云程泰魏上云：从巨亏到反转 市场, 北京, 管理公司, 命中率, 神话

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2010-12-15  书写一个神话需要很长时间，也可以一战成名；一座神像可以长久矗立，也可以一夕之间轰然倒塌；但人要从废墟中重新崛起，并且站得更加自信和硬朗，一定需要经过诸多的磨难和历练，不断总结完善升华，才能破茧成蝶。
从2008年的惨败到2010年的辉煌，从净值0.3524到1.3293，北京云程泰投资管理公司总裁魏上云用了两年的时间，完成了277%的惊天反转，一举夺得“反转王”美誉。
大跌是正常调整
Q：市场从10月的大涨到目前的大跌，您认为导致市场出现大幅调整的主要因素是什么？
A：我们尽量避免对大盘做短期预测，因为命中率比较低，但对大局还是要有自己的思考和判断。
从两个方面来看，首先，中国经济向好的基本面并没有发生根本的改变。其次，无论是全球还是国内，资金面宽松的大局也没有变。第三，现在资金的出路越来越少，在通胀的背景下需要寻找出路。同时，全球资金往中国流入的大趋势才刚刚开始。在这些条件没有出现根本性改变的情况下，对中长期市场看好，对国内市场没有理由太悲观。
市场短期的调整很正常，我们觉得内因起决定性作用，最大的原因是前段时间大盘涨幅过大，短期估值过高，无论是大盘股还是中小盘个股，短期都有调整的需要。中小盘个股国庆前就开始涨，节后还创下新高，大盘股在国庆后短期涨幅也过大，出现调整很正常。当然，市场上一些说法我们也认可，如政策收紧、美元反弹等，但这些都是次要的。一定要预测的话，调整一两个月也属于正常。
货币过剩是未来几年常态
Q：如何解读美国新一轮量化宽松政策？对全球和我国会造成怎样的影响？
A：量化宽松是美国不得已而为之的办法，不可能结束。美国是全球流动性的源头，源头开闸放水，全球就一定流动性过剩，中下游一定洪水泛滥。
从引发本轮市场变化的根源上看，全球新一轮竞争性的货币投放可能会持续，因为大家似乎别无选择。对美国等消费型国家要转为靠生产出口来解决就业，就需要贬值，而且贬值也有利于减轻他们巨额的债务负担；而对于中国、德国等当前主要的出口国，过快的本币升值会带来生产出口和就业压力，因此即便升值，也需要延缓其速度。这样，各国为保护各自的出口利益，在复苏经济和解决就业的压力面前，维持弱势本币就都成为一种不约而同的选择。
唯一需要考虑的是各国会采取怎样的措施来应对，但在全球化的背景下，各国的措施效果会比较有效，如中国控制不了输入性通胀、控制不了热钱的流入。虽然周小川提出了“池子”论，也就是央行要采取一揽子的措施来控制流动性，可以起一定的效果，但改变不了根本性的问题。就中国国内来说，货币过剩会是中国未来几年的主要现象。
目标锁定新经济
Q：在目前的背景下，您看好哪些板块的投资机会？
A：在全球流动性泛滥的大背景下，资源品的价格上涨很可能会持续相当一段时间，而其中我们最看好有色金属。相比其它资源品而言，有色金属的供给会受到减排压力限制，而需求更能受益于全球经济的复苏，供需关系将逐步好转。黄金只依赖于大家的恐慌情绪，实际用途有限。原油、煤炭等在节能减排的社会进步中与经济发展的相关度也在不断降低。
另外，在社会货币极大过剩的情况下，房地产、银行、保险、券商等行业同样也将明显受益，但对这些行业而言，政策的干扰、产品的同质化竞争和与资本市场巨大的联动效应则是投资中需要小心应对的风险因素。
再有，就是受益于中国经济转型、符合中国经济转型方向的那些经济领域，如节能减排、新能源、环保、先进制造等，以及消费升级、医疗等大消费领域，都是我们长期关注的重点。这些领域经过本轮市场“二八结构逆转”的调整之后，随时可能出现新一轮的投资机会，我们会严阵以待。
不要害怕加息
Q：CPI持续走高，央行也开始加息，您认为市场会进入加息周期吗？对市场的持续影响是什么？
