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7月股价表现回顾：
A股分化：中金公路指数回落3%，跑输大盘2.5个百分点，其中深高速和宁沪高速逆市上涨，分别上涨5%和3%，而四川成渝、五洲交通和皖通高速则分别下跌7%、5%和3%。H股跑输：除宁沪高速上涨4%以外，皖通高速、四川成渝、越秀交通和深高速和分别下跌19%、15%、9%和7%，跑输恒生国企指数5~17个百分点。
行业数据及要闻点评：
基本面来看，车流量增速和平均费率均出现下滑趋势，短期仍未看到改善趋势：
1）量的方面：经济增速回落，中西部地区上市公司车流量增速放缓幅度相对更大。随着宏观经济放缓，今年二季度上市公司整体车流量同比增速从5.6%逐步下滑至2.9%。其中中西部地区车流量同比增速从1.9%下滑至-2.4%，下滑幅度超过行业整体水平。我们认为，原因可能在于两个方面：1、在经济从较高增速放缓的初期，中西部地区经济竞争力相对低于长珠三角，产业转移的利好因素不足以补偿短期较大的经济波动，车流量调整幅度通常较高（图表1，金融危机初期中西部地区车流量下滑最快）；2、中西部地区小轿车保有量低于长珠三角等发达地区，车流结构中大货车占比较高，受经济放缓影响更为明显。
2）价的方面：车型比例出现不利变化，平均费率持续下降。从上市公司已公布的车型比例来看，6月份大型货车增速仅有2%，明显低于小客车6%左右的同比增长，部分路段甚至出现负增长（图表2）。综合而言，大型车占比的减少将导致上市公司各主要路段平均费率持续下降。
3）趋势判断：重卡销量数据显示车流量增速下滑还将持续至少1个月：我们注意到，重卡的销量增速与车流量增速存在较强的相关性，除每年一季度车流量受春节因素波动较大外，重卡销量增速基本领先车流量增速一个月（图表3）。二季度以来，重卡销量持续下滑，订单情况亦不容乐观，预示着在未来1至2个月内，车流量增速下滑的趋势仍难以扭转。
政策面来看，短期压力趋缓，但阴云未散。交通部发言人在7月28日的新闻发布会上表示，对于首都机场高速等经营性收费公路或上市公司路产，如果简单地取消收费，将给政府带来违规、违约的风险，因此目前不能取消。另外，山西省在7月1日通过政府回购取消了太原-榆次一级公路的收费。从目前已有的案例来看，此次收费公路专项清理主要针对违法违规路段，对于合法依照特许经营权合同经营的路段，即使要对收费年限进行调整，一般也会由政府进行相应的回购或补偿。因此，我们认为，公路行业面临的政策面压力目前呈现缓和的趋势，但政策带来的负面影响短期仍难以消散，还需要等待9月份五部委对外公布的调查摸底结果。
估值与建议：
维持公路板块中性的评级，主要由于：1）基本面短期仍没有出现改善迹象；2）政策面压力趋缓但阴云未散。从估值角度来看，目前公路行业A股和H股平均市盈率均已经低于历史市盈率一倍标准差下限（图表28、29），行业分红收益率也分别达到了3.5%和6.1%，估值已经具备较高的安全边际。从投资标的来看，自我们6月29日交运下半年策略报告中将宁沪高速（A/H）作为行业首选以来，已经分别跑赢大盘4~6个百分点，跑赢行业指数6~10个百分点；公司稳定的业绩和高分红收益率（2011年7.2%）仍是我们推荐的主要理由，维持行业首选地位不变。从行业投资机会来看，随着通胀回落、政策/舆论压力减轻以及旺季经营数据好转，行业政策面和基本面的压力将逐步释放，带来中期估值修复的机会；我们仍然看好中西部地区收费公路上市公司的长期发展，建议关注皖通高速（A/H）和四川成渝（H）在行业回暖时的投资机会。
风险提示：
通胀回落慢于预期；宏观经济增速放缓程度超预期；政策执行力度严于预期。 |
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发表于 2011-8-5 13:38
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