"中国概念"的诱惑 私募股权基金开始在中国汇集 中国投资, 私募股权, 总经理, 投资者, 东方

Uranus08

2005年，私募股权基金开始在中国汇集。
巴黎Safinnova Partner，Apax Partners，Accel Partner与IDGVC成立2.5亿美元基金，Blunrun募资10亿美元，CVC募资19.8亿美元的二期基金，华平80亿美元的第九号基金，东方第一投资集团成立的首期1亿欧元基金，等等，在中国相遇了。
安永财务交易咨询部董事总经理叶小慧介绍，到中国去投资，成了这些私募股权投资者见面的话题。在国外的私募股权投资论坛上，专门设有中国投资分论坛。
这不再只是一种现象，已经成为一种潮流。据《亚洲创业投资期刊》统计数据，2005年上半年，已有多达15只针对亚太地区的基金成立，每只规模都超过10亿美元，规模达到300多亿美元。远远超过2004年约65亿美元的募资金额。
自今年年初以来，众多海外私募股权基金竞相涌入中国，这些基金来自欧美及中东地区，基金规模动辄上亿美元甚至上百亿美元。
宏观经济的向好，以及众多公司在海外上市的良好效应，使私募股权基金对中国产生巨大的吸引力。同时欧美市场资金过剩，增长缓慢，投资机会越来越少，投资成本越来越高，利润越来越小，而另一方面世界的产业转移以及13亿人口的巨大消费市场的中国，是这些投资者对中国趋之若鹜背后的直接原因。
目前，进入国内私募股权基金的规模和数量都超过了以前任何时期，而且还源源不断，对于尚处在初级发展阶段的中国私募股权投资市场来说，这将意味着什么？私募股权基金的涌入带给中国数不胜数的益处，资本的催化和输出增值服务作用在业界已成共识。然而这种益处是否都能到位？私募股权投资是否会“变形”，以股权投资之名去实现“套汇”，到证券市场兴风作浪？这些基金是否会给中国带来“拉美化”的危险？如何规范和管理这些国际基金？业界人士为之担心，建立合格投资者体系，这是我国私募股权投资发展阶段不得不考虑的问题。
近年来，私募股权基金在国内大规模频繁进行投资，摩根斯坦利以5亿美元投资上海锦麟天地雅苑，以4亿元人民币购买北京富利写字楼；麦格里全球房地产公司以9800万美元投资上海新茂大厦,荷兰房地产基金投资上海网球俱乐部，即将介入徐工集团的凯雷投资，华平投资哈药集团，在金融业新桥收购深发展,新桥投资联想集团……私募股权投资不仅投资规模越来越大，而且介入范围越来越广，如房地产、金融服务业、制造、IT、医药、电信等行业。
通过投资，这些私募股权投资者获得不菲的收益，从介入规模较大的房地产行业来看，在国内一线城市收益率为30％以上甚至更高，如果要考虑人民币升值的因素，获利更高，与国外相比，房地产行业的平均合理回报大约只有6％～8％左右。软银亚洲投资盛大网络4000万美元，获利5.5亿美元等，私募股权投资在国内创造的财富不胜枚举。
另一方面，中国企业大量在海外市场上市，特别是在纳斯达克市场创造了一个又一个股票神话，百度股票价格最高达到140多美元，网易、新浪、分众传媒……在纳斯达克备受追捧，在纳斯达克形成“中国概念”，而在这些成功企业的背后投资人，是私募股权中的创业投资机构。
财富效应给了私募股权对中国投资的无限遐想，源自德勤的一份调查报告显示，有20％的美国私募股权投资人表示在未来5年内对中国投资感兴趣。在这些投资人眼中，中国是个富矿。
国际金融公司发展局副局长冯桂婷告诉本刊记者说，“中国的股权投资发展趋势是积极的，这是根据市场发展的状况和国际金融公司自己的经验做的判断。在过去的这些年中，国际金融公司在中国进行了很好的股权投资，一方面在中国股权市场找到了很好的投资对象，另一方面，在投资之后充分发挥了改善公司治理的和提供增值服务的作用，我们从这些公司中退出并获得利润。”
和冯桂婷持有相同看法的基金经理还有很多。“我们来到这里，是为了寻找进入中国市场的最好的办法和途径。”Apex Partners合伙人Max Burger说。
