08年货币政策经历大幅调整。央行对08年货币政策的变化过程和原因进行了总结：08年上半年基本延续了08年的从紧基调，严控通胀；但随全球金融危机的深化，货币政策适时适度做出调整，并最终在9月份全面转变为适度宽松。我们认为，尽管事后来看，多种因素影响下，央行政策基调转变存在一定时滞，但总体看，货币政策在前期控制通胀和后期为“保增长”提供宽松货币环境方面发挥了积极作用。
  企业存货调整加剧经济周期波动。央行认为，由于存货变化具有显著的顺周期特征，这加剧了本轮经济和价格的波动，降低了生产和进口速度，导致周期转换时产出波动强于真实需求波动。我们认为，四季度以来经济的快速下行以及近期的回暖，都与存货调整密切相关。未来随着存货调整的逐步结束，生产资料价格将趋于稳定，工业生产可能逐步回升。
  近期通缩风险较大，但中长期仍有通胀压力。央行认为，在国际初级价格总体处于低位、外需减弱、国内产能过剩、总需求萎缩等影响下，近期通缩风险较大。但由于当前全球货币条件总体宽松、财政刺激政策频频出台，中长期通胀压力不可忽视。我们认为，上半年多数月份，CPI和PPI可能都将处于同比负增长阶段，但由于流动性复苏、存货调整结束、经济转暖、美元贬值等影响，09年潜在通胀的压力可能在三季度末、四季度初逐步显现。
  经济有近忧，但无远虑。央行认为，外需收缩、产能过剩、就业压力影响下，宏观经济仍有近忧。长期看，国民经济有望保持平稳较快增长：工业化、城市化、国际化以及产业和消费结构升级主导的经济中长期趋势没有改变；良好的物质、技术和制度基础以及微观主体自主调整的能力的提高奠定了中国经济的优势；金融改革和金融稳定以及宏观调控的加强和改善等政策有利于熨平经济波动。近期宏观经济走向有两方面值得重点关注：一是存货调整因素的影响，二是内外需求的变化以及宏观政策的效应。
  降息空间有限，但流动性仍将保持充裕。央行在专栏中分析了中外利率体系差异，这与前期易纲副行长的观点一致，这可能进一步暗示了央行降息空间有限。我们认为，近三月新增贷款的大幅增长，已在一定程度上降低了降息可能性。尽管未来半年存在通缩压力，但程度可能较轻，因此我们预计央行降息空间有限并接近尾声。但央行仍将认真落实适度宽松货币政策——确保银行体系流动性充足、促进货币信贷稳定增长、引导资金投向、推进利率和汇率改革、大力发展直接融资等。