李锦：权证布道者 突破口, 评论家, 兴业集团, 投资分析师, 兴业证券

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旨在中国建立中国式文化银行的法国兴业集团正步步为营，以权证为突破口，将在中国所有的业务重点放在衍生品上。而作为法国兴业证券（下称法兴）主管亚洲区股票衍生产品市场销售及推广工作的李锦先生，专于包括权证在内的股票衍生产品。身为香港著名投资分析师和市场评论家，李锦成为法兴中国棋局中重要的布局者之一，更成为中国内地金融衍生品市场的布道者。
与其供职的法兴一样，李锦在金融领域也是一个经历颇为丰富的“老资格”。“在投行里面，我已经是一个‘老人’了，”李锦笑言，“我们公司员工平均年龄在32岁左右，很难找到一个超过40岁的，而我就幸运地超过了。”
“我从事金融工作时间相当长，从1988年至今，已经有18年了。先是做银行，然后到证券，后来再回到银行，转来转去之后，最后又回到证券，加入法兴从事金融衍生工具，差不多也两年多了。”李锦说，“我也很愿意把我们在权证等金融衍生产品的一些经验与国内机构分享，推动国内权证市场的发展。”
权证巨擘
金融衍生品在全球资本市场的发展历史，就是一部悲欢与兴衰交织的演绎史。自金融衍生品诞生以来，在各国资本市场发生了无数或辉煌或悲壮的故事，而行走在金融衍生品浪头的发行者则更是无数故事的见证者。
法兴证券是香港最大的窝轮（权证）发行商，同时也向金融机构提供外汇及利率衍生工具、信贷衍生工具、定息收入基金和商品衍生工具等结构性金融产品。而法兴证券代表的是法国兴业集团的企业及投资银行部门，香港只是其遍及欧洲、美洲及亚洲超过50个国家和地区的资本市场之一。
权证最早出现于美国市场，但后来却逐渐被期权等衍生品所取代，反而在欧洲、亚洲等地的资本市场发展壮大。而亚洲特别是香港资本市场作为权证新兴之地，近年来发展迅猛。
“自2002年起，香港权证市场的成交额呈显著上升之势，在2004-2005年间，增幅超过60％，占全球市场总成交额的19.1％。”李锦说。
根据国际交易联合会（FIBV）统计数据显示，2004年港交所权证品种总成交额达到673.37亿美元，较上年增长近一倍，并一举超过德国、意大利等传统权证大国，成为全球最活跃的权证市场。2005年，香港衍生权证市场交投更趋活跃，成交额迭创新高，全年权证市场成交金额突破1000亿美元，遥遥领先于其他市场。
目前，香港共有18家发行商，2005年上市的权证高达1304只，比2004年上升51％，无论是数目还是成交额，香港权证市场在2005年都稳居全球首席。
李锦表示，“2006年以来，香港权证市场成交额更是明显增加，第一季度已达2005年全年总成交额的40％左右，同比增幅约一倍，占市场总成交金额也较去年同期增加，平均约20％。”
而在香港市场权证的火爆之中，法兴证券功不可没，继续了其全球金融衍生工具产品市场领军者角色，为香港权证市场最大的发行商。
“今年第一季度，按照权证占有率算，排名前三位的分别为法兴、比联证券以及麦格理银行，合计占有60％以上，而其中法兴的市场占有率更是达到24.53％。法兴在全球12个国家和地区有权证，就全球而看，我们做的最大。”李锦透露。
国内布道
“法兴将致力于成为中国式银行，目前将以衍生品作为业务重点，以带动法兴其他业务在中国的发展。”法兴中国业务主管普瓦耶表示。
作为股改副产品的权证，正在国内A股市场演绎着疯狂。从第一只宝钢认购权证起，截至目前已壮大至20只，除屡屡上演惊人涨幅外，更是以不足香港市场十分之一的权证数量，制造了突破400亿元的成交金额，把号称“全球第一”的香港甩在身后。
同时，沪深两个交易所均对权证抱以极大热情，希冀通过备兑权证等创新打开金融衍生品大门，具有敏感嗅觉的海外资本大鳄们更是闻之而动，纷纷抢入中国资本市场即将到来的衍生品盛宴，法兴就是先觉者之一。作为全球最大的权证发行人，法兴自然不会坐视正蓬勃发展的中国权证市场。
3月31日，法国兴业集团在上海举办“首届中国衍生工具论坛”，该次论坛专为国内金融机构和中介机构而设，上交所、上海证监局、银监局等监管机构悉数派员出席。而在此前的3月中旬，法兴与广发证券签署了衍生品合作备忘录，为ETF备兑权证产品进行研究，重点在于避险系统及成本降低等方面。
“我们和广发证券的合作主要在于技术方面的合作，共同开发权证的避险系统，目前并不在意盈利，前期投入都不收费。”李锦说，“此外，我们还对国泰君安等其他国内券商金融衍生产品从业人员进行短期风险培训，再由他们将风险控制的理念带入国内权证市场。”
