1-9月公司实现销售收入17,123百万元，同比增长32.63%，其中3季度实现销售收入4,160百万元，同比下滑5.08%。1-9月实现净利润490百万元，同比下滑3.12%，其中第3季度实现净利润47百万元，同比下滑72.03%。1-9月累计EPS为1.169元，低于我们此前1.471元的预期
毛利率未能如期回升是低于预期的主要原因：
第3季度公司销售重卡16,902辆，同比下滑8.49%，而同期重卡行业销量则出现18.67%的同比负增长，在实施国3排放标准之后，中国重汽由于同时拥有“电控直列泵+EGR”和高压共轨两种技术的国3产品而成为最大的受益者，这一点与我们此前的判断是一致的
我们曾经于3季度对公司进行实地调研，当时认为3季度成本压力小于2季度，同时重卡涨价效应又会体现在报表中，因此公司毛利率不会再出现下滑的情形。但3季度公司单车成本又继续提高3,600元左右，同时为了促销国3新车型，给予经销商1,200元返利，我们没有考虑到这些因素的影响，公司第3季度的毛利率下滑至6.6%，与2004年的最低点相类似，造成业绩与我们的预期出入较大
公司应收票据和应收帐款较年初增加323%和68%，但同时应付票据和应付帐款也分别为增加150%和64%，3季度以来公司净营运资本已经为负，表明公司占用上游供应商的资金大于下游用户占用公司的资金规模。由于销售回款的原因，公司经营活动产生现金净流量比年初增加4,873%，第3季度账面货币资金增加461百万元，公司现金流状况良好
10月份重卡需求突然大幅萎缩，我们对未来重卡行业的预期进一步下调，09年重卡行业可能面临10-20%的负增长：
尽管尚未披露10月份的销售数据，但从我们目前了解到的情况看，10月份重卡销量非常糟糕，我们预计全行业环比和同比都将面临30%以上的下滑
这种突然的变化同样发生在工程机械行业，表明宏观经济下滑的速度超过我们预期，重卡下游需求已经发生明显的变化。根据我们的了解，由于煤炭、钢铁等资源品行业需求下降，年底对矿用自卸车的传统旺季已经消失，销售低迷。另一方面，由于受到出口下滑的影响，不少物流运输类货柜牵引车已处于报停状态，牵引车需求同样大幅下滑。由于对09年预期不明朗，全市场都已经处于一种观望的氛围之中
在9月份以前我们仍然认为重卡行业4季度及09年趋势是持平或小幅下滑，但目前看来，整个4季度销量都有可能处于极低的水平，我们担心需求的萎缩会持续至2009年，重卡行业09年有可能出现10-20%的负增长
我们近期已经了解到部分重卡企业出现亏损的情况，如果09年行业继续萧条，必将淘汰部分规模较小的企业，对龙头企业是有利的。凭借自身的技术和规模优势，以及集团公司雄厚的资金实力，我们认为中国重汽在这一轮行业调整中利大于弊
我们下调公司08-10年EPS至1.354、1.303和1.596元，下调幅度分别为29%、42%和36%。其中关键假设是2009年公司重卡销量同比下滑15%，由于成本下降，毛利率反弹1个百分点。需要指出的是公司业绩对毛利率变动的敏感性大于销量变动，因此如果毛利率反弹力度大于预期，则公司业绩存在进一步上调的机会
目前公司股价对应动态PE分别为8.5、8.8和7.2倍，我们仍然看好中国重汽在重卡领域的长期竞争力，目前的估值已反映对未来的悲观预期，我们维持公司的“买入”建议 相关研究报告下载：
 成本压力仍未消退,4季度面临需求端压力--中国重汽2008年3季报点评.pdf (103.08 KB)
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发表于 2008-10-31 11:03
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