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浙江医药:日本余震不断 VE中间体供给紧张持续

10年四季度VE价格疲软致业绩低于预期。2010年公司实现收入45.58亿,增长9.0%,净利润11.45亿,下滑5.7%,EPS2.54元,低于我们年报前瞻中2.83元的预期。其中:第四季度实现收入9.97亿,同比下滑17.4%,净利润2.77亿,同比大幅下滑42.5%,EPS0.62元。从VE出口均价上来看,10年四季度VE价格同比下降17%,致收入和利润同比下滑,是公司业绩低于预期的主要原因。公司拟每10股派发现金红利8元。
  
日本余震不断,VE中间体供应紧张将持续,VE、VA价格看涨。分业务来看,合成VE系列收入21.99亿,毛利率受价格下降所累同比下降1.9个百分点。
  
大地震严重影响了日本国内供电、运输,为DSM提供VE关键中间体间甲酚的日本本川化学公司生产也受到影响,间甲酚供应紧张,帝斯曼、新和成宣布VE、VA涨价,由于近期日本余震不断,我们预计间甲酚供应紧张将持续,并带动VE价格稳中有升。VA收入1.99亿,同比基本持平,由于VA八年没有扩产,供需较为平衡,加之厂商较为默契,VA价格将逐步上升。医药商业收入9.83亿,增长18.6%,毛利率6.7%,提升1.3个百分点。盐酸万古霉素原料药同比增长63.11%,替考拉宁原料药增长89.57%,来可信增长33.52%,加立信增长43.60%,是公司10年的亮点。
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经营性现金流充沛,三项费用率小幅提升。每股经营性现金流2.92元,远大于每股收益2.54元,表现出较好的经营质量。10年公司管理费用2.13亿,增长14.5%,营销费用2.05亿,增长29.6%,三项费用率小幅提高1.4个百分点。
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业绩弹性大,估值安全,维持买入评级。公司积极加大仿制药开发力度,初涉原始创新药物研发,开发控释、缓释等制剂新技术,未来增长空间巨大,但近期贡献业绩有限。由于VE价格走势很大程度取决于本州化学间甲酚的生产情况,目前尚存一定不确定性,出于谨慎性考虑,我们暂时下调公司11年EPS至2.68元(原预测3.15元),给出12年EPS预测为2.98元,同比增长5%、11%,对应的预测市盈率为14、13倍,公司当前估值十分安全,股价将受VE、VA价格上涨驱动。

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