太子参狂涨价 江中药业受压 江中药业, 资金流向, 太子参, 换手率, 毛利率

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现价：24.28 涨跌：1.06 涨幅：4.57% 总手：32655 金额（万）：7762 换手率：1.10%
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　　江中药业股份有限公司(江中药业，600750)第一主打产品健胃消食片2010年销售了2.3亿盒，预计未来五年的销售增速仍将稳定增长。但太子参的大幅涨价，给江中药业造成了沉重的成本压力，今年上半年健胃消食片的毛利率同比将大降。不过，随着新参的上市，下半年健胃消食片毛利率有望逐渐回升，今年全年的毛利率仍可能比去年低5%~10%。
　　此外，随着江中药业初元产品升级以及营销渠道调整的完成，初元的销售增速今年将加快，可能比去年增长35%左右，销售收入有望达到3亿元以上。
　　另外，高端保健品参灵草，市场空间广阔，目前市场测试状况良好，返购率达20%~30%，我们预计今年销售收入可能达到1亿元。
　　从短期看，太子参的价格变动是影响江中药业利润的最大因素，太子参全年采购均价每下降50元/公斤，将节省成本1亿元左右。从中长期看，初元和参灵草的销售情况将对公司利润产生重大影响。
　　我们预测江中药业2011-2013年的EPS(每股收益)分别为0.98元、1.32元和1.75元，2011年的预测PE(市盈率)仅为26倍，若太子参价格在下半年跌幅度较深，公司业绩或能超出预期，因此给予“推荐”评级。
　　昨日江中药业收于26.57元/股，涨1.84%。
　　健胃消食片销售增速放缓
　　健胃消食片是江中药业第一主打产品，2010年销售了近2.3亿盒，在国内助消化OTC(非处方药)领域用量最大，同时也是国内OTC药品中少有的年销售额突破10亿元的单品。从2005年到2010年，江中健胃消食片的销售收入从6.5亿元增长到11.44亿元。
　　但我们也应该看到，最近两年，虽然健胃消食片的销售收入仍然在增长，但增速由2008年的18.81%下降到去年的9%，今年上半年还有可能出现负增长。随着销售基数的增长，销售增速必然会放缓，但消食片从去年四季度到今年一季度的销售下滑，更主要是受到太子参价格暴涨的影响。一旦太子参价格大幅回落，消食片销售有望出现恢复性上涨。
　　我们预计未来5年，江中健胃消食片仍将稳定增长。增长点主要来源于三个方面：第一是营销渠道的改善，在2011年江中药业将以“稳渠道、强终端”为核心，继续加强经销商和非协议客户的管控，将一级经销商数量缩减到30多家，基本每省一家，极大地防止了窜货现象，有效稳定了终端秩序；第二是健胃消食片获得了“健”字号批文，应用范围得到扩大，若公司能摸索出合适的保健品推广策略，有望从快速增长的助消化保健品市场中分得一杯羹；第三是助消化药尤其儿童助消化药市场5年内仍将有5%以上的稳定增长，作为行业龙头，健胃消食片理应获得行业的平均增速。
　　7月太子参新参上市
　　“成本压力趋缓”
　　我们预计今年下半年健胃消食片毛利率将逐渐回升。健胃消食片的主要成分太子参、陈皮、山药、炒麦芽、山楂，辅料为蔗糖、糊精、硬脂酸镁。去年以来，太子参以及白糖等价格的上涨，给江中药业造成了较大的成本压力。江中的太子参自有产地面积很小，远远不能满足自身生产需要，因此主要靠外购，其中采购品种以福建统货为主，去年采购量为2000吨左右。
　　2009年太子参价格一直稳定在30元/公斤，之前几年价格也很少超50元/公斤，因此公司在太子参方面的成本压力很小。去年太子参主产地福建和贵州遭受冰冻、干旱、洪水等自然灾害，导致减产了三分之一以上，全国太子参的产量不足3500吨，这样江中的需求量占到全国产量的近六成。在供需不平衡的背景下，游资开始大肆炒作，太子参价格从2010年下半年起一路飙升，从2010年初的不到50元/公斤一直涨到今年4月份的最高400元/公斤，最大涨幅近10倍。
