福耀玻璃：11年内需及出口的继续好转 毛利率, 负债率, 母公司, 出口, 收益

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负债率大幅下降，好于预期，维持增持评级。预计11、12年EPS分别为1.11元和1.31元，股价相当于11年、12年PE分别为11倍、10倍。未来内销及出口业务将继续保持稳定增长态势，浮法玻璃自配率进一步提升以及新产品投放保证公司毛利率水平相对稳定，11年内需及汽车玻璃出口的继续好转将导致公司业绩稳定增长，作为汽车玻璃龙头企业，估值偏低，维持增持评级。

业绩符合预期。10年公司实现销售收入85.08亿元，同比增长39.9%，归属母公司净利润为17.9亿元，同比增长60%，实现每股收益0.89元，符合预期，净利润增速超过收入增速主要原因是费用率的下降（其中财务费用下降明显）。公司拟以总股本20亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币5.7元。

10年内销出口齐头并进，预计11年仍将受益于汽车内需及出口的持续好转。

受益于内需旺盛和出口复苏双重增长，公司产品需求持续向好，10年公司车用玻璃收入达75.7亿，同比增长46%;国内收入60亿，同比增长41.4%，出口收入23.6亿元，同比增长42.1%（其中北美地区实现收入同比增长12.3%，亚太地区实现收入同比增长66.4%）。预计11年汽车销量增速在15%左右，公司汽车玻璃内需增速在20%以上，汽车玻璃出口增长30%左右（含OEM和AGR），11年内销及出口继续好转将支持公司汽车玻璃收入稳定增长。

10年毛利率有所下降，四季度环比提升，预计11年毛利率相对稳定。由于纯碱等原材料价格和人工成本的增加，10年公司毛利率相比09年下降1.6个百分点；虽然纯碱价格在四季度大幅飙升近50%，但公司单季度毛利率环比回升至40.9%，我们认为主要得益于福清三线技改完成并于10月份形成产品，公司浮法玻璃自给率提高所致。11年重庆万盛实现投产，公司浮法自给率进一步提升，同时公司加大包边玻璃、天窗玻璃、镀膜前挡玻璃等高附加值产品的投放，优化现有产品结构，预计11年毛利率相对稳定。

资产负债率继续下降至44.7%，全年财务费用率下降显著，销售费用与管理费用率环比增加。公司资产负债率由09年末的51.54%下降至当前的44.71%，