[20081219]2009年汽车行业投资策略

投资策略, 排放标准, 降温, 零部件, 商用车

¨        回眸2008：行业景气回落如期而至。2008年1-11月份，汽车销量同比增速仅8.5%，增速相比上年（21.8%）出现大幅度回落，其中3季度甚至出现多年不遇的负增长。资产泡沫破裂和收入预期下降导致轿车消费迅速降温，而国III排放标准的执行则加剧了商用车行业的波动。整车和零部件出口增速也因为国际经济环境剧变而放缓甚至负增长，行业盈利能力自3季度开始大幅度下降。08年汽车行业景气回落趋势符合我们年初策略报告的预期。
¨        汽车行业整体：09年探底可能性高，但行业分化加剧。我们认为2009年汽车行业整体销量将下滑3.6%，2010年将恢复至3.6%的小幅度增长，行业在2009年探底可能性较高。尽管09年销量只有3.6%的下滑，但是细分行业和企业将加剧分化。总体上，乘用车波动略小，商用车波动较大；乘用车底部特征不明显，商用车更有可能探底回升。
¨        乘用车行业：需求颓势难改，产能利用率显著下降，日系车相对受益。我们认为，2009年乘用车行业需求颓势难改，销量将出现多年不遇的负增长（-2.3%），2009年产能利用率将由08上半年约70%下降至2010年54%左右，09年降价幅度将加大至8%，整车行业毛利率和税前利润率将显著下降至13.6%和4.5%。在整体销量下滑的过程中，竞争格局上日系车有望进一步提升市场份额，产品结构上A0级和A级车相对表现较好。
¨        重卡行业：09上半年将成功探底，存在结构性投资机会。我们认为重卡行业在09上半年将经历较为痛苦的销售低谷，销量和同比增速都将创出近年来的新低，但又是汽车行业中成功探底反转可能性最大的细分行业。预计09年销量将下滑30%，全年销量呈现前低后高走势，上半年销量同比下滑56%，而下半年有望实现29%的增长，其中3季度将是拐点。在重卡产品中，自卸车将因为基建投资刺激而相对受益，而半挂牵引车则是销量下滑的重灾区，因此，结构性机会存在于为工程机械供应发动机的厂商（潍柴动力）以及自卸车销量占比较高的厂商（东风汽车）。
¨        大中客车行业：近忧远虑并存，防御属性下降。短期看，国内需求经历07-08年的高速增长以后缺乏持续增长动力，出口市场需求也将下降，09年大中客车整体销量将下滑约5%。长期看，国内大力兴建铁路客运专线将对公路客运形成较大的挤压，盈利较强的长途客运线路可能逐渐被替代。大中客车行业的增长动力主要在于城市公交车，但是公交车相对较低的利润率决定行业未来的盈利能力将逐步走低，原来市场预期的大中客车的防御属性也开始褪色。
¨        轻型商用车行业：周期性波动中的相对稳定板块，产业链一体化企业具备竞争优势。轻型商用车，包括轻卡和轻客主要应用于城镇地区，受宏观经济波动影响较小，呈现一定的弱周期性。城市化进程推动未来两年轻型商用车市场需求保持稳定，具备一体化产业链优势的企业（江铃汽车）具备长期竞争力。
¨        零部件行业：关注成本下降受益和具备配套优势的企业。零部件企业直接受到原材料价格波动的冲击，而未来原材料价格持续下跌也使得零部件公司成为最早的受益者。轮胎和橡胶密封件行业将从原材料价格下降中显著受益，具备日系整车厂配套资源的企业将实现超越行业增长。
¨        投资策略：谨慎乐观，多视角寻宝。我们认为汽车股估值探底或已完成，09年汽车股建议标配，可以从4个视角来挖掘投资机会：增速见底最早，成本下降受益最大，外延式增长确定性最大以及资产和财务状况安全。重点推荐的年度品种是潍柴动力（2338.HK/000338.CH）、江铃汽车（000550.CH）、一汽轿车（000800.CH）、中鼎股份（000887.CH）、东风汽车（489.HK）和宇通客车（600066.CH）。同时，关注出台汽车行业扶持政策带来的轿车股交易性机会。
¨        主要投资风险：（1）09年3季度汽车行业尤其是重卡行业销量低于预期，探底回升预期落空；（2）美国汽车产业出现大的动荡，冲击全球汽车产业竞争格局和中国汽车零部件出口需求。