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日前，证监会就《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》(以下简称《办法》)向社会公开征求意见。《办法》引入了财务顾问主办人制度，强调了财务顾问须关注的不同重点，包括并购重组活动的目的、交易价格、盈利能力等，并且设立了违规的相应处罚措施。自9月17日证监会出台规范上市公司并购重组行为的六项规定之后，这次把监管重点又放在了作为第三方的中介机构身上，是规范企业并购重组活动、净化资本市场的重要一环。
内幕交易挫伤股民信心
众所周知，自从推进股权分置改革以来，上市公司迸发了巨大的活力，二级市场并购的成本更加低，也没有了非流通股的障碍；在此背景下，整体上市、借壳上市、资本注入等并购重组手段层出不穷，带来了高效率的全流通时代，也开创了前所未有的大牛市。然而，在这个过程中，上市公司并购重组却出现鱼龙混杂的状况，不仅并购重组本身存在不规范，而且内幕交易、操纵股价等现象层出不穷。这对于成长中的股市来说是致命的，动摇了长期牛市的基础，也严重打击了投资者的信心。
针对这些问题，监管当局的管理力度不能说不大，然而如同宏观经济的“防冷怕热”一样，市场在下半年又走向另外的极端。如果说上半年公司存在重组题材，就意味着股价“鸡犬升天”，那么下半年我们常看到的，却是重组题材股复牌后，大多出现“见光死”的血淋淋场面。对此，多数股民都逐渐丧失了对市场和监管的信心，如新浪网的一项调查显示，对“上市公司并购重组中存在内幕交易是否普遍？”的选项，认为“非常严重”的占93.38%，对“证监会新规能否解决问题？”的选项，认为“不清楚”的占56.62%，认为“不能”的占33.09%。
应该承认，本次《办法》出台有很大积极意义，因为在一些虚假并购重组活动中，许多金融中介机构确实起到了“为虎作伥”的作用，并且不排除利用内幕信息误导中小投资者进行获利的行为。《办法》中“盈利预测未兑现财务顾问资格或被暂停”的规定，应该使这类行为有所收敛。事实上，近日关于瑞银做局中石油牟取暴利的新闻，闹得沸沸扬扬，无论是否属实，其本质上还是因为公众被“外来洋和尚”忽悠了的愤怒感，君不见国内这么多“土和尚”把股民忽悠得够呛，大家也早麻木了。
一个全新的资本时代即将到来，并购重组是资本游戏中最具魅力的部分，决不能被各种“坏和尚”念成了“歪经”。当然，追求暴利是资本的天性，追根溯源，制度缺陷仍是这一切怪象的根源。不改变“劣币驱逐良币”的监管体制，好人都会变坏，广大中小股民也只能任人鱼肉。要从根本上促使并购重组行为更规范，除了强化包括本《办法》在内的各类监管规定，还应该从更高层面来思考。
整顿秩序提高违规成本
把与上市公司并购重组有关的监管规定进一步上升到法律层面，将有助于规范整个市场。迄今为止，证监会出台的一系列规定，只是部门法规或指导意见，其严肃性和权威性都有限。例如，对央企的并购重组活动，以及地方政府主导的并购重组，这些行政规定的监管力度事实上都有限。迄今为止，我国的法律体系中对上市公司并购重组的规定还比较模糊，也存在众多缺位。一方面，虽然2006年的新《证券法》对上市公司并购进行了一些制度突破，但根本上还是为了鼓励并购行为的发生，而对基于并购重组性质的认定、规范性的监管与惩罚等方面还有所缺位。另一方面，关于并购重组的中介机构的规定也几乎是空白，这也是与当前金融机构发展现状有关的。在西方国家，并购重组的中介是投资银行，因此可以通过投资银行的相关法律来规范购并活动。而我国投行业发展还较落后，相关法律规范也有所缺位，自然难以规范中介机构参与并购重组的行为。
加强执法力度是必须随之而至的配套工作。无论法律和规定怎么完美，如果不能有效地执行和运用，则监管效果也不会改善，这也是困扰中国社会已久的“有法不依”的情况。何况对于并购重组来说，依据的还多是行政规定。当然，在当前上市公司并购重组过程中，牵扯了太多的利益纠葛，要真正打破利益陷阱，真正为市场的公正和透明而监管，不是朝夕间能做到的，但是，立法和监管措施必须朝这个方向努力，以增强投资者信心。
另外，违规行为屡见不鲜的原因之一，就是违规成本还是太低，即使规定里提到“依法移交司法机关追究法律责任”，但由于证监会并没有公诉权力，也多是空文而已。虽然新刑法对虚假信息、操纵市场已有了改进，但还需要进一步细化，以适应日新月异的股市与并购重组违规的泛滥，使违规成本落实到对个人的重罚。
当然，上市公司不断变动，也非健康市场的本来面貌。从长远看，逐渐加强对上市公司并购重组的实质审查，控制并降低并购重组规模，弱化大型国企兼并重组对市场的冲击，也是市场走向稳健和规范、保护中小投资者利益的前提。(杨涛 中国社科院金融研究所货币理论与政策研究室副主任）
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发表于 2011-5-22 10:11
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