Permal Group：欧债危机潜藏投资机会 的, 西班牙, 多, 欧洲经济, 欧债危机

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金融危机可能起源自美国的银行，但席卷欧洲多国，波及较脆弱的市场，特别是希腊、西班牙等国家。欧洲通过推出第一轮及第二轮长期再融资操作（LTRO）处理许多和银行业流动性相关的问题，但目前面对的问题更多是结构性方面的，需要更多的时间来解决。
　　
现在的投资机会很多，但我们应对欧洲经济面临的问题时刻保持警觉，因为从目前的情况看，任何形式的复苏距离我们都很遥远。
　　
最近公布的数据显示，欧元区的就业情况持续恶化，西班牙更是重灾区，几乎每四人中就有一人失业。与此同时，欧元区的制造业正逐渐恶化，经理人采购指数达到34个月的低位。
　　
此外，政治不确定性笼罩着欧洲，荷兰总理下台、法国总统萨科齐在大选中输给主张社会主义的奥朗德，希腊出现政治分歧导致很可能在年中举行新一轮的选举等，这些都为危机的解决增添了变量。加上英国和西班牙确认陷入双底衰退，导致欧洲未来发展之路充满疑虑。
　　
欧元区目前面对着众多挑战和不确定因素，上述所及只是冰山一角。然而，欧洲也有积极的因素，比如德国再一次明确了其作为欧洲增长动力来源的地位。
　　
以目前情况看，欧洲仍延续着紧缩路径，虽然奥朗德提议就严厉的削减财政算预措施重新进行商议，但希腊国内反对所谓“野蛮紧缩计划”的声音则日渐激烈。不论以何种词汇来表达，实行紧缩政策是将欧洲经济引回正轨的前提，此外，还需要对劳动力和资本架构进行大刀阔斧的改革，欧洲才有望重拾增长。
　　
然而，紧缩措施的效力不会一夜显现，这将是一个在未来三至五年才能见效的长期过程，并且将视领导人的决心和意志。
　　
目前，解决危机的决心和意志尚且存在，特别是在德国，尽管那里也有着许多不明朗的因素。德国仍被其他欧洲国家的中央银行拖欠了约6000亿美元债务，所以德国仍然掌握着话语权，但现在还不清楚的是，德国将何时重新审视其借贷策略及未来这笔欠债数字将达到何等高位。
　　
丛宏观经济角度出发，考虑到目前诸多尚待解决的问题，欧洲仍然令我们密切关注。尽管欧洲不时推出救市措施，但现阶段很难对上述措施是否奏效来下定论。那么，从投资者的角度，这意味着什么？人们是否应避开欧洲这个市场？
　　
积极提升股东价值
　　
我们认为，欧洲的情况正由迫切的问题演变成一种慢性的、长期性的问题，改善的步伐缓慢，但仍可挖掘出一些好的投资机会，尤其是当以灵活的头脑把握机会，而非受较传统的、只能做多的投资理念所束缚或拖累。
　　
相比金融危机发生后出现的极端情况，股票的相关性已回复至较合理的水平，改善了投资环境。这种极端情况一直延续至去年中期，在那之前，市场还都一直在非理性的增持和减持风险资产之间摇摆。
　　
然而，金融危机的余震仍挥之不去，我们经常看到的是日常出现的不明朗因素、区内政治的不稳定性、持续趋向负面的各项经济数据、不透明的公司估值，投资者们因上述因素而饱受困惑。但偏偏就是这种混乱局面却创造了不少的投资机会，这种现象似乎和容易被外界忽略。
　　
首先，我想指出的是公司活动回升，合并与收购交易明年将有所增加。目前，很多欧洲公司的估值被低估，但其实当中很多公司坐拥大量现金，但是缺乏内生性增长的渠道，所以它们正寻求通过收购策略性资产来增加收入，比如收购有助增加收入的品牌和分销渠道。最近的例子就是，英国电信公司沃达丰（Vodafone）以10亿英镑的价格要约收购另一家英国电信公司Cable & Wireless Worldwide。
　　
