[20110628]中信建投：尖峰集团股价被明显低估未来有较好收益 天士力集团, 尖峰集团, 投资收益, 浙江金华, 医药公司

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水泥+医药双主业向好助推利润大幅增长。公司确立了以水泥和医药为主导,以通信、商贸为辅的发展战略。去年受益水泥+医药双主业均取得良好效益,公司业绩大幅增长。其中,从收入水平来看,基本与09年持平,而利润增长却接近翻番一方面得益于产品毛利率的提高,由09年的15.26%提高到了2010年19.60%,且三项费用控制较好;另一方面得益于参股的水泥公司(浙江金华南方尖峰)和医药公司(天士力集团)盈利增加贡献给公司的投资收益。投资收益占到归属于母公司净利润比重的74.88%。

中东部水泥价格提升盈利改善,关注公司以权益方式进行产能扩张的独特优势。公司水泥业务去年收入5.1亿元,主要以浙江尖峰水泥有限公司为整合平台(控股93.91%),去年该子公司贡献净利润5459.73万元,其水泥产能主要来自其控股的湖北大冶尖峰(2010年熟料248万吨),去年下半年湖北和浙江本地水泥价格大幅提升提高了吨毛利水平,下半年水泥的毛利率比上半年提高了10个百分点达到19.85%。此外,值得关注的一点是该公司水泥业务除自建控制以外,还积极通过参股合资,以权益投资的方式快速扩张产能。公司拥有浙江金华南方尖峰水泥有限公司35%的股权(权益法)和南方水泥3.31%的股权(成本法,利润来自去年分红),这两家公司去年分别贡献净利润3621.38万元和3156.15万元。合计水泥业务以投资方式分得的净利润占公司整体净利润的49.38%。此外公司去年11月份投资获得云南普洱尖峰接力75%股权(新建产能100万吨)预计今明两年可贡献利润。

医药业务量增利涨。公司医药业务去年收入6.52亿元,其中医药工业和医药商业收入比为1:2.5,医药业务主要以浙江尖峰药业有限公司为整合平台,该子公司去年贡献净利润3246.25万元。医药工业主要以普药和OTC药品为主,其中盐酸头孢甲肟、门冬氨酸氨氯地平片、愈风宁心滴丸、玻璃酸钠滴眼液等重点创利品种的销量去年均有明显增长,特别是盐酸头孢甲肟,公司采取进一步细分市场、加强对代理商激励等积极策略,全年销量比09年同期增长了21.57%,毛利率上涨4.75个百分点。医药商业包 括金华市医药公司和尖峰大药房,该块盈利能力弱。公司目前的总体思路是以开发高技术含量、高附加值的化学原料药及新型化学药制剂为主,中成药制剂为辅,适时进入保健食品领域。以开发抗感染、心脑血管和抗忧郁症用药为主,兼顾有一定市场潜力的专科用药。这几年每年都有数个新药投产,同时有多个新药进入申报阶段。部分药物如注射用喷昔洛韦为国内独家。

参股天士力集团,保证医药投资收益。公司拥有天士力集团20.76%的股权。去年投资天士力集团实现投资收益2417.08万元,占整体净利润比重18.20%。天士力集团目前资产优良,成长性良好,可保证公司未来较好的投资收益。

扩大上游原料药和制剂生产规模。尖峰药业多功能实验车间技术改造项目已于年初顺利通过了GMP认证,保证了头孢甲肟等重点创利产品的原料供应。尖峰药业公司江南厂滴丸车间新增了包衣和全自动分装设备,已与植物提取车间同时通过了GMP的现场认证,为公司下一步植物药的发展打下基础。公司昨日公告,决定在金华市金西开发区建设新的生产基地,项目分两期实施,全部建成后形成年产35吨头孢类、抗肿瘤药类等原料生产线(为制剂配套)和2亿支各类粉针生产线。该项目的实施将实现公司医药业务的进一步拓展,对提升尖峰药业技术工艺水平、扩大产业规模具有战略意义。

拥有较多帐面价值极低的优质地产商贸资产。除医药和水泥两大主业以外,公司还拥有大量账面价值极低的地产公司。目前公司持有金发集团19.88%的股权,为其第一大股东,由于股权正好低于20%,以成本法核算未做并表处理,该集团公司主营房地产和市场建设,同时涉足物业管理、宾馆、餐馆、商场等领域,形成以房地产为主业,以市场业、物业管理为两翼的多元格局。现有金发房产、金华商城、金华太阳城、金发物业、金发大厦等多家全资或控股公司。由于这些资产获得的时间很早,公司持有其帐面价值目前只有3636万元,账面成本很低,远低于目前的市场价值,若视其按20%作权益计算投资收益,这部分增值空间巨大。

盈利预测。我们大体测算公司2011-2012收入分别为16.14亿元和17.77亿元,归属于母公司的净利润分别为2.16亿元和2.88亿元,对应每股收益分别为0.63元和0.82元。

估值。我们仅以水泥,医药和地产商贸这三项资产保守计算(不考虑以成本法计价的水泥资产和其他资产)公司价值。加总后公司价值约62亿元。而公司目前市值仅有42.94亿元,严重低估。股价有40%以上上涨空间,首次給予“买入”评级,目标价18元。

1)水泥:公司到2010年旗下控股参股拥有335万吨权益产能,2011年达到410万吨,以吨水泥市值600元计算,水泥板块大约值20亿元。

2)医药资产:预计2011年医药板块净利润在4000万左右,以30倍PE计算约合12亿元。公司参股天士力集团20.76%股权,天士力集团拥有天士力(600535)47.27%股权,以天士力(600535)现有市值194亿元计算,该块资产市值19亿元,考虑到天士力集团旗下还有其他盈利丰富的资产,预计参股天士力集团整体市值接近25亿元。这样整体医药板块市值.37亿元。

3)地产商贸:公司拥有金发集团19.88%的股权,集团09年总资产10亿元,保守估计集团目前资产市值28亿元,对应公司股权增值5亿元。