[20090220]证监会批准上期所开展钢材期货构成短期催化剂

【内容摘要】：事件：为落实《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》关于"尽快推出适应国民经济发展需要的钢材等商品期货新品种"的重要战略部署,近日中国证监会批准上海期货交易所开展线材和螺纹钢期货交易。各项准备工作就绪和相关程序履行完毕后,证监会将尽快批准上期所挂牌其期货合约。
尽管合约标准等细节未明确，但钢材期货在运行成熟后成为中国期货市场第一大品种已没有疑问，我们判断钢材期货至少能够带来200-300亿元增量保证金规模。未来，钢材期货的准备事宜包括合约设计标准（我们估计为每手10吨、保证金率7%、涨跌停板5%、最小变动价位1元/吨）、投资者教育、模拟交易运行、交割库和交割品牌指定等。钢材期货一般要对市场进行培训后2、3周才能正式推出（交易所上周在上海进行了培训、下周在北京进行培训、下下周在广州），之后可能还要对相关主要钢厂进行巡回沟通，因此钢材期货会在3月底推出。
维持对钢材期货交易量的观点，我们总体乐观：（1）从沪铜期货看，合约推出初期（期货交易量/表观消费量）值为10-20，运行成熟后提升至30-40。（2）螺纹钢和线材消费量占钢材总量的40%-50%，我们估计钢材期货上市初期（交易量/表观消费量）为4-8，交易成熟后将提升至12-16。（3）以2倍（交易量/表观消费量）计算，钢材期货的年交易量9060万手，大致为铜的2.2倍。如果以10倍计算，钢材期货的年交易量4.53亿手，为铜的11倍！（4）远期市场为钢材期货的成功奠定了良好基础，目前国内四大钢材电子交易市场日均螺纹钢成交量为12万吨，但由于远期市场投机资金交易量占比相对较低（10%以下），保证金率高（20%）、涨跌停幅度小（3%）、市场亦不如期货交易所规范，目前仅有2000多家现货背景的贸易商参与远期交易。但是从历史上看，1993年苏州商品交易所率先推出了φ6.5mm线材期货交易，当年线材期货交易累计成交总量达到4.52多亿吨，可以说该品种具有较高的市场人气。
按照目前铜期货交易额在整个期货交易额中占16%到25%，铜期货手续费收入在总收入中占比15%-20%，我们认为钢材期货对期货行业的手续费增厚在31%-44%左右，对净利润的增厚幅度将更大。此外，钢材期货对期货行业（尤其是传统型期货公司）的业绩贡献将远远大于股指期货，传统型期货公司盘子较小，其业绩弹性往往较为可观。
中大期货是具备钢材现货贸易背景的期货公司，公司在行业内处于第一集团位置，手续费率和ROE远高于行业平均水平，相对于行业内其它期货公司交易量"高度掺水"的情况，公司代理交易额的真实程度远高于同业。此外，浙江地区期货行业发展环境远好其它区域，而公司在浙江区域期货公司排名第二。我们认同市场看重产品创新的逻辑，但相对于产品创新，分类监管和新业务（CTA、代理外盘套保）更加值得重视，一方面这些业务只有少数优势期货公司能够从事，因而其收益具备一定独占性，并可以给予更高估值。
诉讼及定向增发进展：常熟科弘、常熟星岛第一次债权人会议接受债权申报，由于两家公司财务重组方案尚未出台，我们无法评估定向增发注入物产元通资产的时间。但无论如何，重组方案不会对公司损益构成影响。物产圆通的资产尚未注入中大，且物产集团在去年认购定向增发股份时，对拟注入的物产圆通业绩做过承诺，我们在前期的调研报告中对此进行过详细论述。对于公司股价而言，我们认为这是一个中性消息，公司在历次公告中已经充分揭示定向增发无法及时完成的风险，我们判断市场已经充分反映并消化了该种预期。
前期大股东解禁4749万股（物产集团持有，占总股本的12.68%），股东物产集团在去年定向增发时已经做过锁定3年的承诺，因此对股价不会造成实质性冲击。
继续看好公司的主题投资机会，我们认为在钢材期货推出后期货股不会出现利好兑现的走势，原因在于市场对于钢材期货的实际交易量预期依然较保守，分歧较大，这些分歧和忧虑需要等到钢材期货实际推出并运行成熟一段时间后才能解决

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