三聚环保：今年突破产能瓶颈 脱硫, 的, 排放标准, 机动车

慎思

　　本月起，北京正式实施第五阶段机动车排放标准。新标准将硫含量指标限值由每公斤50毫克降为每公斤10毫克。主要从事脱硫净化剂、脱硫催化剂的北京三聚环保新材料股份有限公司(三聚环保，300072)将显著受益。随着全国范围内新燃油标准的实施与推广，脱硫催化剂用量将显著增加。同时，随着募投项目下半年投产，公司产能由2011年6900吨增加至2012年的19000 吨，公司产能与市场份额均有望实现倍增。
　　2013年全国范围内实行汽油国四标准将会加大脱硫催化剂的用量。随着全球对机动车尾气排放要求的不断加严，降低车用燃料中的硫含量已成为全球车用燃料品质提高的一个主要标志。由于燃油中硫的存在，降低了转化效率，无法达到减排的目标，由此，脱硫催化剂的用量将显著增加。新标准实施后，国内汽油用脱硫催化剂的市场份额可达4000-5000吨，公司目前市场占有率不足10%，有较大提升空间。中国脱硫市场很大，但份额主要由中石油、中石化的下属企业占据，三聚环保在产能有了跳跃式的提升后，后续项目和销售进步是支撑公司业绩甚至阶段性超预期的主导因素。
　　此外，脱硫成套设备方面，公司也取得重点突破。公司已在油田伴生气、天然气田、油田轻烃站、发酵行业、城市污水处理厂、焦炉煤气脱硫、煤制气脱硫、石化企业环保治理等领域建立了10多个脱硫示范点，重点突破采取油气田领域。部分示范点应用规模也在不断扩大，服务合同的期限由1年向5年以上延伸，业务开始走向成熟和稳定。
　　我们认为公司在解决产能瓶颈问题后，面临的是销售能力亟待提升，由于净化剂、催化剂的选用具有一定的路径依赖，市场的全面打开需要多方面的努力，公司在这方面保持着积极的态度，我们看好后续订单的获取能力。
　　总的来看， 公司属于特殊化学品生产商，由于技术和生产壁垒的问题，能够长期保持较高的毛利率水平，1年内的业绩可以看已签合同的执行情况，2-3年的业绩既要看已签合同，也要看潜在的市场趋势和公司的销售能力。与此同时，公司所处的行业需求是加速向上的，能源生产过程中的环保投入(尤其是清洁化)既有总量增加，也有质量提升。大行业大市场，公司在解决产能问题之后将积极拓展、顺势而为，短期业绩靠已有项目已经十分确定，主题性概念(脱硫、环保)也将伴随左右，中长期发展的超预期因素也值得期待。
　　投资建议：公司2012年-2014年每股收益分别为0.38元、0.54元、0.68元。从目前的项目看2012年的业绩十分确定，2013年、2014年的业绩复合增速也能达到30%，给予公司12个月目标价11.40元。