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周教授CFA金融课程:2019年CFA一二三级系列课程

[20090109]美国纽约公寓市场估值

1、我们应用近期推出的跟踪共有式独立产权公寓 (condominium) 价格的S&/Case-Shiller指数来衡量纽约公寓市场的估值。虽然住房市场的估值对短期趋势的预测能力较差,但它有助于预测中长期走势,尤其当房价远离均衡水平时;
2、事实上,以目前可以观察到基本面指标来衡量,纽约公寓价格非常高。我们对房价/租金、房价/收入和承受比率这三项指标的分析发现,房价需要下跌35%-44%才能回到1995-1999年的估值水平,也就是最近繁荣期开始之前的水平。
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不确定因素依然较多。从一方面看,如果曼哈顿的人均收入从目前的三倍于全国正常水平下降到九十年代之前的两倍于全国正常水平,那么住房市场将进一步恶化。从另一方面看,如果美联储的扶持性举措进一步扩大,致使参差不齐的大额房贷利率更趋一致,那么住房市场的前景将有所好转。另外,社会和人口分布的变化也会有助于住房市场前景的改善,不过这些论据难以量化分析,而且在房地产市场走低之前就已经不绝于耳。经历了十年的繁荣之后,纽约市公寓市场活动显著放缓。纽约两家最大的房地产经纪公司Corcoran Group和Prudential Douglas Elliman于周一公布了2008年第四季度的销售报告,该报告显示第四季度销售额同比下降了25%-30% (参见《纽约时报》2009年1月6日A20版发表的“Striking Declines Seen in Manhattan Real Estate Market”)。虽然成交价格与上年相比几乎持平,但还是有一位分析师预测8月份至12月份已签约未成交的公寓价格下跌了20%。此外,众所周知房价变动往往落后于销售表现,因此大多数观察人士认为短期内合同价格和成交价格可能都将下滑。
有关销售额和价格趋势的信息非常有助于预测房地产市场的短期走势。但预测中长期前景时还是基本面指标更好,例如房价与租金或收入的比较,可以直接比较也可以经按揭利率调整后进行比较。这些指标对短期趋势的预测能力较低,但对一两年以上走势的预测能力较强。
由于缺乏高质量的数据,直到最近人们都很难对纽约公寓市场的基本面展开分析。各经纪公司按季度公布合作式公寓 (co-ops)与共有式公寓 (condos)的价格均值和中值,但由于出售公寓的面积和质量随着时间变化出现了显著差异,人们难以解读这些数据。此外,Radar Logic, Inc.研究公司发表了纽约共有式公寓市场的“单位平方英尺”价格系列。然而,该价格系列推出仅有一年,而且尽管计算模型考虑了公寓面积的差异,但房屋的平均质量仍会扭曲该数据。
但是最近推出的S&/Case-Shiller (CS) 重复销售房价指数显著改善了公寓市场价格数据的状况,它涵盖了包括纽约在内的美国五大共有式公寓市场。这些指数回溯至1995年,并且对共有式公寓的面积和质量变化都作了调整。数据回溯时间虽然比我们想要的少,但远远好于目前可用的数据;而且仅采用同一共有式公寓连续交易得出的匹配价格数据对面积和质量进行调整。
必须承认,重复销售指数并不能完全调整质量的变化。从理论上说,存在正负两个方向的误差可能。一方面,如果房主保养不善,房屋价值将随时间的推移而降低;另一方面,铺设新地板或装修厨房等修缮活动可能会提高住宅的价值。CS指数模型中,如果价格变动数据与当地可比数据相差甚远,其权重就会被降低,以排除上述因素的影响,但还是不可能根除产生数据偏差的所有源头。但即使如此,我们还是认为,在衡量总体房地产价格变动方面,重复销售指数的准确度要远远好于其它指数。
在分析这一数据时,可以首先参考纽约共有式公寓价格的原始数据。如下表所示, 1995年至2006年期间名义价格上涨了两倍,2007年偏离轨道,2008年则下跌约3%。房价自2005年以来的稳定表现与纽约房地产经纪公司发布的报告并不一致,后者显示这段时期的房价均值和中值仍有较大涨幅。但我们认为,这可以归结为这段时期的交易往往是购买更大更好的公寓,房价均值和中值会因此提高,但CS指数不受影响。

相关研究报告下载:

 

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