管理层收购

2、mbo的最新政策分析 2002年１０月８日中国证监会发布《上市公司收购管理办法》及《上市公司持股变动披露管理办法》对管理层收购的方法、信息披露以及监管都制定了一些相关的措施。规定：“对于管理层、员工收购，独立董事应当要求公司聘请独立财务顾问等专业机构提供咨询意见，咨询意见与独立董事意见一并予以公告”。这表明mbo这种新的收购形式获得了肯定。我们应该用更客观、更宽容的心态来对待这一新生事物，决不能动不动就搬出打腐败的“机关枪”打管理层，随便就给管理层套国有资产流失的罪名。事实上，现在某些地方已经进行了相当多的所谓“改制”，其实质和mbo基本相同，只是没有套上这个时髦的词汇。许多原来政府指定的代理人(厂长、经理之类)在把企业搞得一塌糊涂之后，没花一分钱摇身一变就成了企业的董事长，拥有了价值不菲的资产(但这些资产在评估时却往往是几乎一文不值的)。我们对把国有股权低价甚至半卖半送地卖给个人、卖给企业之外的人、卖给外地企业、卖给外商等倒没有上纲上线过多指责，为什么对把国有股权低于净资产值卖给企业内部的管理层就那么耿耿于怀呢？当然我并不是为上市公司管理层收购价格低于净资产值进行辩护，而是觉得对管理层收购只要方向正确、效果明显、方案完整、谨慎从事、程序合法就应该大胆鼓励和探索着去做，在条件不成熟的情况下，不宜出台专门的行政规章，否则容易搞死了这一市场，变成地下和灰色经济。要保证交易价格的公正性最好的办法不是决定用哪种模型来衡量，更不能用单一的每股净资产值来比照，而是要破除管理层收购过程中的单边交易的局面，增加买方数量，将管理层或内部员工发起的投资公司作为收购公司股权的买方之一参与公开竞价拍卖。增加竞争性和透明度是我国企业成功实施mbo的关键，让mbo的实施真正成为“阳光下的作业”。 从监管角度来看，规范的收购程序，完善的监督管理机制，强化的信息披露制度，都将是促使管理层收购价格努力做到相对科学、合理与公平的主要任务。 随着《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第15号——上市公司股东持股变动报告书》从12月1日起开始实施，mbo将进入强制信息披露阶段。这有利于管理层收购走向规范化，并切实发挥降低企业代理成本、实现有效激励、改善企业经营绩效等方面的作用。 mbo的定价依据是市场关注的焦点。在这种情况下，要求公布定价依据的呼声日益高涨。根据新规定，管理层在收购中必须披露取得股份的时间与定价依据。这意味着，无论定价如何，最重要的是将定价根据公之于众，以避免黑箱操作。新规定将有助于遏制极少数上市公司管理层利用各种方法降低收购价格，损害其他股东利益的行为。 与收购价格同样敏感的另一个问题，是管理层收购的资金来源。在已有mbo案例中，上市公司对mbo的资金来源一直讳莫如深。根据新规定，管理层在实施收购时须详细披露支付方式、资金来源、融资协议等内容。 第三个引起市场关注的问题，是管理层收购的目的与后续计划如何。尽管多数管理层收购的目的是为了明晰产权等，但不容忽视的是，目前不乏少数公司的管理利用信息不对称，打着股权激励的幌子，掏空上市公司。根据新规定，管理层首先要披露收购目的，使投资者对公司股权变更有清楚的认识。另外，还须披露mbo的后续计划，包括是否拟对上市公司的重大资产、负债进行处置，会不会改变上市公司的主营业务方向等。显然，这些问题均是投资者相当关心的，也有助于投资者辨别mbo后的公司成长性。 随着mbo进入“阳光操作”阶段，上述详尽披露要求既有助于减少管理层收购“猫腻”，保护其他股东的利益，也能够促使管理层收购在规范的道路上获得较快发展。 2002年11月8日通过的十六大报告中关于国有资产管理的表述，由“国家统一所有，地方分级管理”变更为“国家所有，中央政府和地方政府分别代表国家履行出资人职责，享有所有者权益”。