而对于国内呼声颇高的备兑权证，法兴更是走在了前列。2005年7月26日，法兴的上证50ETF权证在新加坡交易所上市，这是海外证券市场第一个以上证50指数为标的资产的权证品种。
李锦介绍，该上证50ETF权证为欧式认购权证，发行数量为400万份，发行价和行权价分别以新加坡元和人民币计价，交割时采取以新加坡元为币种的现金交割方式。
“我们是通过QFII来对冲的，没有QFII资格是很难完成的。因为作为避险的一种手段，我们要买进上证50ETF股票篮中的股票作为对冲。”李锦表示。“在香港、新加坡还有韩国，我们发行的权证都是以现金交割的。我们卖出上证50ETF认购权证的同时，要买进上证50ETF股票篮中的股票，到期的时候，如果股权还有价值，我们就会卖掉股票，拿现金给持有权证的投资者交割。”
李锦认为，如果国内真的推出上证50ETF备兑权证，应该和法兴在新加坡市场发行的上证50ETF大同小异。
“除了币种会采用人民币，是采用欧式还是采取美式或者百慕大式，交割时是采用现金还是股票并不肯定外，其他应该是基本一致的。”
“此外，还有一点，就是国内发行的上证50ETF备兑权证可能引发波幅要比新加坡市场上的高，权证价格卖的自然也会比较高一些，因为国内发行要全额等价质押，成本比较高。李锦表示，权证业务其实是一个风险管理业务，但内地目前缺乏多样性的避险工具，导致权证发行成本及价格过高。“在香港市场，比如汇丰控股一家标的就可能有上百只权证，其中法兴一家就有15只，15只权证里面一些风险就可以互相抵消了。由于避险工具的多样性，导致发行成本降低，而成本的降低就意味着权证价格降低的可能，对投资者、对权证市场都是一个良好循环。”
“在国内，我们也提出要对权证的风险有一个完善的规避系统，目前主要是股本权证，问题还不是很突出。而将来发展到备兑权证，市场将更大，有更多的散户投资者参与，如果出现风险控制问题，就不仅仅是投资者输钱的问题，更会影响他们的投资信心，导致权证市场夭折，这点已有前车之鉴。”李锦表示。
前景可期
目前，国内权证走势与正股走势并不吻合，甚至脱节，而国内一些券商却认为这样反而是一个好现象，认为可以吸引更多的投机资金进来。
“这是不正常的现象，衍生产品是要跟着标的走的，当投资者最终发现这只是投机的场所，他们受到伤害之后，就不会再进来，对权证市场发展很不利。”李锦表示。
之所以会造成国内权证市场目前的现状，李锦认为，“首先，内地权证市场正处于起步阶段，很多参与的投资者对权证并不是十分了解，参与人数也很有限。我们听国内一些券商说，可能只有上千个经常参与权证交易的投资者，这并不是一件健康的事情。”
其次，李锦认为国内权证市场刚刚起步，截至目前也只有20只。比起中国金融市场、股票市场的发展规模，根本不可同日而语，要靠更多的品种和更大的交易量来带动权证市场的发展。
再次，李锦表示，在法律法规方面，国内也要逐渐完善。“比如对发行商责任的要求，按照香港的经验，要求发行商必须同时是做市商，以保持权证品种一定的流动性，同时信息披露要及时透明。而不要去管券商是赢还是输，他们现在正处于一个学习的阶段，赢要赢的明白，输要输的清楚。”
此外，李锦认为有几个方面是国内发展权证所要关注的：第一，参与者要更广泛一些，国内目前只是少数券商参与其中，而在香港，不仅是发行商，而且包括交易所、证券协会、信息公司等也参与进来。第二，内地权证发行要全额质押，发行商要等价质押相应的股票或者现金，成本非常大，而在香港则是信用发行，不用全额等价质押。
“其实这样并不是很合理，因为你无从判断发行商将要发行的权证是否能够全部卖出，如果他只卖出其中的一部分，那么全额等价质押对其资金的运用压力是非常大的。”李锦说，“内地权证市场要想获得更大发展，就必须解决这样问题，要学习成熟权证市场的成功经验。否则，就可能如同台湾的权证市场一样，不会很成功。”
李锦表示，国内券商发行权证时，可以寻找外资机构为权证发行提供担保，免除参与者提供股票或者现金质押的成本压力。“外资进入国内权证市场，一方面中国可以借鉴他们避险的经验，参考成熟市场的经验可以更快地顺利发展，另一方面外资担保还可以减轻内地机构的权证发行成本。”
同时，由于目前国内A股市场与香港市场相比，缺乏建行、中国人寿等大型蓝筹上市公司，标的的匮乏的确会影响到权证的发展。但是，李锦认为，随着A股市场的发展以及大型公司的上市，同时如果监管部门对权证标的上市公司的条件有所放松，国内权证市场还是大有可为的。
“未来国内权证市场的发展前景取决于相关法律法规如何制定，其实就是学习哪个市场的问题，如果借鉴香港市场的经验，将有助于国内权证市场更快地取得成功。”
李锦
法国兴业证券亚洲区股票衍生工具高级副总裁，负责股票衍生产品的市场销售及推广工作。从事金融工作逾15年，亦是香港著名投资分析师和市场评论家。