Ø 三季度业绩好于预期，现金流改善。公司三季度实现收入5.72亿元，同比增长18%，实现净利润3500万元，同比增长48%，好于我们预期，三季度毛利率明显回升至18.8%是业绩好于预期的主要原因。现金流量表上，公司三季度实现经营性净现金流1.41亿元，甚至高于上半年合计1.18亿元的经营性现金流。
Ø 毛利率回升主要系提价效应显现，同时公司对交货安排的调整减轻了成本压力，但季度收入波动因此加剧。三季度公司毛利率得到了显著回升，主要原因为：1，年初订单约15%的提价的积极效应显现(一般为6-9个月的交货期)；2，在征得客户同意基础上，适当向后延迟了部分除尘器交货期限，因此收入相对较低，三季度5.7亿元的收入大大低于二季度约3.7亿元，但由于公司未在钢价高峰期间购入钢材，更多则是消化了年初买进的钢材，毛利率同样因此得以收益。
Ø 今年以来，公司产业链地位如预期般得到明显改善。以前年份中，尽管是我国大气环保设备产业龙头，公司产业链地位也并不突出，基本处于上游钢厂和下游电厂两头挤压的地位。但08年来公司产业链地位显著加强，主要体现在：1，议价能力明显提升，产品提价、向已签约客户争取钢材成本上升补偿及主动调整交货期限等手段都收到了较好的效果；2，预收款由年初的14.7亿元逐季上升至三季报的23.1亿元。事实上，我们看到菲达环保等同行08年前三季度收入增长(表1)也明显高于行业15%左右的增速，同时盈利能力也有较好的回升，这与我们此前的国家对环保设施监管的加强和设施大型化趋势提升大气环保设备产业集中度和龙头企业毛利率的判断基本一致。
Ø 维持未来需求面存在大幅放缓压力的判断。我们在9月份环保产业研究报告中提出产业链地位的改善使得这一行业有望由此前的过度竞争向合理竞争回归，龙头企业毛利率反转虽带来短期投资机会，但长期需求面不确定性难以消除，目前我们仍维持这一观点，中期看，随着中国酸雨成份已逐步由此前的含硫为主演变为含硝、氮为主，我国大气污染控制体系将由目前的单一指标(硫)向多指标转变，未来产业内部结构的转化将使得现有庞大的除尘、脱硫设施市场面临极大的需求放缓压力，事实上，公司近期增发公告中对未来除尘、脱硫市场的谨慎判断与我们的看法也基本一致。
Ø 维持中性评级。虽然公司提价及调整交货期限策略的效果已好于预期，但我们暂维持公司08~10年分别0.69元、0.95元和1.24元的每股收益预测，当前股价对应08、09、10年市盈率分别为14.3x、10.5x和8.0x，估值较为合理，尽管公司短期毛利率回升趋势仍有望得以延续，但考虑到未来需求面较大的不确定性因素，我们维持中性评级。
相关研究报告下载： [attach]8575[/attach]
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发表于 2008-11-1 17:12
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