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大行争论加息效果

年初《证券市场周刊》曾邀请部分外资投行对2007年货币政策进行过预测(见2007年第二期本刊特稿《预测2007》),当时就有不少专家预言,在2007年第一季度末,央行将会有一次利率上调。3月18日,这次意料之中的利率调整终于到来。
在央行宣布加息后,本刊采访了许多外资投行经济学家,他们普遍表示此次加息早在意料之中,但是对加息的最终效果却产生了较大的分歧。
加息应对信贷增长过快达成共识
2007年信贷增长一改2006年下半年的回落趋势,显著回升。渣打银行高级经济学家王志浩(Stephen Green)认为“此次加息是对于信贷增长的正常回应”。
数据显示,今年一二月份中国金融机构信贷大幅增长,引发了经济过热的担忧。汇丰银行大中华区首席经济学家屈宏斌认为,伴随着经济过热现象,同期工业增加值也出现了强劲的反弹趋势。王志浩也认为,中国的国内经济明显出现了过热迹象,中国一季度的投资过快是由来已久的。因为农历新年和统计数据尚未到位,政府很难在一季度初进行宏观调控,因此投资增长总会超出控制。
花旗银行经济学家沈明高赞同王志浩的看法,认为信贷增长过快是此次央行上调利率的一个重要原因。同时,他认为,如果不上调利率,那么将会对储蓄造成影响。因为由于通货膨胀为2.7%,而一年期存款利率为2.45%,真实利率实际上为负数。在这种情况下,加息是不可避免的。
加息效果和二次加息各执一词
加息虽在预料之中,但是加息的效果的分析各投行间却产生了不同的判断。王志浩认为,此次加息的幅度对于平抑当前的经济过热帮助不大,“仅仅是27个基点的调整对于现在强劲的投资额如同杯水车薪。”尽管如此,王志浩认为,央行在2007年上半年不会再次调整利率。他认为,在当前全球资本自由流动的环境下,人民币利率调整必定受到国际社会的影响,必须从更加宏观的角度考虑人民币利率调整。而且,考虑到中美贸易关系,中国的利率肯定受到美元利率的制约。可以肯定,如果美国联邦基金利率恒定在现有水平,中国利率的上升空间非常有限。
根据美联储在3月16日公布的文件,美联储在近期不打算使用利率工具对经济进行干预。因此,可以考虑人民银行对于再次调整利率的可能性不大。
但是,对于未来中国再次加息的前景,沈明高表达了不同的看法。他表示,中国作为新兴市场国家,利率有其独立性,很难直接受到美元利率的影响,“而且我认为中国应该可以允许更高的风险溢价存在。”
汇丰银行大中华区首席经济学家屈宏斌也表示了类似的看法,他还做了一个比喻,认为把中国的利率水平和发达国家利率水平相比,是把“苹果和橘子”做比较。
沈明高还认为,27个基点的加息从目前来看“正合适”。因为一季度通货膨胀主要是由粮食价格上涨造成,具有波动性,季节性的通货膨胀对于经济的影响是有限的。他表示,27个基点的加息能够对当前投资过快产生限制作用,“至少能从一定程度上起到缓解作用”。
同时,沈明高表示,央行加息收效有多大并不是最重要的。人民银行是希望借此传递一个信号,央行不会放任流动性过剩不管。也就是说,如果流动性进一步扩大,央行在今年还会出台一次加息行为,而且不排除央行采用行政手段干预的可能。
这种看法得到了屈宏斌的支持,他认为央行在“一季度末释放出信号是对全年经济运行的提醒。”他认为,在央行提示之下,市场将会做出的反应才是加息的真正目的。
加息难阻股市继续升温
在央行宣布加息之后,沪深两市几乎没有受到影响,继续全线飘红。在3月19日和20日,上证指数分别上涨了2.87%和0.59%。
“实际上股市受政策面影响小才是利好消息。”沈明高认为健康运行的股市应该更多受到市场而不是政策面的影响。他表示,机构投资者对于此次加息早有预期,利率上调对于股市的影响“已经消化在了之前的股市波动中”。屈宏斌则提出,在央行加息之后,“大家都松了一口气,因为在短期内不会再次加息了,而这次加息的幅度实在不足以对股市运行造成多大的影响。”
因此,屈宏斌和沈明高都看好短期内股市还会有良好的表现。对于后市的发展,屈宏斌认为取决于投资者对于股市的激情还能维持多长时间,“我不同意什么泡沫论,毕竟在泡沫破灭之前,没有人知道这是否算泡沫。” 而沈明高认为是新公布的年报带来了不少利好消息,让投资者对于中国企业,进而对于中国A股市场有了更多的信心。
乐观的看法无法冲淡另一些经济学家对于流动性过剩的担忧。德意志银行首席经济学家马骏在3月19日发表的报告中提到,如果加息无法平抑股市飙升的激情,主管部门将采取更直接的措施抑制股市投机,比如加大新股上市力度和允许增发股票,以吸纳市场富余的资金。
但是在屈宏斌看来,货币流动性过剩对于股市的影响也不大,“货币流动性过剩对于股市不应该有直接影响。从2003年以来货币流动性过剩的问题就开始凸现,但是对股市却没有影响。”他认为,重要的是为什么投资者愿意把钱投入股市。
汇丰银行首席策略师魏宏兆(Garry Evans)表示,从历史数据上看,中国股市对于加息的反映一直比较冷淡。2006年4月和8月的银行加息之后,沪深股指依然保持强劲的上涨势头。对于中国大量闲散资金来说,投资股市实际上相当于提供了优于银行存款的理财渠道。
“股市只是一个渠道,而黄金、奢侈品,特别是债券市场也都应该发展成为有效的理财渠道。”沈明高认为现在应该扩大普通居民的投资渠道,最应该引起重视的就是债券市场。他的论断也得到了惠誉评级亚太区主权评级部主管麦克名(James McCormack)的赞同,“对于一般投资者来说,股市的风险太大了。尽管他们可能会得到更高的风险溢价。但是据我所知,许多投资者可能并没有认识到股市将可能产生的风险。”麦克名认为,许多散户投资者真正需要的是风险更小的债券投资。

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