保险2010年年报回顾及展望：2011寿险面临挑战 净资产, 保险公司, 准备金, 寿险, 折现率

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保险公司2010年业绩总体符合预期，三大保险公司净利润增长11%。受股票市场下跌和准备金折现率下调影响，寿险利润总体较2009年负增长4%；产险盈利水平超预期，较2009年出现大幅增长。三家上市公司净资产较2009年底仅增长9%，与2010年三季度末基本持平。同时，各家公司可供出售金融资产浮盈增已经耗尽，部分公司出现浮亏，未来利润调节能力下降。
　　
精算假设调整导致寿险利润负增长，若不考虑精算假设调整影响，太保寿险净利润增速由原先的-15%变更为28%，而中国人寿由原先的2%变为-12%，与各公司业务本身利润贡献相符。保险公司年末重新确定各项精算假设用以计量保险合同准备金，此次假设调整集中在折现率和退保率。如我们预期，国寿选择上调流动性溢价来抵消750天平均基准利率的下降，维持准备金折现率率和利润的稳定。而平安和太保由于流动性溢价上调空间有限，选择下调折现率。此次准备金基准利率的变化具有滞后性，基准利率曲线在2011年三季度末将见底回升，因此我们倾向于认为准备金下调带来的利润影响仅为会计游戏。
　　
期限结构调整效果有限，2011年渠道扩张面临挑战。2010年各家公司仍坚持期限结构调整，其中，平安期交新单保费占比基数较高，因此2010年占比基本与2009年持平，国寿和太保的期交新单保费占比提高，分别由2009年的17%和22%提升至2010年的23%和33%。但相比2009年，期限结构改善效果有限，出现“期缴短期化”现象。2011年保险营销员渠道面临的最大困难就是增员，虽然2010年下半年增员情况有所改善，但有效人力提升仍然存疑。增员困难影响个险渠道业务扩张，部分公司“个险银保化”，在个险渠道销售利润率较低的短期期缴产品，预计寿险产品利润率将下降。总的来说，2011年寿险行业面临较大不确定性：1）银保新规影响短期保费增速，2）营销员增员困难影响个险渠道业务扩张。2011年行业寿险保费增速预计15%以上，中国人寿、中国平安和中国太保新业务价值增长预计分别为10%、15-20%和22%。
　　
产险保费增长将放缓，承保盈利水平能够维持。受益于行业严格监管，2010年产险行业出现实质性改善。2010年，人保财险、平安产险和太保产险保费分别实现29%、61%和51%的增长，三家产险公司实现净利润125.77亿元。人保财险、平安产险和太保产险综合成本率大幅下降，分别为97.8%、93.2%和93.7%，利润增速分别为192%、472%和147%，承保盈利水平显著提高。2011年产险亦面临挑战。受部分地区限购政策和汽车销量增速下降影响，一季度产险保费增速显著下降；同时2011年监管“政策红利”基本消失，维持2010年的承保盈利水平已相当不易。我们预计2011年产险还将执严格监管，人保财险的综合成本率小幅下降，而中国平安和中国太保综合成本率维持94%-95%的较低水平。
　　
虽然我们对于短期行业基本面并不十分乐观，但目前保险股价绝对低估，我们仍维持对保险行业的看好评级。下半年随着保费基数的降低和准备金折现率的触底回升，寿险保费和利润均会提升，行业重回向上趋势。当前股价具有较高安全边际，提供长期买入机会。短期我们仅推荐产、寿险业务均发展良好且无明显风险因素的中国太保。