券商上市：橘子红了 资本市场, 选择性, 银行业, 美国, 德国

博迪

金融体系之争：银行业主导与资本市场主导
金融体系的选择问题，实际上是直接融资与间接融资的关系和结构问题。纵观当今世界各国金融体系，基本上可以归纳为两大类，一类是以德国为代表的全能银行主导型金融体系，一类是以美国为代表的资本市场主导型金融体系。两种金融体系相互独立，相互依存，各有利弊，共同发展。从我国目前现实情况分析，即使在资本市场全盛时期的2000年，间接融资与直接融资的比例仍然大约是85比15。可以认为，我国金融体系属于银行主导型。
我国金融体系和结构长期以来缺乏有效的分散性、选择性和灵活性，这直接导致了国有商业银行资产质量控制所面临的巨大压力，使得银行体系在分享经济快速增长所带来的信贷需求同时，也承担着经济波动的成本。金融结构问题已经成为影响我国金融体系发展的关键问题。如果支持金融创新的直接融资得不到长足发展，那么我国的自主创新之路就难以继续。
大力发展资本市场是党中央、国务院做出的一项重大战略决策。党的十六届五中全会明确提出了要"积极发展股票、债券等资本市场，加强基础性制度建设，建立多层次市场体系，完善市场功能，提高直接融资比重"，这充分表明了党中央、国务院对发展我国资本市场的高度重视。可以预见，我国资本市场将迎来一个大发展的时期。在今后相当长的时期内，我国资本市场主导金融体系的地位和作用将不断得到提升。
化解不良资产与银行改制上市
近几年来，我国金融体制改革进程快速推进，一系列的变革诸如国有商业银行化解不良资产、股份制改革上市、股权分置改革、资本充足监管、汇率和利率市场化和金融综合经营等举措接踵出台。在多种体制性变革因素的推动下，我国的金融业正在进入一个深刻的转型时期，其中包括金融业务的全面开放和资本创新、发展直接融资和汇率利率市场化等。其中最实质性的内容当属化解银行不良资产与国有商业银行改制上市。
提高资本充足率是降低银行不良资产比率的有效途径。根据规定，2006年末是我国金融业入世保护期的终止日，在此之前，我国银行业资本充足率必须达到百分之八。而该项政策的严格实施必将导致一连串的金融行为和现象。首先，银行业将大量减少信贷投放，压缩不良资产，转向更为健康的货币市场运营。其次，对于不能达到资本充足率百分之八的中小银行，尽管其资产份额占百分之三十甚至更多，也会出现剧烈的重组甚至退出市场的行为。因此，改制上市增资扩股变得尤其重要。
继一批中小型股份制商业银行较早上市之后，一批大型国有商业银行走上改制上市之路。从交通银行、建设银行、中国银行和招商银行，到航母级银行股工商银行，我国银行业的系列IPO，掀开了资本市场波澜壮阔的一幕。每一次IPO都在打破原有纪录，又很快被后来者刷新。有人把2006年称为"银行IPO年"，这种大规模的转型和调整有利于我国金融业创新发展、保护资源和提高效率。
证券业的治理与上市
2004年，监管部门提出券商综合治理计划后，我国券商就开始通过托管、并购和合资等形式，进入新的一轮机构洗牌阶段。股权分置改革完成后，券商的传统业务和创新业务将面临新的机遇与挑战，我国券商的分化格局将加快，一批劣质券商惨遭淘汰出局，一批大中型券商获得长足的发展，一批超级航母级券商从此确立了在我国证券业内的主导地位。未来我国证券业格局主要由三类券商所决定，第一类是具有强大股东背景支持的大型券商，第二类是金融控股集团旗下的银行系券商，第三类是即将成为国内主流券商之一的合资券商。目前我国券商综合治理已取得重大阶段性成果，即将告一段落。
2005年，监管部门发布了以净资本为核心的券商风险控制指标管理办法，对净资本提出了更高的要求。办法规定，只有在净资本配置方面能够满足条件的券商才有资格扩展新业务。在净资本成为券商开展各项业务的门槛之后，券商之间的竞争无疑进入了新的发展阶段，已经上市的券商开始显现优势，中信证券的成功增发就是明显的例证。以中信证券为例，其在上市前，与长江证券的规模和实力相当，而中信证券在上市扩张之后，其净资本已经达到40多亿元，2006年又成功完成定向增发，净资本规模已经接近百亿元。这对于那些没有上市融资资格的券商来说无疑是极大的诱惑，于是，上市融资就成为众多券商绝佳的生存选择。
目前，沪深两市仅有宏源证券和中信证券两家上市券商，与银行类上市公司相比，数量远远落后，这与证券业的行业地位是极不相称的，因此，证券业需要奋起直追。目前已经明确上市计划的除长江证券、光大证券、广发证券、东方证券和中原证券外，中金证券、国元证券、华泰证券和海通证券等多家券商也公开透露了上市计划。上市融资已成为券商共同的追求目标。由此看来，券商上市不仅是必要的，而且也是可行的。
借壳上市还是IPO上市
与银行IPO不同的是券商借壳上市。继广发证券成功借壳延边公路之后，券商借壳上市成为市场上的最新潮流。近期，市场上陆续传出了海通证券借壳兰生股份或锦州六陆、光大证券借壳北京化二或金证股份、华泰证券借壳太极实业或欣网视讯、国信证券借壳宜科科技、长江证券借壳SST幸福、东方证券借壳梅林股份、民生证券借壳健特生物等消息。
为什么如此之多的券商放弃IPO而选择借壳上市呢？由于在准上市券商中，能达到直接上市条件的数量很少，所以准上市券商多采用借壳上市的方式。一直以来，最近三年连续盈利的条款成为券商IPO难以跨越的门槛。由于证券业在过去几年中连续整体亏损，大多数券商要实现连续三年盈利条件，至少要等到2007 年。多数创新试点券商的持续盈利水平在近期内也难以达到IPO的要求，即便一切顺利，通过IPO上市最快也要等到2008年左右，这其中无疑存在较大的不确定性。在此背景下，借壳上市成为大多数券商上市的次优选择。这种情况与银行业有很大的不同，至今为止，我国资本市场尚未出现商业银行借壳上市A股的案例。
借壳上市也许是最快捷的途径，但借壳风险也是客观存在的。券商借壳上市必须解决好以下几个问题：一是如何将金融公司与实业公司的经营分离，也就是如何剥离原来的业务，这其中可能存在不利于保护原有股东利益的情况；二是对于已经完成股权分置改革的上市公司，与大股东之间就对价与补偿的问题需要重新谈判，有可能以较高的代价换取较低的股权比例；三是对于即将借壳尚未股改的上市公司，很可能是问题公司和ＳＴ公司，其债务处理将比较复杂和繁琐，一般情况下，需要得到当地政府的支持；四是在成功借壳之后，券商仍将面临能否持续盈利，获得再融资机会和融资数额大小的问题。
笔者认为，IPO仍应是券商上市的首选方式。对于目前市场上盛行的券商借壳上市方式，可能存在部分机构借助内幕信息进行内幕交易，操纵价格以获取非法超额自营投资收益的嫌疑。需要引起有关方面和投资者的高度警惕和重视。