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小龙女

近两年，伴随着中国经济的快速成长，国内企业的并购活动日益频繁，无论是海外收购还是国内并购都有迅猛的发展。而对于这一现象最有发言权的莫过于参与其中的中介机构，为此本刊记者专程参访了ACCA会员、东北证券有限公司投资银行总部收购兼并部总经理汪六七。汪六七认为，目前国内企业的这种频繁的并购活动会一直持续下去，而且以后的交易额肯定会越来越大…
记者：近两年，中国企业收购兼并活动日益频繁，无论是海外收购还是国内并购都有迅猛的发展，请问目前这种活跃的并购活动的背景是什么，趋势怎样？
汪六七：首先需要明确的一点是，收购和兼并都是企业自身扩张、成长的一种手段，企业选择怎样的时机运用这一手段是要考虑很多因素和条件的。
确实，从目前的情况来看，近一段时间国内企业的购并活动是比较频繁的。我认为主要有以下几方面的原因：第一，中国加入WTO以后，市场对外开放的速度加快、程度不断提高，国内的企业要走出去，进行全球的资源配置；外国公司也有迫切的需求进入中国这个大市场。市场开放必然会产生国内外企业的相互渗透，这是一种趋势。
第二，并购是企业发展到一定的阶段以后才可以采用的一种手段，是有条件的。一般而言，企业的经济实力、竞争力，以及社会经济发展到一定水平以后，这种交易活动会增加起来。目前国内的并购主要是企业经过多年的发展以后，需要进一步的行业内部的整合。主要表现为：国有企业，特别是国资委下属的企业，具有资产重组、做大做强以及提高规模化的要求；对于民营企业而言，经过改革开放20多年，一些经营比较好的民营企业已经完成了资本和技术的积累，现在面临扩张的问题，因此需要通过并购的方式来实现快速的渗透。最明显的就是国内的家电行业，我认为洗牌的过程还没有完全结束，肯定要面临进一步的行业内部整合。此外，随着国外投资者进入国内市场，许多国内的企业成为外资企业的并购对象。国外投资者在中国进行开展业务，他们的投资方式不外乎两种，一种是直接投资建厂、招聘人员；另一种是通过收购某家上市公司或企业来实现。当然，采用直接方式还是间接方式应从成本-收益的角度来决定。
第三，之所以许多国内企业到海外并购、融资，是因为中国企业发展到一定态势以后需要走出国门，参与国际竞争。如海尔、中石油等到海外收购是为了完成其战略规划。还有一个重要的原因就是近两年来国内资本市场的发行节奏有所减慢，公司的融资受到了一定的限制，许多需要融资的公司不得不选择到海外发行股票融资，一个很重要的形式就是买壳上市。
对于目前国内企业的这种频繁的并购活动，我认为，肯定会持续下去，而且以后的交易额肯定会越来越大。
记者：那么，如果国内的资本市场有所改观，国内企业是否会重新考虑在国内资本市场融资？
汪六七：是的，如果国内资本市场有所起色肯定会出现融资回流的现象。
记者：近日，全面股改的第五批21家公司亮相，A H与ST类公司首次成为股改对象，股权分置改革已入深水区。请问，即将到来的全流通时代对于企业的并购活动将有怎样的影响？
汪六七：应该说所谓的“全流通”仅仅是一个制度层面的概念，但实现“全流通”以后，有一个很大的变化就是会对上市公司的估值和评价方式产生影响：上市公司评价方式会越来越清晰，越来越单一。对于流通股，其所持有的股权可以通过资本运作运动，使其价值得以体现。以前，国有股权到银行质押或变卖，都是以每股净资产为基础、上浮几个百分点。而完成股改以后，相应的股权评价则可以根据二级市场的流通价值考虑其价格。相同数量的股权到银行质押的时候，银行提供的贷款额度肯定是不一样的。也正是由于这个原因，大股东会感到其股权的流动性增强、价格不断变化，在一定程度上也会更关心企业的运作。由此可以使两类股东(大股东和中小股东)的利益基础趋同，形成共同的利益目标，最终达到股票价值最大化。
对于整个市场来说，“全流通”实现以后上司公司将面临的一大问题就是可能会进一步刺激公司与公司之间的并购，因此对公司来说，反收购、兼并的问题要提上日程。对于同行业的竞争对手而言，以前大股东的股权不能流通，收购活动不能通过资本市场进行，而“全流通”以后可以直接通过二级市场进行收购。或至少可以在持有一定股权之后派人参加董事会，了解其公司内部的情况。这些活动在现阶段股权分置的情况下是无法进行的。
记者：今年年初盛大网络悄悄收集筹码，突然宣布收购新浪，而被收购的新浪则随即宣布启动“毒丸计划”进行反收购，这一事件被认为是首例遵循美国法律进行并购的中国案例。那么 “全流通”是否意味着国内企业并购进入市场主导阶段？是否还会受到政策方面的限制呢？
汪六七：不能说“全流通”就能使企业并购活动以市场为主导，但是，我认为肯定会比现在好很多。至于政策方面肯定会有一定的限制，比如说对于外资的进入。而作为上市公司必须在这方面有充分的准备，目前，我们也在考虑如何为那些正在进行股权分置改革的客户提供这方面的服务，增强公司反并购的条款。