此外，市场亦存在“盲目性恐慌抛售”的牺牲品，一些优质的公司由于欧债危机深化而受到拖累，股价下跌。我们看到存在着购买那些基本面良好、但估值受压公司的良机，特别是在受金融危机打击深重的国家，例如爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙等国的公司。
　　
虽然一些欧洲公司的市盈率偏低，但其价格仍有可能继续下跌，所以不能不小心行事。站在一个灵活投资者角度，我们在多空两方面都看到了投资机会：对多头而言，其中一个被看好的领域就是全球的出口，拥有高端品牌的主要公司持续受惠于全球的强劲需求，特别是新兴市场和中国。这些公司有能力应对本土的挑战，这有赖于它们在新兴市场形成的稳固可靠的分销渠道；对空头而言，很多基金经理正将做空目标瞄准欧洲市场的某些环节，西班牙的银行就是个好例子。
　　　
此外也有一些基金经理看好能从欧洲乱局中获益的非欧洲交易，其中一个例子就是做多美国的银行，因为人们普遍相信美国的银行业会因接管欧洲的业务而获利。
　　
去年，欧洲投资者中的活跃分子强势回归，特别是在最近数月。高管薪酬与公司业绩不相匹配引起了广泛批评。最近的一个例子是保险公司Aviva的总裁迫于压力辞职。我们预期，未来数月内，活跃分子将把注意力集中在管理层业绩和问责方面。
　　
对于属于积极派的基金经理而言，现在正是公司审视其业务组合的大好机会，部分基金经理正游说公司分拆非核心资产，回归于自身擅长的业务上。这些积极的管理策略很大程度上是为了提升股东价值，对于那些现金十分充裕的公司来说更是如此，因为基金经理们相信，这些股价受压的公司是值得他们去把握的投资机会。
　　
破产重组投资机会大
　　
除了大型公司，现在还有很多次优的欧洲公司在努力谋求增长，他们需要进行策略性的合并，提高协同效应。积极进取的投资者主张更换管理层团队、改进运营管理、参与收购决策、发起股票回购、进行策略性收购以及改善公司治理等。例如，对冲基金敦促荷兰企业TNT Express提升运营效率，否则必须将公司出售，结果是TNT公司被UPS公司恶意收购。
　　
此外，业绩不佳的公司也蕴含着投资机会，部分信贷素质欠佳的公司千方百计地谋求获得贷款展期，这种情况只会越来越严重。
　　
长期再融资操作计划及欧洲债务市场的结构，在某种程度上限制了银行大量抛售其贷款组合。迄今为止，我们见到的出售主要集中于无利可图的贷款以及与房地产债务有关的投资组合，特别是西班牙的银行以及那些已被减值和已作拨备的资产。
　　
最终可能出现的结果是，欧洲的银行寻求通过让贷款和信用额度到期，实现去杠杆化，欧洲的银行借贷活动很可能将因此大幅削弱。这意味着，规模较小或实力较弱的企业将因未能得到新的信贷额度，而不得不重组或者违约。
　　
随着银行收紧借贷，公司亦可能在高收益债券和银行债务方面面临债务到期支付的压力。评级机构标准普尔估计，对于仍未重新商议贷款的公司来说，他们面临的偿债压力将在2014年到2016年间到来，估计全球的公司（不仅包括欧洲公司）未来四年将需要8万亿美元以进行再融资或偿还债务。
　　
鉴于银行不愿放贷，加上债务到期日逐渐迫近，人们将无可避免地见到更多的欧洲公司违约，更多的公司进入重组或者破产程序，这为对冲基金创造了释放庞大价值的机会。对于那些行事更为精明的不良债券投资者来说，同样意味着大好商机。
　　
我们认为，按照传统只做多的方式投资欧洲风险很高，因为市场非理性的增持和减持风险资产的波动不利于这种单向押注，但并不是说投资者应该远离这些市场。我们认为，无论是做多还是做空，错配都意味着投资机会。
　　
在真正的复苏来临之前，我们将见到更多这种错配情况。要想参与这个游戏，投资者必须采取灵活和有策略的方法，而对冲基金在这些方面比传统投资者更具优势。