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中国地产股的帝企鹅式生存

天下熙熙,皆为利来;天下攘攘,皆为利往。
2003年,中海地产来了,向中国证监会提出了A股IPO的申请。2005年,中海地产走了,撤回了IPO申请。
利之何来?2002年8月,中海集团发起设立中海地产股份有限公司时,正是内地IPO从审批制到核准制转换的第二年,30多倍的发行市盈率,对于当时立于万马齐喑的香港股市中的中海来说,意味着新的、低成本的融资机会,此一利也。中海自从香港金融危机之后,早已将主要业务从香港转往内地,以上市促品牌,以资本形象促产品市场,此二利也。
利,并非无弊。我国内地股票发行上市的规则之繁杂与苛刻,对于早已学会在香港资本市场游泳的中海来说,仍然需要去学习和适应,为“三分开”、“五分开”的需要而对集团组织架构进行调整,中海始终有削足适履之感。中国上市公司至少要有五名发起股东,而且股东不能同属一个集团,因此在发起设立中海地产时,就不得不联合三家其他企业,再考虑到规模、红筹股海归以及香港上市公司小股东的掣肘,最终的方案是把北京、深圳、南京、长春的业务打包给了中海地产,而上海、广州、西安等地的业务仍然归香港上市公司。市场的分割造成财务资源的分配不均衡,一方面中海地产需要大量资金用于项目开发,必须向银行借贷;另一方面,香港上市公司手中握着大把银子,却由于关联交易的嫌疑不能将资金用于中海地产所属项目的开发。
然利者取其大,弊者取其小,中海地产还是来了。2003年和2004年,中海地产在盼望中度过。2005年,中海地产盼来的仍旧是排得长长而且几乎纹丝不动的上市队伍,盼来了“股改”运动导致的股票价格大幅下调,盼来的不是内地股市的勃兴,反而是香港地产和股票市场的复苏。不到10倍的市盈率几乎与香港股市一致,利者何其小,弊者尤显大,所以我们看到的是中海地产远离我国内地股票市场的身影。
这年头,对中国股票市场伤心的,不只是中海。2004年3月,同在香港上市的北辰实业宣布,证监会已经批准其在国内发行不少于15亿股A股;6月,保利南方集团控股的保利地产也宣布顺利通过IPO审核。从那以后,便是杳无音信,你不知道他们手上握着排第几的号牌,如同协和医院门口彻夜排队的患者家属。而他们的背后,是嗷嗷待哺的2008年奥运会的媒体大厦和新的保利大厦。
IPO不灵,那就买壳上市吧!刘道明便是买壳上市的执著者。
道明兄于笔者,之所以十分知名,是因为我在北京的第一套房子正是他的产品,而他也正是在昌平县北七家镇海?落村的住宅开发中完成了原始资本积累。
且看道明兄的买壳编年史:1998年,海?落开发进入后期,销售大量回款,现金充裕,试图收购湖北上市公司沙隆达,当地政府反对,未果;2000年,名流投资斥资4000万元,通过竞拍取得“幸福实业”19%股份,成为大股东,原大股东“湖北国投”抵制;同年,抵制无效,刘道明当上董事长,但发现“幸福实业”一地鸡毛,几近空壳,年报大亏3亿元;2001年,幸福实业继续亏损;2002年,转战昆明华一投资,以1.44亿元收购近30%股权,2002年年报业绩大升18倍,净资产收益率升至10%再融资线以上;2003年,股权转让完成,更名“名流置业”,年报净收益保持稳定;2004年,宣布发行新股1.2亿股,集资5.6亿元,有效期一年;2005年,新股发行有效期已过,再续一年;2005年11月,再融资仍处于冻结中,距离2006年2月的第二个有效期满已不远;同年,刘道明依然是幸福实业大股东,每股净资产1毛3分,距离竞拍价格6毛7分还远。从1998年到将近2006年,八年中在中国股票市场转战,却无分文进账,刘兄还在执著前行。
陈晋平在《买壳上市框架内的控股权转移》中的实证研究表明:壳公司的年均融资机会仅有10%,换言之,壳公司平均每10年才能进行一次股权融资,大大低于上市公司的平均水平(17.7%),而且平均融资规模也不及上市公司,买壳上市对股权融资的作用有限。
最近看了一个法国人拍的纪录片《帝企鹅日记》,说的是帝企鹅每年都要长途跋涉,到一个叫做摩萨克的地方恋爱、生育、繁衍后代。母企鹅产卵后,公企鹅负责孵蛋,蛋要放在双脚上,隔离下面的冰层,上面覆盖厚厚的羽毛,稍有不慎就会掉下来冻裂。公企鹅要这样一动不动,坚持四个多月,包括100个不见天日的极夜,在狂怒的暴风雪中,饥肠辘辘,等待寻找食物的母企鹅归来。如果母企鹅不能按时回来,孵出来的小企鹅将会饿死。
我国股票市场就如同南极的暴风雪一样变幻无常。从首次发行上市来说,最早是额度制,每年就规定上多少家、上多大规模,然后切分到各省各部委,想上市就去求手上有额度的政府机关。后来不划分额度了,但还是审批制,再后来也不审批了,改名核准制。在核准制中,又有所谓的通道制。新的《证券法》出来以后,就可能把核准权交给交易所了。在这个世界最具特色的股票市场中,一会儿是行政主导,一会儿是市场主导,毫无规律可言,公司对上市时机和股票发行价格基本没有把握,大多是凭运气,靠当时的政策风向。运气差的前面有一些了,也有运气好的,金地就是一例。金地在2001年4月上市时赶上了第一批核准制的试点,9块多钱的发行价格相当于31倍的市盈率,如今别人想达到这个数的一半都没戏。然而,在大多数情况下,被列入坏孩子名单的地产股比起其他行业来,暴风雪总是显得更加猛烈。
我仿佛看到中国的地产企业站在资本的寒风中瑟瑟发抖的身影,他们焦急地等待食物的到来,而看到的似乎仍然是暗无天日的极夜。据说,企鹅之所以被称为“企鹅”,是由于它在站立时昂首,总像在企望着什么。

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