风险投资的“双轨制” 中国人, 经济学家, 市场经济, 计划经济, 风险投资

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来源：创业邦

上个世纪七十年代出生的人大概还记得“汇率双轨制”，“价格双轨制”，这些象征着计划经济向市场经济过渡阶段的词语。“双轨制”，曾被诺贝尔经济学奖得主，往届的世行副行长兼首席经济学家斯蒂格利茨称为中国人找到的“转制过渡的天才解决办法”。

现在的风险投资业，也处在双轨制的阶段。这是中国特色。你没看VC见公司第一句都问“人民币的还是美金的?”你是美元项目，我是人民币基金，不是一个体系的，谈都不用谈了。

2005 年，随着一系列政策的出台，境内企业出境上市的路便被堵了。最著名的当属2006年9月8日生效的10号文《关于外国投资者并购境内企业的规定》。加上中小板的五六十倍估值，创业板的推出及火爆，很多企业被吸引留在国内上市，很多人民币基金也如雨后春笋般涌现。于是，两个不同体系形成了：内资和外资。人民币投内资，在境内退出;美元投外资，在境外退出。两个体系中，公司的法律架构不同，上市主体的国籍不同，公司法治理要求不同，融资的方式条款不同，最终上市地选择不同，自然上市标准也就不同。能游弋于两个体系的基金现在还是少数。

可怜的是，公司不得不早早就要站立对阵营，在考虑公司怎样盈利前，先要选择在哪儿退出。听起来就像在孩子还穿开裆裤的时候，就要决定他在哪里念大学。合理吗?不合理，但是没办法。之后不是不能改，代价太大。前一阵看过一家公司，内资的，已经运营了两年多，并有了一轮境内投资，仍然犹豫着想改。CEO一度曾经信誓旦旦的宣布改作外资融资，因为真正做风险投资而不是私募的还是外资的多，给的价好，境外上市的规则也更透明——就是业绩和市场。可是一看到美元投资意向书，跟人民币的咋这么不一样?论页数人民币投资意向书只是美金的那个零头，还有优先股、优先权什么的。再想到改制的路漫漫其修远兮，不确定性又太高，所以一有人民币基金抛绣球，马上就变节了。

再说那终于下决心迈这道槛的，中转外，虽然难点，聪明的律师们还是找到了可乘之机，做出了几个令人叫绝的成功案例。外转中，时间久点。只要你能耗得住，还是可以看到胜利的曙光。已有先例，如深圳日海通讯从红筹回归，成功在A股上市。但风险是转过来也不一定能上市。听说有个公司好不容易完成漫长的法律程序，却因增长不够被创业板拒之门外。

说是人民币投资，也有两种，一种真人民币，一种假人民币。当然“假人民币”不是指假钞，而是指美元基金结汇成人民币投资。这种投资手续上比真人民币投资要繁琐，费的时间长，公司变为合资企业，投资人视为外资（某些行业禁入），合资比例有限制。据说境内上市的时候对境外投资人背景审查严格，追溯上去多少级的老底全部被挖出。

最近不少大牌外资机构和管理公司，也纷纷试水募集人民币基金，像在上海落户的凯雷、百仕通、TPG等等。甚至听说上海在申请一种QFLP（合格境外有限合伙人）的政策，不远的将来，外资都可以成为人民币基金的LP。

我们看到，两个体系间的门正渐渐打开一条缝，在资金，投资人才，投资水平上开始有机会互通，趋同。作为一个VC，我希望双轨是短期过渡性的，并轨很快就能实现。无论对于公司、企业家、投资人，甚至监管者，一个体系终将是资源最优，最有效率的。