这一点可以从一个细节中看出。自2004年私募股权投资复苏以来，国内规模不等的私募股权投资论坛在北京、上海及深圳等国内私募股权投资比较活跃的地区相继召开，平均每月就有一次上规模的私募股权投资论坛召开。这些论坛的主角是外资私募股权的投资者，其中有许多是来自美国硅谷和欧洲知名LP和GP的陌生面孔。2005年11月8日，中华创业投资协会举办的创业投资及私募股权投资峰会上，TIF、斯坦福资产管理公司、New York State Common Retirement Fund及国际金融公司将悉数确定参加。
是什么让这些私募股权投资人如此热衷“中国概念”？在记者采访中，许多投资人都这样表示，亚洲经济的复苏和中国经济的强劲增长推动着全球经济的发展，并且未来5～10年都能够保持较高的增长水平，投资兴趣重返亚洲。
但这仅仅是表象，私募股权基金进入中国的动力以及最看重的两点是，在其背后是13亿的人口，有着巨大的消费市场；世界产业的转移在中国带来巨大的产业升级投资机会，这种升级带来的是数以万计的投资机会。
“中国概念”也起到另一种作用，以至在海外私募投资机构出现这样的情景，投资人经常询问基金是否扩大募集中国基金。“中国概念”不仅吸引了欧美等国的老牌私募股权投资者，对中东的一些机构和富商也产生了巨大的诱惑力。曾在摩根大通做过中国业务的孔翔飞，代表Dhow Capital回到中国进行私募股权投资，而Dhow Capital募集资金就是来自中东富商。
“从中东的机构和富商募资，并不是一件很容易的事情，而只要投资中国，这些富有的机构和个人都很乐意，”孔翔飞说。
这些私募股权投资者已经无法摆脱“中国概念”的诱惑。
老牌投资者来了
中国的机会已经令沙丘路的老牌私募股权投资者和保守的欧洲私募股权投资者坐不住了。
与孔翔飞抱有同样目的的还有一些老牌私募股权大鳄们。2005年夏季的上海，迎来了掌管120亿美元的美国斯坦福大学管理公司高层人士，包括总裁以及CEO在内一行6人，在闷热的天气里紧张地同创投公司和他们自己所投资的公司见面，更多地了解和熟悉中国私募股权投资的未来趋势。斯坦福管理公司是基金中的基金。
2005年，保守的欧洲私募股权投资者开始制定中国投资计划。Apax Partners公司就是这次西风东渐的另一家私募股权投资公司之一。10月，Apax Partners公司开始在香港设立分公司，实施其在中国的投资战略。“我们将考虑在中国招募本地人建立一个办事处来运营，不过，在进来之前我们首先要考虑能够为中国带来怎样的附加价值。” Max Burger说。掌管资金200亿美元的欧洲私募股权Apax Partners公司以杠杆融资和收购基金为主。
在Apax Partners之前，美国另一家以收购而闻名的私募股权公司Kohlberg Kravis Robertsr(KKR)在香港和东京建立分公司。KKR曾经以300亿美元收购雷诺纳比斯克公司，这是迄今为止最大的一笔杠杆收购交易。据了解，KKR将利用现有的基金，在亚太地区进行成熟企业成长股权投资和跨国收购，包括对合资投资、制造业以及外包等方向进行投资。
新的蜂涌而入，旧识的也不甘落后。在中国已有六个投资项目的欧洲最大私募股本投资公司3i集团终于在9月落户上海了，3i集团亚太区副总裁张明明在接受记者采访时表示，3i投资集团在国内的投资领域在扩大，不仅投资于创业投资领域，而且在杠杆收购等领域也进行了大规模的投资。
“私募股权投资在中国金融市场上将会占据越来越重要的位置。不仅进入中国的私募股权投资数量多，规模比较大，而从资金的来源来看，不再仅仅来自某一地区，还有来自欧美以及亚洲众多发达国家和地区的资金。”凯雷投资副总裁、北京首代肖枫说。