A：中国会开始进入加息周期，央行实际上不一定能够控制通胀，但必须采取有限的措施来控制通胀预期，如果不采取措施，通胀会进一步泛滥。而在有限的调控手段里，存款准备金率已经处于高位，央行票据发行也接近天量，加息是剩下不多的手段之一，一定会动用。
但我们强调，不要害怕加息，因为加息不会影响中国经济向好的大局，央行敢加息，就表明政府对经济的增长有足够的信心。同时，加息阻止不了热钱的流入和国内货币的泛滥。
不单纯长期持股
Q：您如何理解“价值投资”与“理性投资”？
A：我们本质上属于价值投资，所有的投资都基于买企业的心态来投，重视评估企业的价值。但我们不敢说自己是价值投资者，因为我发现在中国，价值投资这个词被用滥了，而且有很多误解和错误的特征，比如：一说价值投资就是长期持有；价值投资和成长性是对立的，只买低成长便宜的公司，不碰高成长公司等，这些观点无疑是错误的。
如何理解“理性投资”和市场上传统的“价值投资”的区别：第一，我们重视价格。我们观察到市场上的价值投资有两种忽视价格的倾向，一是不计价格去买好公司，二是不管价格高低长期持有。而我们重视价格是说，一是如果价格过高，再好的公司也不买，二是买入的公司股价如果涨太高，超过了合理估值，肯定要卖出。
第二，不追求单纯的长期持股。中国有几个不适合长期持股的原因：第一是价格波动太大，一旦偏离合理区间我们就会卖出。第二是股东权益缺乏保障，但全流通后在改善。第三是产业环境变化快。第四是我们能找到的投资机会经常会比我们管的钱多，所以经常需要拆东墙补西墙，卖出老品种。
第三，我们的价值投资是投资成长股的价值投资。对我们而言，企业的最大价值就是成长性，所以我们重点投资新经济的股票。
第四，我们的价值评估方法和别人不一样，市场流行的是用市盈率方法，但很多新兴产业的新增利润还没有产生，所以我们借鉴一些实业投资的评估方法，突破市盈率的局限。
2008年大熊市的教训
Q：2008年贵公司产品表现并不佳，您认为最大的原因是什么？从2008年的大熊市中获得了哪些宝贵的经验？
A：2008年我们的产品下跌幅度比较大，主要有客观和主观的原因。从客观上讲，2008年的市场环境下，大部分的价值型投资者跌幅都靠前，包括香港惠理基金的谢清海，内地的但斌、肖华、林园等，价值投资共同的特点是只要重视了企业价值，就会越跌越买，所以在2008年损失比较惨重。从客观上讲，我们的投资方法在2008年特殊的情况下并不适用，相对趋势投资、市场派而言，我们做得差很多，这是很正常的，巴菲特也有亏钱的时候。
主观上讲，2008年我们也没有做好。2008年我个人获得的最宝贵经验就是所有的投资决策都是人做的判断，只要是人做的判断，就一定会有出错的时候，关键是当判断和市场出现偏差的时候，是否有止损等纠正措施和风控机制。2008年，当我的判断出现错误时，我并没有相应的风控机制。
2008年后，我们引进了止损的风控机制，从2009年市场的几次大波动可以看出，2009年2月和8月，2010年年初的大跌中，我们的净值表现都比较平稳，这是我们从2008年大跌中吸取经验的结果。2010年4月份净值出现了下跌，之后风控机制产生了作用，5、6月份净值就稳定了，市场7 月反弹，我们的净值很快就起来。2008年，对我们是有帮助的，使我们更加成熟、完善。
偏差造就机会
Q：介绍一下贵公司的投资理念和投资风格？
A：我们的投资理念概括来说就是：偏差造就机会，价值确定收益。
首先，偏差造就机会包括了四方面的内容：必然偏差―保持距离―过滤噪音―有限预测。
“必然偏差”是由于投资者情绪波动，或群体性行为裹挟，或市场盲点的存在，市场价格对基本面反映出现偏差几乎是一种“永恒的必然”。
“保持距离”是由于偏差大多源自市场，我们需要利用偏差而非被偏差所左右，因此我们倾向于与市场主动保持一定距离，相信“有距离才能看清图画”，以便尽量客观识别市场情绪，注意回避群体行为带来的影响。
