地产商争壳背后

ningning1984

“这次和幸福实业合作是得益于中国股改的机会。3月份股东谈判，人家能不能接受我们的条件都是未知数。就是双方达成共识了，还要等中国证监会的行政许可。我们只能说走在通往上市的路上，还不能说成功上市了！”谈到华远地产借壳上市一事时，任志强颇为低调。
和幸福实业的合作，给2007年的华远地产开了一个好头。壳资源有限，牛市下的壳价只会水涨船高。借壳上市，任志强的判断是“不能说没有机会，但显然好的机会恐怕不多了。没有股改的壳只有100多家了，没有明确股改方案的只有30多家了！以后更多可以采用的是单独兼并收购的路子”。
去年9月份，中信证券给华远推荐了SST幸福（600743.SH），对于长期渴望在公开资本市场再有所举动的华远而言，机会不错“这个壳很干净，适合我们”。
好壳不多了
1996年借桥上市的环境和今天可谓是迥异。“当时的背景是禁止地产商上市。1994年我们在法人股市场上了一天半，就被停了。后来和华润合作是先合资，再上市。中方股权没有上市，只是外资的部分上了。所以才称为借桥上市。公司可以拿到钱，但中方股权没有享受到资本效益。类似于股改前的非流通”。
资本的匮乏一直困扰着大多数的开发商，华远也没有例外。就如任总在BLOG中将“自2002年实行土地招拍挂制度以来，华远仅仅用挂牌的方式取得了一块土地，此后的数年之中，则屡战屡败”的困顿最重要的原因归结于“自有资本有限，捉襟见肘，无法大展才华”。按照SST幸福公告的内容，在向名流投资整体转让资产和负债的同时，幸福实业以新增股份换股的方式吸收合并北京市华远地产股份有限公司。如果一切进展顺利，北京市华远集团公司将持有SST幸福46.58％股权，成为第一大股东。公司名称也将变更为华远地产股份有限公司。在“和华润平静分手”的6年后，任达成多年来的夙愿。
十几年前的地产商对融资概念仅停留在贷款，客户房款的概念上。但10年的时光，借壳上市的时代都在接近尾声，也不得不让人对行业发展和环境变化感慨不已。
“我认为2005年以后买壳的地产公司，判断上有滞后性。股市市值都翻2倍了。时下还有很多证券公司想上市，来和地产公司抢壳。即便买了壳，还有一大堆烂账。过去壳资源随处可见的时候，地产商没有什么意识。等调控后资金压力不断吃紧再开始想借壳。”北京大学经济所房地产金融研究中心主任冯科对在地产行业风靡的借壳上市表示自己难以认同。
安邦行业分析师苏晶认为，“对于融资而言，因为暂时还没有什么其它更好的选择，将来还有公司会选择这样做。但政府对于买壳上市的监管肯定会逐步加大。”冯科亦认为，“政府、学界普遍认为地产行业已经从银行信贷和土地的溢价中获得了很多好处，是社会的宠儿。在目前强调社会和谐公平的氛围之下，再提上市，地产公司会有招致滥用社会资源的嫌疑。所以政府对地产公司上市肯定会持谨慎态度。何况，银监会、人民银行强调宏观调控之下，证监会岂会与银监会的意思相左。”
证券公司行业分析师盛新（化名）表示非常认可冯科对壳价值的判断“以后借壳上市没那么容易。牛市下大家胃口都高了！几万家地产公司，真正有点规模的不过500家，现在上市的有100多家，也不少了。我平时关注的地产股最多10个。”
青睐借壳的原因
金融制度的创新还须等待，上市似乎成为地产公司短期内获得持续和稳定现金的惟一路径。借壳对于IPO漫长的等待和严格的准入而言，似乎是无奈之下的折衷选择。据报道，去年在A股借壳上市的地产公司有30家之多。内地IPO受股改因素的影响不谈，在H股上市的内地地产公司也可谓寥寥。
任对内地和香港股市不同条件下的抉择颇能代表一些地产公司时下的情态，“我们目前还是多条腿走路的，基金的运作我们还在继续，顾问费早付了。过去内地地产股市盈率低，成本还高。股改后，股市有了很大改善。现在全流通了，很多融资渠道也打开了。这次是遇到一个特别干净的壳，机会不错。所以我们就决定在A股上了。我们要是没有赶上这个壳，那我们可能选择基金的方式在海外上市。现在地产公司大部分都是买壳上市。内地股市对地产公司评价还有很多不合理因素，实际上很少考虑盈利能力。而香港是土地储备和盈利能力两者结合。内地资本市场和地产行业的发展都只是刚刚开始！”
苏晶则认为“在香港上市，对公司规模、财务报告、公司治理结构都有很多要求。花费时间也不短。很多地产公司选择在内地买壳上市也是更多囿于时间成本和公司自身条件”。
一位曾经辅助内地公司在港上市的律师告诉记者，“内地公司在港上市，会计上做两套账，同时符合内地和香港的会计准则。初期各种成本都不低。将来还要受内地和香港证监会的双重监管。内地就有一些其它行业的企业，选择在香港注册公司，然后再上市的方式比直接到香港上市要实惠得多。”
据业内人士说，在港上市，初期管理成本较高。但再融资要相对容易。扩股，发债是不需要审批。时间限制，股权激励限制，期权等各方面比内地成熟。
冯科则认为，“目前内地股市形势不错，资金丰裕，地产股的市盈率要高过H股，香港对内地地产股的估价偏低，主要是因为没有考虑成长因素，通常只按照国际地产行业的估价来看待内地地产股。前一阶段，几只龙头地产股出现30、40的市盈率，有点过热。长期看会回归基本面，向中间聚拢。供给合理后，会徘徊在20左右。但还是高于H股”。
盛新也表示了同样的看法，“回归A股是大势所趋。毕竟A股才是主流市场。北辰在香港上市，股价一直徘徊在2.3元，最低的时候到了1元。而回归A股，发行价定了3元，最高时候到了8元。一般都在6-7元左右。两地差了2倍呢！前几年，A股不景气，股改后，A股有这个实力。工商银行的案子就说明这点。移动、石油都跑到H股上市，后来发现融资不多，分红可不少。有点不值当。眼下的香港并不看重内地地产股，只会出现定价不高，涨幅低下的局面。虽然现在壳不多了，但过去ST作为历史遗留问题，出于保壳的考虑。地方政府也会积极配合公司重组。南京的那家地产公司买吉林地方企业的壳上市，就是政府官员牵的头。”
借壳之后
“要看具体情况。金融街的案例可以说明这个问题，国资委要决定保持控股地位，就会掏钱跟进。”对于如果上市成功之后，股东要求稀释华远股权的问题，任如是回答。
盛新对借壳上市的地产公司持观望态度“借壳上市的地产公司，有些靠项目注入一些概念，在短期拉动股价上涨。毕竟目前内地股市还是很看重短期业绩看点，但一旦项目运行不太理想，变数陡生。关键还是看土地贮备和公司的治理结构、管理水平、规模。像亿城、万通这些就表现不错。融到钱仅仅是个开始”。
冯科认为地产公司上市对于行业的影响在于“有了稳定的股权收益，公司由过去单一的出卖物业的形式可以开始考虑长期持有物业，租金收益分给股东。单纯押盘，贷款是不能享受到物业升值的好处。上市之后品牌的升级能加大信用，银行贷款也师出有名，抗风险的能力加强。上市要求你披露信息，这些对于地产行业规范化发展是有意义的”。