[20081231]行业点评--近期信托行业热点问题和相关政策总结

以2008年9月底数据为准，信托资产的平均期限为1.38年，按信托资产存量规模（1.35万亿元）估算，从2008年10月份开始，每月集合类+单一类产品发行规模应保持在794-844亿元之间，信托资产规模就能保持稳定。当然，我们同时需要关注信托产品发行期限的变化、信托产品结构变化以及产品的赎回和提前终止现象。中信、中海、陕国投、北方等4家公司的信托资产平均期限分别为1.41、0.91、2.11、1.13年。
市场担心明年单一类产品存量规模出现大幅下降，从10、11月产品发行情况看，这种担心似乎没有必要。由于集合类和单一类产品收费水平和业务规模占比差异较大，从全行业的角度看，如果09年单一类产品存量规模下降30%，集合类产品规模只需提升7%即可抵消信托总规模下降对手续费收入的负面影响。此外，综合考虑到明年的市场情况、利率走势和信托公司实业清理及成本控制能力，我们认为明年信托公司业绩增长轨迹将分化。
政信合作、产业基金和REITs同时为小型和大型信托公司带来机遇：地方型信托公司是政信合作业务的最大受益者（尽管我们无法预期该类业务能够抵补银信合作下降的影响），而产业基金和REITs业务的受益层面将集中于大型优质信托公司上，初期规模相对有限。
信托公司估值体系，我们综合采纳PB（自营）+Price/AUM（信托）+牌照价值为信托公司估值：我们给予信托公司自营业务以2.2XPB、给予主动型信托业务16%的（Price/AUM）、给予被动性信托业务1.2%的（Price/AUA）、以及5亿元的信托牌照价值。
几家上市信托公司的重组推进过程缓慢，但我们依然对重组的最终完成充满信心：目前几家上市信托的重组均不涉及对二级市场融资、且有助于优化上市公司经营质量。目前管理层担心的关联交易和信息披露等问题，完全可以通过制定专项指引的方式得以解决，并不是本质障碍。
重点公司点评：（1）安信信托：我们预期09-10年信托资产规模增速为10%，以反映对银信合作业务规模增长潜力的担忧。09、10年EPS分别为0.94元和1.14元。我们运用分部估值法得出重组完成后，合理估值为20元，维持增持评级，我们认为延期并不会影响重组的大方向（2）陕国投：公司遗留问题彻底解决、增厚08年EPS0.07元左右，但鉴于重组仍有一定不确定性，我们依然维持原先的盈利预测和中性评级。2009年业绩亮点在于：08年低业务基数和政信合作导致09年信托业务较大的增长、自营业务随市场好转而造成的高业绩弹性等

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