[20090302]资产置换提升公司长期盈利能力

供应链, 服务商, 产业链, 运营商, 公司贸易

贸易业务由传统贸易商向供应链运营商转型。公司逐渐由传统贸易商转变为
以供应链运营为核心的现代贸易服务商。近年来，公司参股了9 家与贸易主
业相关的上游厂商，将公司贸易业务与上游物流运营紧密相连，从而获得了
产业链的更多话语权。我们预计2009-2010 年公司贸易业务分别增长0%和
15%，毛利率维持在4%左右，预计2009-2010 年贸易业务分别贡献EPS0.41
元和0.51 元。
. 资产置换项目提升公司长期盈利能力。2009 年2 月19 日公司股东大会通过
了资产置换和股权转让方案，大股东建发集团将旗下全资子公司建发地产
44.65%的股权与上市公司持股95%的会展集团进行置换，此外，上市公司用
现金3.77 亿元购买建发地产另外10%股权以获得对建发地产的控股权。由
于会展集团给公司贡献的EPS 只有0.06 元，并且厦门政府给予的财政补贴
将截止到2013 年，此次资产置换将提升公司长期盈利能力。我们预计2009
年资产置换项目将至少净增厚公司EPS0.08 元。
. 资产置换后地产业务对公司盈利贡献将逐年加大。充裕的土地储备和低于市
场水平的拿地成本使得联发地产未来对业绩贡献相当可期。目前联发地产在
建地产项目/可出租工业和商业地产/土地储备项目建筑面积分别为
113.49/85.70/120.72 万平米。建发地产在建地产项目/土地储备项目建筑面积
分别为155.33/156.91 万平米，成本也低于市场价格。此外，建发地产还拥
有一级土地市场储备建筑面积203.76 万平米。预计2009-2010 年地产业务分
别贡献EPS0.29 元和0.40 元。
. 贸易、地产双主业“钱景“相生。公司贸易业务发展历史超过20 年，良好
的信誉使得公司融资条件非常便利；地产业务方面，在建、在售、待建项目
都很充裕，一旦地产形势好转，公司即可充分利用其融资便利获得地产业务
超常规发展。
. 风险因素。经济危机导致内外贸业务下滑超出预期风险；汇率风险、应收账
款坏账风险和存货跌价风险；经济低迷导致地产业务的收入和利润低于预期
的风险。
. 盈利预测、估值及投资评级。预计公司2008-2010 年EPS 分别为0.54/0.73/0.94
元，通过对各项业务的分拆估值，我们认为公司合理价值为9.32 元，对应
09 年12.77 倍PE，DCF 估值为10.01 元。合理价值区间9.32-10.01 元，给予
现价（8.48 元）增持评级。