信贷成本的上升以及手续费收入的下降导致三季度业绩低于预期
与预测不一致的方面
民生银行公布08 年前三季度税后净利润同比增长100%至人民币86 亿元，略低于我们的预期（占我们全年预测的70%），但高于市场预期（占市场全年预测的81%）。虽然该行第三季度税后净利润同比增长76%，但27%的环比降幅大于预期。我们认为第三季度盈利低于我们的预期的主要原因包括：1) 非利息收入环比下降43%，我们认为在经济走软的环境下投行业务和贸易金融相关服务（08 年上半年增长的主要推动力）的需求下降可能是主要原因；2) 高于预期的营业费用增长（环比增加12%）推动成本收入比从08 年第二季度的40%上升至第三季度的
46%；3) 第三季度折年贷款损失拨备率为90 个基点。鉴于不良贷款余额继续增长（同比增长45%，环比增长5%），该行将不良贷款拨备覆盖率从第二季度的114%的相对较低水平提高至124%。第三季度90 个基点的折年贷款损失拨备率远高于2001-2007 年48 个基点的平均信贷成本（7 年的峰值为2001 年的77 个基点）。
投资影响
虽然民生银行09 年预期市净率为1.2 倍，估值较为合理，但我们依然认为该股为高贝塔值股票，投资者可能担忧其信贷质量趋势。我们保持对该股的中性评级不变，因为我们认为：1) 该行以往的贷款增长幅度较高；2) 对高风险行业的贷款比重较高；3) 对信贷成本增加的敏感度较高。我们的12 个月目标价格为人民币5.29元，这是根据三阶段股息贴现模型以及扣除增长因素计算的平均估值水平得出的。主要风险：中国经济硬着陆。

相关研究报告下载：

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