上海医药：赴港上市在即 摊薄后估值仍安全 毛利率, 抗生素, 营业收入, 工业, 广东

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1季报扣除广东天普一次性损益后净利润增26%，符合预期11Q1公司实现营业收入118.68亿元（未含抗生素业务），同比增长26.88%，扣除广东天普的销售，则收入同比增长29.01%；归属于上市公司股东净利润8.49亿元，同比增长107%。扣除因广东天普不再纳入合并报表范围产生的一次性投资收益后的净利润5.15亿元，同比增长25.80%；实现EPS0.426元/股(扣非0.22)。经营性现金流量净额4.31亿元，盈利质量正常。

医药工业仍表现平淡。医药工业销售收入（未含抗生素业务，下同）21.75亿元，同口径增长10.2%，仍低于行业平均增速，毛利率46.6%，同口径下降0.7个百分点。调整制药工业产品结构、改善和提升毛利率是公司接下来的重点工作。

医药商业在高基数上快速增长，亮点突出医药分销及供应链解决方案业务实现销售收入91.6亿元（扣除内部销售），在原有较高基数上快速增长36.7%，毛利率6.7%。主要是过去两年持续收购的中山医、福建医药等产生效益，而原来的上医控股自身也有20%以上的增速。公司近期和辉瑞、中国邮政等展开合作，探索分销新业务模式。

两项重要收购完成略有延时公司今年两项重点收购项目：集团抗生素资产、中信医药。集团抗生素资产2季度才能完成，但我们前期预测对集团注资没有做调整，不影响预测结果。但中信医药原来预测按全年并表，此次按9个月并表，减少合并约0.02元，因此我们将原来主业的业绩预测调整为0.97元/股（原0.99元），加上广东天普一次性收益约合0.17元/股，预计11EPS1.14元/股。对12-13年业绩预测不做调整。

赴港上市在即，维持“推荐”评级公司赴港上市进展顺利，预计6月份完成。届时融资规模将有望达到百亿之巨。

并购后有望继医药商业后，在医药工业领域展开并购。主业业绩11-13年0.97、1.29、1.58，假设赴港IPO股本摊薄20~25%，摊薄后12EPS介于1.03~1.08之间，则12PE也只有19~20X，估值仍较安全，维持“推荐”评级。