记者：应该说企业的收购兼并活动离不开投资银行等中介机构的参与和支持，请问目前国内投资银行主要有几种类型，其所能开展的主要业务由包括哪些？
汪六七：按照国外的说法，投资银行是一个广义的概念。国内的投资银行是指券商。在我们国家实行保荐制以后，又称其为保荐机构。
按照证监会对券商的分类，目前国内的券商共分为两种：第一种叫做综合类券商，第二类是经纪类券商。所谓经纪类券商其实只是代理客户买卖股票收取佣金的业务的证券机构，如常见的证券营业部等服务机构。而综合类证券公司可以从事所有的牌照业务，概括起来主要有以下几类：经纪类业务、自营业务、投资银行业务、资产管理业务以及产品研发。
从投资银行业务来看，目前国内证券公司主要有两种类型，一种是独立运作的，专门成立一家独立的公司进行投行业务，如中金、长江巴黎百富勤等，中信也正在向这个方向发展。第二种就是在证券公司大的框架下，将不同的业务设立为不同的事业部。如东北证券的投行就是一个事业部。
根据目前的政策、法规，国内投行可以从事以下几项业务，第一是承销业务，如承销股票和债券。这个业务主要涉及一级市场。第二是财务顾问业务，主要包括企业的改制辅导、资产重组以及公司的并购，也包括正在进行的股权分置改革。根据目前国内上市公司发行办法的要求，企业上市首先必须是股份制公司，那么企业就必须按照要求安排资产、制定财务计划、组建股份制公司。因此，改制辅导其实也是承销业务的前奏。第三是私墓基金。据我所知，承销业务的收入是国内各家投资银行的主要收入来源。
记者：现在有许多国际性投资银行，如摩根士丹利、高盛，纷纷进入中国并通过合资的方式开展投行业务，并吸引了许多国内的大公司成为其客户。您觉得中国的投行与国际投行的差距在哪里？他们的进入最终会给中国投行业的发展带来什么影响？
汪六七：首先，必须承认国内投行与国际投行是有差距的，其中最主要的差距就是规模问题。一般而言，投行的基本功能就是为企业融资提供服务，企业发展壮大以后，才会有一些其他的金融服务要求，投行的业务和企业本身的发展是紧密相关的。只有跟随企业的成长，服务行业才会有一定的成长。当然也有人认为金融服务行业可以引导企业成长，但我认为这是有限的。最佳的情况是在企业需要某个金融产品的时候，投行能够及时地为其提供一个服务理念或服务标准。在企业没有需求的情况下，硬性开发投行业务是不现实的。相比之下，国外的经济发达程度较高，经济规模大，所以投行业务的规模也比较大。
其次，国外的投行经过多年的经营，业务的品种、市场的网络比国内的投行多。尤其是涉及到公司跨国发行或并购的时候，由于国内投行在国外是没有销售网络和零售点，所以国外投行的优势是很明显的。
目前，国外的投资银行普遍看好中国企业迅猛发展所形成的潜在的、巨大的市场。企业发展首先考虑的问题就是融资，只要有融资就会有金融服务的需求。所以，外国的投行纷纷进入中国。至于他们进入中国市场能够提供多么优质的服务，我并不认为这是一个必然。我一直坚信：如果条件具备，中国国内投行完全可以做成世界级的。
记者：那么您觉得国内投行的发展瓶颈是什么呢？
汪六七：我认为是产权问题。投行业务具备以下三个特点：第一，市场变化比较快要求决策速度快；第二，投行的工作人员的业务素质和专业素质要求比较高；第三，市场风险比较大。目前国内的投行大部分为国有控股，如果还按着国有企业的标准衡量它们，它们肯定没有积极性。
国内对金融行业的控制比较严格，证券公司人员的模式和实际的需求、市场的变化是有差距的。此外，国企的成分及地方保护使证券公司很难实现市场化的重组和整合。不过，现在这方面已经有所突破，这对于证券公司是很重要的。
记者：作为从事投行业务的专业人士，您认为企业并购活动包括哪些程序，应该关注哪些问题？
汪六七：首先，在并购的初期阶段，企业要评估自己是否需要和有实力去并购其他的企业。这是需要关注的第一个问题，也是一个很重要的问题，因为很多企业都不能正确的评估自己。
其次，企业一旦作出并购决定就应该了解这一过程需要付出的成本，可能会面临的风险，以及未来将产生的收益。这一过程就需要投行等中介机构的介入，进行尽职调查。一般而言，尽职调查主要包括以下内容：第一、从业务和行业的角度，评价这个公司有什么东西值得收购，什么东西具有吸引力。根据并购理论，一个公司的优势可以分为技术优势、市场优势以及其他方面优势。第二、调查被收购公司是否存在较大的潜在法律风险和财务风险。有很多风险在账面上是看不到的，如潜在的诉讼等，必须要通过专业机构来分析和评估。在我们的工作中，存在许多类似情况，最终导致收购不欢而散。第三，根据调查结果判断整个公司的资产质量。有效资产的多寡就决定了公司的价值的大小。
最后，根据调查结果决定是否收购并选择适宜的并购方式。对于公司业务好、风险小、资产质量好的公司，可通过直接收购其股权与公司现有业务进行嫁接和整合。如果被收购对象有重大的债务或其他的风险，则应该首先对目标公司进行剥离，然后再进行资产收购。