华帝股份：收入增长印证改善 期待盈利更上一楼 华帝股份, 营业收入, 成本上涨, 原材料, 经销商

布鲁斯

1Q营业收入超预期，利润：
　　
公司1Q实现营业收入4.1亿（YoY19%），超出我们预期11%，公司渠道管理改善趋势；实现净利润0.17亿（YoY42%），对应每股收益0.08元，大幅高于我们预期29%，但主要来自于营业外收入，营业利润率同比下降，期待后续盈利能力提升。
　　
正面：
　　
1Q营业收入在去年高基数基础上实现19%增长，收入增速回升，超出我们预期11%，渠道下沉和经销商激励效果初显。
　　
毛利率基本稳定，原材料成本上涨和上规模并未损害毛利率，体现了公司品牌力量和议价能力尤强。
　　
现金充裕，期末货币资金余额近4亿，占流动资产约50%。
　　
负面：
　　
营业利润率同比下降，经营性利润增长3%，超预期部分主要为营业外收入。主要是管理费用同比增长42%，管理费用率同比提高1.4ppt，咨询费用和新产品开发费用支出增长。
　　
经营活动现金流为负，但较上年同期有明显好转：一方面本期应收票据和存货余额均有增长，另一方面应付票据减少近5000万。
　　
发展趋势：
　　
未来几年保障房建设加速、农村需求腾飞，厨电行业将显著受益。
　　
近两年公司经营改善趋势较为明显，股权关系理顺，内部制约和激励机制的引入保证公司运营效率的稳步提升。
　　
公司预计2011年上半年净利润增长20%-50%，符合预期。我们预计2011年2季度后收入增速将持续高于30%，毛利率稳中有升，业绩持续改善日益清晰。
　　
估值与建议：
　　
1Q业绩大幅超预期，但由于占全年比例较低，我们维持盈利预测不变，未来三年净利润均能保持30%以上增速，预计2011-13年每股收益为0.72、0.93和1.20元（YoY32%，30%和29%）。
　　
目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为19x和14x，维持“推荐”评级，近期股价持续回调带来较好介入机会。
　　
风险：原材料价格大幅上涨，厨电消费增速放缓。