中航重机有望收购安吉精铸 新能源, 上市公司, 换手率, 中航工业, 研究报告

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　　近日我们做了中航重机股份有限公司(中航重机，600195)的研究报告。
　　中航重机是中国航空工业集团公司(下称中航工业集团)18家A股上市公司中，惟一由集团直属管理的专业化上市公司，定位为集团的装备制造和新能源整合平台。经过一系列重组与整合，公司已经确定以铸锻件为核心、以液压件和新能源为补充的产业发展格局。公司具有体制优势决定的航空铸锻件、液压件、热交换器垄断地位，三者在国内飞机和发动机占比分别约80%、70%和50%。
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　　航空锻件“经济性”全覆盖，市场占有率超80%，铸件资产未来仍有望注入中航重机。
　　飞机和发动机的锻铸件重量占比分别为85%和80%左右，产值占比近10%。经过几次资本运作后，中航重机已将中航工业集团旗下所有锻件公司收入囊中，未来再收购安吉精铸(2010年营业收入4亿元，净利润1408万元)后将成为集团惟一铸锻件专业化公司。根据我们对主要航空发动机和整机企业了解，除少部分零部件自制和外包外，80%以上零部件由中航重机加工制造。
　　中航重机通过低吨位模锻压机和激光快速制造相结合实现了航空铸锻件全覆盖，将充分受益航空工业大发展。
　　中航激光年底前成立
　　区别于传统的“去除”成形方法，激光快速成形/制造工艺(RapidPrototyping或RapidManufacturing，简称RP或者RM)基于离散-堆积原理，根据三维计算机数字模型，采用逐层堆积的方法成形零件，适合于个性化、小批量、形状复杂、中空等零部件制造。RM工艺具有无模特点，在新产品开发的小批量试制阶段具有无可比拟的优势，缺点是不适合大批量生产，而该工艺在国内尚处于初级试用阶段。
　　航空锻件主要为模锻件，用小型(3万吨以下)模锻压机和RM工艺覆盖所有航空锻件，是综合效益的最佳体现。与锻压工艺相比，RM工艺在航空领域具有如下优势：大型锻件数量少，但必须由前期投入和折旧较大的大吨位模锻液压机完成，盈利能力较差，RM工艺具有投入少但覆盖面全的特点；对于形状复杂的零件，锻压件材料利用率较低，而RM工艺材料利用率较高；锻件必须为实心结构件，而RM工艺可以加工空心零部件而达到减重目的。
　　根据从RM领域知名专家处了解，北航王华明教授的RM工艺采用激光熔融粘结成形方法，技术成熟度较高，在钛合金和高强钢材料配方方面已经具备产品化条件。
　　中航激光成形制造有限公司【中航高新(中航重机控股67%)出资3100万元，中航重机出资2000万元，王华明及其研发团队出资3000万元，北航资产出资1000万元，中航投资出资500万元，北京工业投资公司出资400万元】预计年底之前可注册成立，同时部分产品已经具备交货条件。
　　液压泵公司明年初投产
　　力源液压军民结合，与卡特彼勒合资液压泵公司预计明年初投产。
　　中航重机液压件收入占比13%，子公司力源液压是国内综合实力较强的军、民用高压柱塞液压泵/马达的科研、制造基地。目前，军品研制生产已达到10个系列52个型号，不仅为航空领域90%以上的军机配套，同时还为航天领域液压伺服系统配套。近几年来还承担着国家高新工程多个重点型号研制配套和课题研究任务，保持了军品的高技术发展优势，在航空、航天军品配套领域具有不可替代的地位和作用。
　　在民品领域，主要用于工程机械和农用机械。液压件的技术进步尚需时日，合资模式仍然是短期内的主要投资方向。力锐液压系统有限责任公司(力源液压与卡特彼勒各出资5000万元，各占50%股份)预计明年初投产，将以投资收益贡献利润。该公司的定位是成为卡特彼勒的OEM解决方案及柱塞泵和马达的供应商，实现卡特彼勒机器配套关键液压件(高压柱塞泵/马达)的本土化制造。
　　新能源业务短期仍亏损
　　风电、燃气轮机等新能源业务短期亏损局面难以扭转，但预计中航重机将收缩阵线。
　　中航重机新能源业务包括热交换器、燃气轮机和风电三个部分。贵州永红的热交换器产品主要配套航空、高铁等领域，前三季度业绩较好，未来有望保持稳定增长；风电业务板块和参股公司中航惠腾的亏损局面预计短期内难以改变；燃气轮机业务亏损仍将持续，但公司有意收缩阵线。
　　内部整合影响短期业绩
　　内部整合及军品订单交付延期影响短期业绩，预计明年中航重机完成实质性整合。
　　除风电、燃气轮机等新能源业务受累行业下滑外，今年三季度业绩不达预期主要是因为公司在重组完成初期，内部管理和整合尚未完成，造成军工产品交付延期，预计部分产品将延期至明年交付，对明年业绩产生积极影响。中航重机是中航工业集团主要试点单位，管理层激励机制及其运作效果在集团内具有一定的示范作用。我们预计公司将于明年完成内部整合，分享航空工业大发展这一历史性机遇。
　　我们认为，中航重机股价催化剂有以下几方面：发动机重大专项有望于近期立项，公司将直接分享部分科研经费，同时可为研发企业提供涡轮盘等锻件(重量占比接近80%)而间接获得收益；国际及周边局势进入动荡期，军机采购和研发投入有望超预期；L15教练机军方立项有望于明年上半年通过；中航激光注册成立并实现产品交付。
　　研发投入、国际转包、军机采购等促使航空工业进入投资黄金期，中航重机是体制优势决定的航空铸锻件、液压件、热交换器垄断龙头，将充分受益航空工业大发展。资产重组后的内部整合进程导致近两年业绩低于预期，我们预计公司明年将完成实质性整合，部分军品订单挪至明年交付，激光快速制造、与卡特彼勒联营公司等从明年开始贡献业绩，未来仍有望收购安吉精铸，成为专业化航空铸件惟一平台；新能源业务亏损局面短期难以改变，但公司未来有望在新能源领域收缩阵线以减少亏损。航空工业未来10年快速发展确定性强，公司的垄断地位可适当给予估值溢价。我们维持对其“谨慎推荐”投资评级，预计2011-2013年EPS(每股收益)分别为0.28元、0.39元和0.50元，按照2012年30倍PE(市盈率)给予目标价11.7元/股。