这一表述的改变预示着国有资产管理体制突破性的变革，意味着将来地方政府可获得对其享有所有者权益的那一部分资产的处置权，而不必事事报中央审批。这对mbo而言是利好信息，其将加快整个操作的实施进程。 3、mbo的信托解决方案——对现有法律政策障碍回避的最好途径 我国法律中所指的信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。信托与委托最大的不同便是信托是以受托人自己的名义办理受托事务，并且受托人必须是经有关部门批准专门从事信托业务的机构法人，也正因为这两点，信托可以解决esop和mbo中的主体资格、主体变更、和集中管理等问题。 《信托法》的颁布，使委托人、受托人及受益人等法律主体的权利义务明确，信托财产的独立性原则也被确立，信托法律成为财产关系的一种有效的保护制度；因此创造性的运用信托这一法律关系，可以解决mbo过程中收购主体难以构造的难题，同时也可以防范很多的政策风险。 去年10月1日起将施行的《信托法》为mbo带来了可操作性的融资工具，也为信托投资公司拓展了一个崭新的业务品种。信托财产的独立性原则是信托的本质，在信托中，委托人、受托人及受益人等法律主体的权利义务明确，信托成为财产关系的一种有效的保护制度。在mbo的过程中，创造性地运用信托这一法律关系，可以解决mbo过程中收购资金的来源和安全性等方面存在的难题，使向信托公司融资的渠道豁然开朗。 （1）公司管理层与信托公司制订一个mbo的信托计划，信托公司应是国家批准的可以经营资金信托、财产信托业务的合法金融机构。（2）由信托公司和管理层利用信托计划向商业银行或其他投资者进行贷款融资，原来操作方式中的战略伙伴可以完全转为借贷关系，并通过信托公司的中介作用利用股权做贷款保证。（3）公司管理层与信托公司（有时还包括相关利益人如战略投资者）共同签定正式的信托合同，根据《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，对于资金信托，每笔信托资金不能低于5万元人民币，信托期限不能少于一年，集合资金信托不能超过200份。（4）信托公司利用融到的资金以自己的名义购买目标公司的股权，进而管理层收购基本完成。（5）管理层持有的股份可以根据信托合同所约定的权限由信托公司持有、管理、运用和处分；管理层按照信托计划将股权作为偿还本息的质押物，并通过信托公司将持股分红所得现金逐年偿还贷款。（6）管理层将股权转让变现或贷款归还完毕信托目的实现后，信托公司将现金或股权归还给信托合同指定的受益人。 信托解决方案的具体实践，由于我国信托公司办法及信托资金管理办法刚刚出台，信托业也还未清理整顿完毕，真正意义上的esop和mbo信托方案还没有过先例，但丽珠集团曾尝试过利用信托完成mbo。丽珠在1992年组建了社团法人“珠海市桂花职工互助会”，2001年初，原第一大股东光大集团决定退出丽珠，丽珠管理层利用“职工互助会”委托浙江省国际信托投资公司收购光大集团所持的全部12.72％的股份，但该次收购计划最后未能获得财政部的批准。目前尽管国家在是否要登记披露，如何设立帐户等具体问题上还没有相应的操作细则，但我们相信很快就可以通过信托来解决esop和mbo问题了。 mbo信托解决方案的业务流程设计 管理层 信托合同 受托人 股权转让合同 转让 （委托人） 交付信托资金 （信托投 支付资金 股权 （受益人） 签发信托证书受益权证书 资公司） 转移股权 的股东 支付信托受益 持 股 有 息 股 红 权 利 实施mbo的目标公司 管理层 信托合同 受托人 股权转让合同 转让 （委托人） 交付信托资金 （信托投 支付资金 股权 （受益人） 签发信托证书受益权证书 资公司） 转移股权 的股东 支付信托受益 持 股 有 息 股 红 权 利 实施mbo的目标公司

如何进行并购？