贵州茅台：长期发展与短期发展模式的探讨 管理费用, 百分点, 市场预期, 贵州茅台, 发展模式

西北狼

2011一季度业绩超出市场预期：

公司一季度实现销售收入42.2亿元，同比增长38.8%，净利润达到18.8亿元，同比增长48.9%，对应每股收益2元。收入的快速增长和利润率的提升带动净利润同比增长，超出市场预期。一季度预收账款环比增加16亿元。2010年一季度预收账款余额达到63.4亿元，再创历史新高，显示公司长期发展潜力和业绩增长的可持续性。

一季度销售费用率同比下降0.8个百分点，管理费用率同比1.8个百分点带动茅台利润率提升。

一季度毛利率提升幅度有限。公司2011年一季度毛利率同比提高0.4个百分点。我们按照2011年年初提价20%的水平进行计算，公司实际毛利率有望达到91.9%的水平，提价效应仍未完全体现。

一季度主营业务税金及附加与销售收入之同比下降1个百分点至到16.8%，但整体水平仍高于消费税从严征收的最高水平。

发展趋势：

短期发展并无担忧。2010年年末茅台酒已宣布提价20%，考虑到公司10%的温和放量，公司2011年30%收入增长有保证。春节价格回落后，茅台批发价依然维持在959元/瓶的水平，且部分地区提高最高价的限制。而400元/瓶的渠道价差距带来的持续放量和提价空间，使得公司短期增长并无担忧。

长期发展稳定增长。我们看好白酒行业中高端白酒的长期发展空间，但茅台发展仍看高端，中高端白酒短期难有大的变化，因为：

（1）公司内部对是否运作中档酒仍存在不同观点；（2）缺乏核心人才。中档酒不同于高端酒，渠道推力要求更高。而茅台目前销售人员仅为288人，市场管理人员缺乏。公司计划到2015年，茅台酒生产达到4万吨，销售收入突破260亿元（含税），年均复合增长率仅为13.8%，茅台未来发展主看茅台酒的稳步增长。