司尔特：紧靠原料和市场 构建一体化优势 安徽省, 复合肥, 产业链, 硫铁矿, 中国

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投资要点：
　　
司尔特主要从事复合肥的生产与销售，主要产品为高浓度缓释NPK复合肥系列产品以及磷酸一铵，中间产品包括硫酸、磷酸等。目前，已具备年产53万吨高浓度缓释NPK复合肥、30万吨磷酸一铵、25万吨硫酸、15万吨磷酸的生产能力。其中，磷酸一铵产量位列全国第十位，硫铁矿制酸产量位列同行业第八位（2009年），综合实力挤入中国复合肥行业十强、中国化肥行业百强、安徽企业百强、安徽省民营企业十强行列。
　　
公司的主要竞争优势在于产业链完整，已经建立起从硫铁矿制酸到磷复肥完整的一体化产业链，形成较为明显的成本优势。公司150公里内有三个硫铁矿区，合计储量达4.49亿吨，且品位较高，含硫品位平均达35%以上。利用硫铁矿制酸余热发电及供给蒸汽，可满足宣城分公司生产所需蒸汽以及近2/3生产用电；每吨硫铁矿（35%品味）
　　
可以附产铁粉0.7-0.8吨，出售铁粉可覆盖约50%的硫铁矿采购成本。而且可有效抵御硫磺价格的大幅波动风险。同时公司区位优势较为明显，周边安徽、山东、江西、江苏、河南等农业大省的耕地面积和粮食播种面积均达到全国的1/3强，人口占全国总人口的例近45%，农资需求旺盛、市场容量巨大。
　　
司尔特此次募集资金主要投向70万吨NPK复合肥项目，具体包括10万吨硫铁矿制酸装置、12万吨磷酸装置、3个20万吨氨化造粒缓释氯基复合肥装置以及10万吨氨化造粒缓释硫基复合肥装置。如果募集资金及时到位，预计2011年底募投项目将达产，在新厂区将新增60万吨氯基复合肥、10万硫基复合肥产能，同时原厂区43万吨的氯基复合肥产能将淘汰。届时公司的氯基复合肥、硫基复合肥产能将分别达到60万吨和20万吨，产能增长幅度分别为39.53%和100%。我们认为此次募投项目有利于公司扩大产能和提高设备成新率，从而提升能源使用效率和规模经济水平，完善公司基于循环经济理念的一体化磷复肥生产体系，提高公司的综合竞争力。
　　
根据目前公司募集资金项目的建设状况，预计公司的70万吨复合肥项目将于2012年下半年投产，我们预测公司2010-2012年每股收益分别为0.48、0.67和0.92元。目前同处于复合肥行业的上市公司2010-2012年的动态市盈率均值分别为45倍、30倍和22倍，考虑到公司的产业链优势，我们认为可以给予公司略高于行业平均的动态估值水平，按照2011年30-35倍左右进行估值，公司的合理价值区间为20.1-23.4元。