海宁皮城：业绩增长符合预期 下半年新项目集中投入 营业收入, 公司

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事件：
    2012年上半年公司实现营业收入98.15亿元，同比下滑4.47%；实现利润总额4.12亿元，同比增长29.07%；实现净利润2.98亿元，同比增长38.19%；实现EPS为0.53元，符合我们预期。
　　投资要点：
    土地增值税降低带动净利润大幅增长：上半年公司实现销售收入98.15亿元，同比下滑4.47%。其中受出售商铺确认收入时点的不同，公司出售商铺实现收入1.78亿元，同比下降51.15%；而租金业务收入受益于商铺租金提升及出租面积增加，实现租金收入3.23亿元，同比增长23.75%。考虑到出售商铺面积的减少，公司实现土地增值税4562万元，同比减少70.77%，致使公司营业税金及附加减少1.04亿元，令公司净利润大幅增长38.2%。
　　受益租金提升，毛利率持续提升：受益于2011年下半年提租（提租幅度30%），公司毛利率出现明显上升，其中公司主营业务综合毛利率为60.89%，比上年同期的58.17%增长2.72%，商铺及配套物业的租赁毛利率同比增长4.15%，住宅开发销售毛利率同比增长22.30%。下半年受益于租金继续提升，2012年去年毛利率66.62%，同比增长8.09个百分点。
　　新项目顺利推进，下半年有望贡献收入：公司佟二堡二期裘皮市场、成都市场及海宁五期成功招商，成都市场及海宁五期在8月1日起租，预计佟二堡市场9月1日起租，以上三市场2012年贡献收入为1.06亿元，带动公司租金收入快速增长，预计2012年公司实现租金收入8.2亿元，同比增长41.6%。
　　维持盈利预测，投资建议为维持买入：受益于公司专业市场独特的竞争优势及独特异地扩张复制能力，公司是目前零售股中少有的攻守兼备的公司，维持2012~2014年EPS为1.23元、1.86元和1.78元的盈利预测，参照可比公司按分业务估值（租赁业务35倍，其他业务15倍），维持公司目标价32.97元，维持公司买入评级。
　　风险提示
    异地项目失败；经济下滑引起商铺租金下滑。