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[银行业]量紧价升 2010年银行盈利增长确定

我们认为,在货币政策收紧及监管加强的背景下,2010年银行业可能呈现以下几个特点:其一是再融资速度加快;其二,在经济复苏背景下银行业保持合理的规模增速,2010年新增贷款7万亿元;其三,在利率政策不发生变化的情况下,净息差由于资金利率上扬及资产结构调整继续回升10BP至2.45%;其四,信用成本维持低位贡献利润,部分高覆盖率、低不良形成率的银行迎来信用成本拐点。2010年银行业的投资逻辑是资本为王,而息差及拨备变化将决定业绩弹性,维持行业“强于大市”的评级,重点推荐招行、工行、建行、民生银行、北京银行及兴业银行。

  资金趋紧

  及结构调整促升净息差

  2009年的政策主题是信贷扩张刺激经济增长,宏观经济也随之企稳回升。在经济复苏的背景下,2010年银监会可能将加强贷存比、资本充足率等指标监管,因而资本金及核心负债将成为影响规模增长的重要变量;央行也可能从“量”(调整法定准备金率)到“价”(调整利率政策)趋紧。

  我们认为,2009年下半年息差的回升主要源于资金供求变化及银行主动的结构调整,据测算结果显示,股份制银行对法定准备金率及加息的弹性大。

 根据历史经验,中长贷占比提升及银行议价能力加强是上一轮周期中(2003-2005年)加息前银行息差提升的主要因素;而2006-2007年的加息及2008年的降息则最终决定了息差周期。我们判断在2010年利率政策不发生变化的背景下,上市银行净息差将继续小幅回升5-10BP。其一,资金市场利率由于流动性的略紧将继续上扬;其二,银行继续加大资产负债结构调整;其三,经济回暖带来企业贷款需求增加,银行的议价能力提升。

  我们对法定准备金率上调0.5%进行的敏感性分析结果显示,股份制银行所受负面影响较大。假设存放央行资金的增加分别来源于超额准备金、贷款、投资及同业资产,按照各类资产2009年中期的对应收益率进行测算,结果表明:其一,资金源于超额准备金对净利润有正面影响,其中华夏、深发展净利润变动在0.04%以上;其二,资金源于贷款对净利润有负面影响,其中华夏、深发展、民生净利润变动在0.15%以上;其三,资金源于债券投资对净利润有负面影响,其中华夏、深发展、民生净利润变动在0.07%以上;其四,资金源于同业资产对净利润有负面影响,其中深发展净利润变动在0.03%以上。

  我们进行的模拟测算显示,假设资金市场利率上扬30bp或40bp,则2009年底NIM将较2009年中期会上扬5-10bp或8-15bp。

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按照假设情形一测算,年末平均贷款较中期增长5%,存款增长6%,债券投资增长6%,同业资产增长5%,票据余额减少20%。票据和债券投资收益率分别上扬30bp,结果为2009年年末息差较三季度会上升5-10bp左右。

  按照假设情形二测算,年末平均贷款较中期增长6%,存款增长7%,债券投资增长6%,同业资产增长5%,票据余额减少25%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp,结果为2009年年末息差较三季度会上升8-15bp左右。

  考虑2010年下半年加息的可能性,我们分别进行对称性和非对称性加息测算,按照对称性加息27bp测算。2010年末平均贷款较2009年中期增长30%,存款增长27%,债券投资增长35%,同业资产增长25%,票据余额减少35%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp,结果为2009年年末息差较三季度会上升5-15bp左右。

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按照非对称性加息27bp测算,贷款利率提升54bp,存款利率提升27bp。2010年末平均贷款较2009年中期增长30%,存款增长27%,债券投资增长35%,同业资产增长25%,票据余额减少35%。票据和债券投资收益率分别上扬40bp,2010年底NIM较2009年分别上升20-25bp不等。

  2010年行业净利润

  增速或达22%

  我们认为,高覆盖率下新增不良贷款下降将带来信用成本拐点,净利润增速将快于收入增速,预计2010年新生成不良贷款较低。以招行为例,2009年第三季度拨备覆盖率提升4个百分点至245%,信用成本却下降20bp至0.32%,因而促成净利润环比增速(18.8%)高于营业收入增速(3.31%)。

  我们预计目前拨备覆盖率超过200%的银行在2010年将继续维持高覆盖率和低信用成本,且部分银行在2009年底将拨备覆盖率提升至200%左右后,在2010年将迎来信用成本拐点,从而放大净利润增速。而中信宏观组预测2010年中国经济仍处于稳步复苏阶段,因此我们预测2010年银行的新生成不良贷款率仍将维持较低水平。

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同时,量紧价升,银行的信贷结构将持续优化,预计2010-2011年净利润增速分别达22%及19%;且加息预期及人民币国际化将提升行业估值水平。我们预测2009、2010及2011年加权净利润增速分别为15%、22%及19%,其中大银行、股份制及城商行2010、2011年净利润增速分别为21%和19%、26%和20%以及29%和24%,城商行今明两年利润增长最为强劲。

  我们假设2009、2010及2011年上市银行贷款增速分别为39%、19%及15%,大银行、股份制及城商信贷增速分别为32%、16%、12%,33%、19%、15%以及60%、26%、18%。2010年行业息差提升5-10BP,大银行、股份制及城商行净息差2009、2010及2011年分别为2.26%、2.31%、2.35%,2.30%、2.36%、2.42%以及2.61%、2.67%、2.73%。

  加息预期及人民币国际化也提升了行业估值水平,国际流动性充裕助推资产价格。2000年至今的经验数据来看,银行股跑赢大盘的原因是:经济开始进入加息周期;经济高涨、政策偏紧(加息末期),银行净息差高企;配合国家宽松的财政货币政策,信贷投放迅猛;国内外经济环境及流动性充裕助推银行股;且大盘下跌初期,银行股相对抗跌。而跑输大盘的原因则是:经济开始进入降息周期;利空银行行业的政策出台;银行股表现平稳,而大盘显著上行。

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 我们判断银行股未来跑赢大市的可能性源于:经济繁荣,资本市场高企;进入加息周期,利好净息差以及通胀预期和人民币升值。而银行股上涨的压力源于:货币政策趋紧;监管手段严格以及再融资(扩容)需求。

  此外,人民币国际化将是2010年的又一宏观命题,将有利于带动银行收入多样化,扩宽中间业务来源。目前,东南亚已经开始将人民币纳入结算货币,而监管当局也允许金融机构在香港发行人民币债券,并且可能在未来合适时间允许境外金融机构购买人民币国债,这些措施均能够带动中资银行股中间业务收入的多样化,提升整体ROA水平,进而提升估值。

  值得注意的是,新兴市场仍将维持高速经济增长,国际资本纷纷流入,这将助推金融类资产价格上涨。

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