民生银行：新融资方案更有利于公众股东

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民生银行于2月25日公布了公开发行A股可转债及港股预案，公告称，民生银行将公开发行200亿A股可转债及不超过目前发行在外H股总数的40%，即16.5亿H股股票。
　　
预计AH股资额总融为293亿，高于原方案的214.79亿，转股前2011年底核心及总资本充足率分别提升至8.47%及11.21%，转股后核心及总资本充足率分别提升至9.66%及11.11%。以公告前20个交易日H股收盘均价6.65HKD/5.62RMB为参考，港股融资额为109.78亿HKD/92.74亿RMB，占发行后H股总股本的28.6%，加上此次A股200亿可转债转股，A+H新增股本占发行后总股本比例为17.3%。
　　
公司选择新方案主要基于三个方面的原因：第一，原定向增发方案对象范围较窄，新方案则综合考虑了小股东和香港股东参与增发的权利；第二，新方案实质提高了大股东11%的增持成本，表达了大股东对公司经营的信心；第三，新方案融资额较原方案增加了78.2亿，可以更好的满足民生的补充资本要求。
　　
定向增发将提升资本充足率1.84个百分点，足够支撑未来三年23%以上的风险资产扩张速度。风险资产的调整一方面需要经营上的转型，另一方面也需要足够的资本支持，商贷通资产占比的逐步提高将提升民生的风险权重系数，增发提升资本及核心资本充足率1.84个百分点，保证未来三年23～26%左右的风险资产扩张速度。
　　
相对旧方案，新融资方案更有利于公众股东。以公告前20个交易日A股收盘均价5.08元及公告前收盘价5.09元为参照，我们预计A股转股价将在5.08元以上，基于对未来股价的正面预期，我们认为6个月后200亿债全额转股概率较高。相对于原有非定向增发方案4.57元相比，转股价至少上浮11%，意味着大股东转股成本较原方案上升11%，而小股东则获得了选择权价值，因此新融资方案更有利于公众股东。
　　
基于对公司基本面的正面预期和对市场的综合考虑，我们认为当前是民生银行的长期买点。预计10、11年EPS分别为0.60元、0.71元，净利润增速为分别33.3%、41.3%。当前价格对应10、11年8.4倍、7.2倍PE和1.3倍、1.12倍PB。我们认为，随着未来市场资金面的逐步好转和政策的逐渐明朗，民生的中长期投资价值将已经凸显，维持买入评级。