从新来者的背景来看，收购基金将会成为继风险投资最重要的一员。据了解，在亚洲，以收购基金进行投资的趋势正随着私募投资的发展而逐渐显现出来。从亚洲私募股权投资基金的投资品种来看，在1997～2000年，收购基金只占很小的一部分，绝大多数都低于10%。从2000年开始，收购基金的比例大大超过以前，而在2004～2005年，亚洲私募基金中占绝大部分的是收购基金。
新的看点
随着我国近20年的经济发展，民营企业的逐步壮大以及国有企业实行“国退民进”，为收购基金提供了更多的项目和机会。特别是国有企业，更加适合这种较大规模收购基金的“胃口”。
国际金融公司投资经理寇德歌说，这些国际私募股权携带巨额资金进入中国，希望能够对大型企业实现收购、重组。这类目标企业属于典型的资本密集型产业，多数是国有企业，其收购和重组活动将涉及到许多方面，对投资者将是一个很大的挑战。但是从长远来看，这些企业将为私募投资者带来更高的回报。
CVC集团董事长迈克尔.史密斯公开表示，中国是新基金的投资重点之一。我们已经证明，可以在这里进行收购。
在9月初，凯雷投资集团对太平洋人寿4亿美元投资议案已经获得太保集团董事会通过，凯雷因此获得太保人寿24.975％股权；日前，凯雷集团与徐工机械已达成收购协议。
一些本土创投机构也开始寻找这方面的机会，积极向这个领域拓展。同创伟业董事总经理郑伟鹤告诉记者，公司已经在上海进行一个收购性投资，这个项目不大，近日将会完成协议的签订。
除了“国退民进”带来的收购机会，在这些国际投资机构看到的黄金市场中，逐渐浮出的新投资增长点是什么？
在肖枫看来，中国是个新兴市场，发展和变化都很快，而市场的发展和变化必然会带来一系列机会。中国提出的打造“世界工厂”概念，带来了许多投资机会。在未来，这个概念将不仅局限于传统制造业，还延伸到科技、软件以及娱乐服务行业，而这些新行业的崛起，将为私募股权投资带来更多的机会。
普华永道最近公布的《全球娱乐与媒体展望：2005～2009》指出，中国的媒体增长将居世界第一，在未来25年复合增长率将达到25.2％，增长速度超过了亚洲平均速度的两倍。数据显示，中国的广告支出每年增长在15%～20%之间。在此新媒体将会成为一个投资热点。如办公楼里面的广告传播、火车站的液晶广播、地铁站和计程车里的广告等。
此外，基础设施和交通领域也存在着巨大的投资缺口，其中的机会将随着外资私募投资对中国发展情况的进一步深入了解而豁然开朗。与此同时，其他行业如饮食、保健和金融服务，都具有巨大的成长和收益潜力。此外，中国对高科技产品和技术设备的巨大投资需求也不容忽视，特别是在半导体、电信等领域的真正创新技术。
风险之忧
“中国有很多机会，但并不表明一切会一帆风顺。”一位香港私募股权投资公司合伙人说。
在中国投资文化和管理层的素质是投资的一个障碍。四川中美中小企业投资基金的张国际告诉记者，在四川看了一个不错的生猪项目，因为管理层的素质令他最后放弃了这笔投资。很多创业者很想得到投资，在谈判时，只要不触到他们的最底线，他们都会尽量让步，不过，注资之后，我们就很难有话语权。出让公司的控制权是创业者很难接受的条件，根深蒂固的传统思维，让投资者感到无奈和为难。
另外，私募股权投资者在中国非常希望银行能提供更多贷款，尤其是大型并购案与杠杆收购，需要借助贷款，而在中国要获得贷款，并非易事。一位业内人士表示，杠杆融资模式的私募股权投资本身没有多少资金，主要是借助银行的资金实力，可是中国贷款特别难，这就会影响到并购及杠杆收购。
对所投资公司估值也是这些私募股权投资者最为棘手的问题。私营企业的这个问题可以通过协商谈判或者采取一些手段措施能够较快达成协议。对于国有企业，中国有自己的国情、企业的历史问题、财务数据信息缺失等问题，非常棘手，需要一点一点去解决。
除了以上所提到的退出、资金支持力度不够以及估值的问题外，还有进入中国私募股权的注册资本越来越大，数量越来越多后，项目本身竞争激烈的问题。
中国对私募股权的税收方面限制太多，不利于私募股权投资的发展。国外很多私募股权投资是透明的，本身是不上税的，股东的投资收入才上税。而我国的私募股权投资是以公司形式进行的，要多次纳税。