“过滤噪音”是注意识别市场价格受各种信息刺激带来的扰动，不刻意迎合热点，不根据消息或博弈预测而频繁交易，坚持以企业未来合理经济价值作为价格参照。
“有限预测”是说投资需要预测未来，比如对企业未来经营前景和合理价值的预测就是我们投资的基础。
“价值确定收益”就是上面所说过的如何去避免市场上价值投资的一些误区，首先要坚持价值导向，寻找优秀的企业；接着要关注市场价格对企业未来价值的反映程度，不单纯地长期持有；最后，坚持成长性投资，我们眼中的价值投资与成长投资并不对立。
印象魏上云
“我在投资界已经摸爬滚打了十几年”，说起从业经历，魏上云淡定自若。对他来说，最刻骨铭心的依然是2008年大熊市的惨烈经历。
2008年，中国股市永远都会铭记的年份，股市一片惨绿，哀鸿遍野，65.95%的年度跌幅让投资者上了一堂生动却代价惨重的风险教育课。而魏上云也没有逃过这前所未有的暴跌。2008年10月，沪指定格在历史性的1664点，云程泰一期和二期的产品净值也定格在0.3524和 0.3827，64.76%和61.73%的巨大跌幅和大盘旗鼓相当，并没有值得称道的地方。
回顾这一段惨烈的历史，魏上云坦言，2008年阳光私募基金净值的大幅下跌主要有两方面的原因：客观上讲，价值型投资人在08年环境下容易遭受更多的损失，因为越注重价值，就会越跌越买，如香港的谢清海，国内的但斌、肖华、林园等，2008年都遭受了重创。主观上讲，2008年云程泰的风险控制机制并不成熟。
相对于净值的糟糕表现，魏上云在反思修正中更加坚定了对投资方法的信心。当然，暴跌下，压力不可能不存在。魏上云说，更多的压力其实是来自客户。那时，他就制定了一个工作原则：保持投资的透明度，及时和客户进行沟通。在市场恶劣的情况下，让客户相信自己的投资理念，让魏上云获得了更多的支持和鼓励，仅有三个客户进行了赎回，这既让他感动也让他惋惜。
“2008年最大的收获就是让我们对投资和投资管理有了明确的区分，举一个例子，对于自己看好的股票，从投资的角度出发的话，越跌越买是对的。比如2008年我看好的股票，其实后来还是涨上去了。但对投资管理来说，这是不对的，因为是拿客户的资金来验证自己主观的正确。投资管理需要考虑客户的承受度。”
2008年，使魏上云的投资理念更加的成熟和完善。2009、2010以及更长的未来，从废墟中重新崛起的魏上云，也许会飞得更高、更远。
精彩观点
●投资中最重要的素质是独立判断。在投资中，羊群效应是我们最大的敌人，我们都处于市场中，要克服羊群效应很难，因此无论在基本面信息的挖掘上，对企业估值的考量上，都需要做很多独立的判断，只有对市场差异化的判断，才能取得成功。
●相对于取得的成功，我们失败的时候更多，把做得不好的案例进行反思会更加重要，失败的过程对自己的触动会更多，能学习到更多的东西。
●市场，尤其是短期走势，是很难预测的。永远不要以“短期市场预测”作为我们是否入市的依据。当然，可以对长期大局有个基本判断，只要对中长期中国股市有信心就可以了。
●尽量去避免和别的投资者做竞争，避免去参与一些比较难以取胜的竞争，我们觉得自己并不比别人聪明，所以追求一种简单投资，回归投资的本质，比较注重对企业价值、股权价值的评估研究。
●2008年最大的收获就是让我们对投资和投资管理有了明确的区分。如对于自己看好的股票，从投资的角度出发的话，越跌越买是对的；但对投资管理来说，这是不对的，因为是拿客户的资金来验证自己主观的正确，投资管理需要考虑客户的承受度。
●首先，中国经济向好的基本面并没有发生根本的改变。其次，无论是全球还是国内，资金面宽松的大局也没有变。第三，现在资金的出路越来越少，在通胀的背景下需要寻找出路。同时，全球资金往中国流入的大趋势才刚刚开始。在这些条件没有出现根本性改变的情况下，对中长期市场看好。短期的下跌只是市场内在的需要。