[20080919]lss0919估值已近历史低点 汇金增持稳定市场信心

截至9月18日，工行集团持有与美国雷曼兄弟公司相关的债券约为1.518亿美元。 其中，工行境内外机构直接持有雷曼发行的债券约1.39 亿美元，全部为高级债券；控股子公司—澳门诚兴银行持有一笔与雷曼信用相挂钩的债券，面值1亿港币（约合1281万美元）。上述债券合计约占截至6月30日集团总资产的0.01%，债券投资规模的0.03%。保守假设全部亏损，估计对集团2008年全年税后利润的影响为0.6%，对全年EPS的影响仅为0.2分。

截至9月18日，交行共持有雷曼兄弟控股公司及其子公司发行的债券7002万美元，上述债券占交行截至6月30日总资产的0.02%，净资产的0.35%。全部亏损情况下对08年EPS的影响比例大约为1.2%，0.8分钱。

深发展未持有美国次级债券，也未持有雷曼兄弟公司和美国其他金融机构发行的任何债券。

建行尚未公布。

截至9月17日，兴业银行与美国雷曼兄弟公司相关的投资与交易产生的风险敞口总计折合约3360万美元。全部亏损情况下对08年EPS的影响比例大约为1.52%，3.8分钱。

截至9月17日，中行集团共持有雷曼兄弟控股及其子公司发行的债券7562万美元。其中，中行（香港）有限公司共持有上述债券6921万美元。此外，中国银行纽约分行对雷曼兄弟控股公司贷款余额5000万美元，对其子公司贷款余额320万美元。上述债券和贷款合计占6月30日集团总资产的0.01%，占集团净资产的0.19%。全部亏损情况下对08年EPS的影响比例大约为0.53%，0.2分钱。

截至9月16日，招行持有美国雷曼兄弟公司发行的债券敞口共计7000万美元，其中，高级债券6000万美元，次级债券1000万美元。其中次级债回收比例可能较低，但根据历史经验，高等级债可能能够回收60%-80%的比例，预计大约需要计提3500万美元的减值准备，对08年EPS的影响比例大约为0.51%，1.2分钱。

中央汇金公司将在二级市场自主购入工、中、建三行股票，有利于稳定市场信心。这说明政府出台了实质性的救市政策。在新发布的“关于修改《上市公司收购管理办法》第六十三条的决定”中，允许上市公司大股东12个月内在二级市场自由增持总股本的2%，大股东只需在增持行为完成后的3日内就增持情况进行公告，并向证监会提出豁免申请。工行建行中行流通股比例仅为4.5%，3.9%和2.6%，我们认为汇金一年内可在二级市场自由收购的比例较为有限，本次增持将更多是象征意义的稳定市场信心的目的。

短期可能反弹，但持续向上的难度依然很大。目前银行股08年平均动态PE只有9倍，PB1.8倍，已接近历史最低估值水平，也低于香港、印度等国际市场的估值水平。但由于银行股风险可能从今年下半年才刚开始逐步释放，尽管这些风险可能也在预期之中，但投资者看的是趋势，可能会因对未来预期的不确定性放大估值上的折价。我们认为09年悲观预期下上市银行合计10%的增长还是会有的，如果不良率小幅上升，拨备的蓄水池会成为释放业绩的源泉，国际经验看也是这样做的；此外明年息差收缩幅度降息频率很关键。我们判断后续估值继续向下的空间非常有限，短期可能反弹，但持续向上的难度依然很大。

相关研究报告下载：

lss0919估值已近历史低点 汇金增持稳定市场信心.pdf (265.22 KB)