“在国内，私募投资还遇到的一个大问题是诚信问题。大家对一起共同赚钱的想法还不深刻，因此合同的执行仍有问题。一切顺利的情况下，合同执行就比较顺利，有点问题的话，合同执行起来就比较困难。这个需要整个社会诚信环境的建立。”夏晓宁认为。
投机之忧
业内对于私募股权还有两种典型的看法：一种看法是认为这些被投资的企业有盈利能力，但需要像华平、凯雷投资这样具有国际管理和金融经验的专家才能提出方案并设计出合理的资本结构。不过，有人认为，这些“专家”们并不是作为企业管理层面考虑企业的长期发展问题，而是如何迅速地把企业炒作上市从而套现退出，因此是投机行为。
科技部创业投资研究所所长房汉廷在接受记者采访时指出，现在一些创业投资变相成了过桥资本，成了投资银行做的改制上市。从目前的一些创业投资项目来看，大多数项目持有时间基本在两年以内。
许多人认为，这些携巨款的私募股权投资基金同许多国际上的“热钱”如出一辙，在中国进行“投机”，套取外汇，犹如投机股市，赚取一把就套现了。这些私募股权的投资者仅仅是“投机客”。
虽然殷库资本合伙人认为，合格的私募股权投资基金很难做到快速套利退出，因为国内的外汇管制非常严格。另一方面，在这些私募股权公司募资时，一般都会确定自己的投资方向，严格执行投资承诺，如果失去诚信，就很难再进行募资。但是，不能否定一些公司的冒险行为。
另一种看法是，这些私募股权主要是依靠“跨国制度性套利”，及利用制度落后的国家在转向全面市场经济时候出现的制度性漏洞，往往表现为：一些国家因为对外资过于渴求，给予外国投资者减免税收等优惠，其实是在给外资让利。
“拉美化”之忧
私募股权一直以输出增值服务强调带来的不可缺少的作用，但是私募股权基金带来另一个影响就是为国际跨国公司进入中国铺路。国内一些专家学者已经指出要防止这种投资为资本市场带来的“拉美化”后遗症。
所谓资本市场的“拉美化”主要是指国内企业筹资越来越依赖于国际资本市场，国内资本市场逐步萎缩，本国资产定价权、证券服务业、投资收益等等大多为国际投资者和证券服务机构所控制或拥有的一种现象。这种现象主要表现为，大量优质企业寻求海外市场上市或筹资、国内证券服务业成为国际证券业的附庸、上市公司收益大多为国际投资者所有、国内资本市场易受国际资本市场波动的冲击等等。
南孚电池一案就是这种民族品牌经过引进国际资本成为跨国产业资本牺牲品的最好例证。1999年，作为当时的中国第一、世界第五的电池生产商南孚电池为能够引进先进的管理经验、改善公司的治理结构并上市融资引进国际投资者。在其后的几次交易中，鼎辉国际、新加坡政府直接投资以及摩根斯坦利共以4200万美元，占79％股份成为控股者。不过，由于在约定期限内没有实现上市。2003年，摩根斯坦利将自己所持有的南孚电池的股份转让给美国另一家电池生产商美国吉列，这家公司是南孚电池的直接竞争对手，最后被俘为子公司。
我国目前资本市场上，一些私募股权投资的投机行为在一定程度上加剧了这种情况，比如说只是提供过桥贷款使更多的优质企业到海外上市或筹资，上市公司受益大多数进入国际投资者腰包、短期套利退出等等。
中国社会科学院拉美研究所所长郑秉文提出，在无法依靠国内证券市场的情况下，越来越多的优质企业选择到海外市场筹集资金。大型优质企业海外上市就会出现企业收益流失的问题，例如，2003年度1312家上市公司共实现净利润1268亿元，而海外上市企业仅中石油一家2004年的利润总额就达1100多亿元，但是这样丰厚的利润主要进入了国外投资者的腰包。
正如一些学者指出的，我国经济发展所需的资本市场服务已经“外包”给了国外资本市场，国际资本市场越来越替代了国内资本市场。如果私募股权投资的投机活动过多的话，中国企业的融资行为有可能更加严重地依赖国际资本市场，国内资本市场甚至将深受国际资本市场波动的冲击，市场将明显地将出现“拉美化”的趋势及危险。