年初提高了8%，资金成本上升拉低息差表现。
. 中间业务增长放缓，费用有所上升。手续费及佣金收入同比增长了
33.1%，较中期的53.7%有显著下滑，可能是由于基数较高所致；费用收
入比则稍有反弹，从30%升至31.4%。
. 不良实现双降，信用成本有所下降。公司不良余额由中期的92.9 亿降至
91.5 亿、不良率则由1.25%升至1.2%、拨备覆盖率由216%略升至220%；
但公司年化信用成本由中期的0.76%降至0.5%左右，拨备政策在第3 季
度发生了微小变化。公司外币债券投资35.2 亿美元，目前已产生浮亏
7010 万美元，公司第3 季度计提了7.4 亿元的资产减值准备，其中包括
为此亏损计提的7804 万美元，而贷款并未增加计提。
. 永隆并表带来业绩增厚，但有资产减值压力。招行日前完成对永隆的收
购，初期投资193 万港币；并表后略增业绩，但高价收购后减值压力大。
. 风险因素。利率政策调整。资产质量风险。整合永隆的不确定性。
. 盈利预测、估值及投资评级。招商银行（08/09 年EPS 1.60/1.67 元，08/09
年PE 7.3/7 倍，当前价11.72 元，目标价23.55 元，维持“买入”评级）。