　　由于一盒健胃消食片平均大约需要8.7克的太子参，如果太子参的价格在400元/公斤，相当于一盒健胃消食片仅太子参的成本就达到了3.48元，而健胃消食片的市场平均售价仅为6.5元/盒，这就大大超出了江中药业的承受力。所以在今年一季度太子参价格达到高峰，江中药业采取了适当减产的措施。另外，江中药业在每年的5月份和8月份会将所有生产线停产检修，每次停产的时间在半个月到一个月，这次也会视太子参价格以及市场营销情况，合理安排停产检修的时间。
　　由于健胃消食片是放在母公司里的，2008年、2009年和2010年上半年母公司的毛利率分别为68.36%、69.89%、61.39%，而2010年全年的毛利仅为47.4%，2011年第一季度的毛利率更是下降到38.78%，可见太子参的价格变动对于消食片的利润影响之大。我们预计今年二季度的毛利率肯定会低于今年一季度，而今年上半年消食片的平均毛利率可能在30%左右，同比将下降30%以上。
　　太子参是一年生药材，去年的高价大大刺激了药农的种植积极性，今年仅贵州和福建两大主产区就比去年扩种了30%以上，估计全国种植面积在五万亩以上。今年截至目前，贵州、福建和安徽三大主产区没有出现类似去年的大灾害，亩产量应该比去年提高20%左右，按照100公斤/亩计算，今年新参的产量当在5000吨以上。随着7月份新参季的临近，太子参的价格从5月开始有了较大的下跌，我们预计新参上市后，价格继续下降的概率较大，若下半年的平均参价能回落到100-150元/公斤，相当于健胃消食片的毛利率比上半年能提高20%~25%，但今年全年的毛利率可能比去年低5%~10%。
　　保健品业务将加快成长
　　江中药业在2008年5月推出了初元复合氨基酸口服液，有两款产品，分别针对术后人群和体质虚弱人群。在初元推出当年，江中药业就快速组建了600余人的专业化保健品营销团队，实现了全国26个省的初元产品覆盖，当年共实现销售收入4934万元。2009年再上新台阶，初元营销团队发展到1000余人，初元全年实现销售收入2.01亿元，同比增长308%。
　　初元2010年的销售收入为2.25亿元，同比仅增长12%。销售增速低于预期的主要原因在于三点，第一是新成立的保健品销售团队增长过快，在经过两年的高速增长后，管理费用大增；第二是产品的升级换代还处于交替期，新老产品共存，由于担心影响老产品的销售，公司对新品的广告没有及时跟上，新品也没有全面铺货；第三是如何在药店推广保健品，公司还在总结和调整中，这也在一定程度上影响了去年销售的增长。
　　今年以来江中药业在售的主要是初元氨基酸产品的升级系列，初元复合肽特殊膳食营养液，也同样分为两款，分别针对术后人群和体质虚弱人群。相比氨基酸系列，复合肽系列性能更优，价格也略有提高。今年江中药业已将复合肽系列在全国全面上市，广告投入也将随之跟上，我们预计今年初元的销售增速将加快，同比有望增长35%左右，销售收入可能超过3亿元，将迈过盈亏平衡点，实现盈利。
　　江中药业还在2010年推出了高级滋补保健品参灵草，主要功效是抗疲劳、增强免疫力和延缓衰老。参灵草定位高端，价位较高，每盒的终端价格是8150元。若按照每天1瓶，每月30瓶，一年服用3个月来计算，一年需要花费7.34万元，若全年每天都服用，则需要花费近30万元，这远非普通人所能消费的。公司将参灵草的目标人群定位为“富贵星”(富人、权贵和明星)。去年江中药业在南京、北京和上海等地进行目标人群的市场测试，市场反响良好，返购率达到20%~30%。
　　我国西洋参、虫草及灵芝的市场容量分别为200亿元、280亿元和100亿元，参灵草作为传统滋补药材的创新替代品，具有广阔的市场空间。若按照增发募投项目的年产2100万瓶的产能计算，参灵草的潜在市场规模在100亿元以上。2010年的销售收入在2000万元左右，今年有可能突破亿元的销售额，成为公司新的收入增长点。但由于前期投入较大，在尚未达到规模效应前，短期内估计还很难实现盈亏平衡。