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西单商场:合并新燕莎 步入新纪元

老牌百货,自有物业占比48%,贸易业务净利贡献占比68%
  
公司属于北京地区老牌百货门店,下辖8家百货,其中西单商场、西单友谊商店均位于北京市核心商圈,自有物业面积12.4万方,占比47%,物业价值折合50亿,比账面价值高出45亿,折合每股6.9元。公司有三家经营品牌代理的贸易公司,占2010年收入及净利润贡献分别为31%及68%。
  
合并新燕莎控股,2011年可贡献EPS为0.34元/股
  
公司合并新燕莎控股100%股权后,将新增9家门店及燕莎、贵友两个百货品牌,按摊薄股本计算,2011年新燕莎可贡献每股0.34元。
  
合并后盈利能力提升空间巨大,并可能成为首旅的商业平台
  
合并后公司步入百亿元百货公司的行列,除了收入规模扩大4倍外,还能够在业态组合(包括专营专卖、大众百货、中高端百货、奥特莱斯、购物中心等)
  
经营上实现新的突破,且在议价能力、管理效率上取得提升。从盈利能力来说,公司2010年的净利润率仅为1.6%,而合并后备考的净利润率高达5.9%,提升空间巨大,公司步入“规模+效率”的双叠加提升周期。
  
风险提示
  
公司历史负担较重,人员较多,重组后的新公司若不能妥善解决这些问题,未来业绩发展可能受累。
  
盈利预测、估值及投资评级
  
未来公司的看点在于西单、燕莎原有门店的内生增长、盈利能力提升,综合来看,我们看好合并后的业绩重塑机会,在规模与收入大幅扩张后,我们认为公司还能够在盈利能力、管理效率上取得进步,进入“规模与效率”叠加的提升周期,而且公司也有望成为首旅集团的商业平台,未来存在运作空间。预计公司2011/12/13年收入增幅分别为247%/18%/12%,三年对应的EPS分别为0.53/0.66/0.77元/股(对应摊薄的65841万股),给予“推荐”评级。

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