中金：转融通试点实质启动 券商业迎结构性机会 中国证券, 金融, 结构性, 交易所, 资本金

mengxu

　　行业近况
　　经中国证监会批准，中国证券金融公司27 日发布《中国证券金融股份有限公司转融通业务规则(试行)》和《中国证券金融股份有限公司融资融券业务统计与监控规则(试行)》，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算公司同日也发布了转融通业务配套细则，标志着转融通试点实质启动。
　　评论
　　转融通规模有多大？短期来看，约为400 亿；中期来看，约为1800 亿；长期来看，融资融券(含转融通)规模可以达到股市市值的1%左右，融资融券规模将随市值增长而增长。
　　短期：目前证券金融公司已经到位的注册资本金为75 亿，据媒体报道，目前证券金融公司正计划增资扩股，预计将资本金规模扩充到120 亿。除了资本金，证券金融公司正筹措发债，第一期发售200 亿元1。此外，证券金融公司还可以利用券商保证金，考虑到试点券商监管评级较高，我们预计，初期保证金比例要求将为20%，意味着对证券金融公司而言可以利用的负债为80 亿元((120+200)*20%/(1-20%)).
　　中期：证券金融公司净资本与各项风险资本准备之和的比例不得低于100%，融资融券业务按照融资融券规模10%计算风险准备，长期次级债务计入净资本的数额不得超过净资本的50%。按照证券金融公司注册资本120亿元、借入60 亿元5 年期以上次级债的假设，转融通最大规模将达到1800 亿元。
　　长期：转融通机制完全理顺之后，按照美国和日本的经验，融资融券余额(含转融通)占市值的比例稳定在1%左右，意味着融资融券的规模将随市值增长而增长。我们预计，中国证券市场融资融券规模(含转融通)将在2015 年左右达到股市市值的1%，对应融资融券余额约为3600 亿，其中转融通1400 亿。2015 年之后，转融通规模将随市值增长而增长。
　　转融通启动之后，融资还是融券将会得到更快发展？短期来看，先推转融资；中期来看，对融券的促进作用不可小觑。
　　短期：证券金融公司总经理8 月20 日接受采访时表示，“先推出转融资，由于技术准备工作仍待完善，将来时机成熟后再推出转融券业务”2，因此，转融通机制启动初期，只会有转融资业务。
　　中期：从发达国家实践来看，转融通推出之后，转融资占据主导地位。但转融通的启动极大地丰富了融券券源，使之不再局限于证券公司自有券种；同时，我们预计，转融通启动后，融券成本将由目前的8-11%下降至6-7%，有较为明显的降低，对融券的促进作用不可小觑。
　　对券商有多大的利好？到2015 年将贡献3.2%的净利润。
　　目前融资利率为六个月基准利率加三个百分点，对应利率为8.6%，我们预计，转融通推出之后，无论是转融资还是转融券，证券公司的利差均为2 个百分点左右。2015 年将贡献收入44 亿(其中利息净收入和佣金收入各为23 亿和21 亿)，占证券行业总收入的2%；以50-55%的净利润率计算，将贡献净利润23 亿，占证券行业净利润的3.2%。如果考虑利用自有资金开展的两融业务，融资融券(含转融通)合计将贡献13%的收入和23%的净利润。
　　哪些券商会利好？首批试点券商共计十一家，其中六家为上市券商，包括海通、华泰、招商、广发、中信、光大。
　　估值与建议
　　转融通启动、新三板扩容、资管业务正式松绑、中小企业私募债推出，各项创新和监管放松措施进入密集落实期，为证券公司长期盈利能力提升和业务转型奠定扎实的基础，我们依然看好券商行业中长期结构性机会。目前A 股大型券商交易于1.5 倍2012 年市净率，中信和海通估值仅为1.3 倍2012 年市净率，考虑到中国证券公司极低的杠杆率，目前的估值表明市场并没有反映创新业务溢价，股价继续向下的空间较小。A 股证券公司中，首推中信证券、次推海通证券和光大证券。港股证券公司中，我们偏好中信证券。
　　风险提示
　　股票市场的持续下跌将带来经纪业务和自营业务双重萎缩，进而导致证券公司股价下跌。
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　　资管新规落地 券商收获利好
　　证监会日前发布了修改《证券公司客户资产管理业务试行办法》及其配套细则的征求意见稿，修订后的资管新规拟取消集合资产管理计划行政审批，改为备案管理。投资范围拟增加中期票据、保证收益及保本浮动收益商业银行理财计划，并允许资产管理参与融资融券交易。
　　券商资管正在迎来快速发展期
　　“大集合”审批变备案，产品种类和规模有望迅速增长。与5月行业创新大会说法一致，此次修订版《办法》明确了券商资管集合计划产品将由之前的监管机构逐一审批制转变为备案制。这一看似简单的变动将对资管大集合产品带来深远影响。审批制下券商发行集合产品耗时耗力，在考虑成本收入因素后，自然更愿意将有限的产品资源投向毛利较高的股票型产品，进而导致券商资管产品线单一，资管规模与股票市场密切相关。在审批变备案后，券商资管未来在集合产品的发行上将更有的放矢，通过发行投资货币、债券等低风险资产的产品，券商资管产品线和规模都将迎来快速提升。而且在与股票市场关联度明显降低后，集合产品规模的稳定性也将大幅提升。
　　投资范围大幅放宽，资管产品创新可期。按照此次修订版的规定，对于大集合产品，投资范围新增中票和银行理财产品，这将有利于固定收益集合产品的设计和管理。对于小集合产品，新增股指期货、利率产品等高风险产品，这意味着券商资管在为高端客户提供全产品线资管服务的监管限制已完全消除。而对于定向产品，规定“允许由客户和证券公司自愿协商，合同约定投资范围”，这标志着券商将有机会将资管投资范围延伸至交易所以外的金融产品。预计后续券商将尽可能运用投资范围扩大这一有利条件，进行一系列产品创新，并逐步进入原先信托等其他类金融机构占据的产品领域。
　　《办法》修改仍小有遗憾，但不影响大局。尽管《办法》在产品审批、投资范围、产品规模限制等多方面对券商资管松绑，但不得不说仍小有遗憾。一是券商资管中的管理人和客户是否为信托关系的法律关系仍不明确。二是集合产品的客户范围仍局限于证券公司和代理推广机构的自身客户，产品无法得到有效推广。不过好在这些问题对资管发展虽有影响，但并不会影响大局。
　　券商资管正在迎来快速发展期，直接和间接利好券商业绩。我们相信，随着主要限制消除，券商资管有望迎来一段由产品创新推动的快速发展期。这不仅将有效提升券商资管业务收入，也将利好券商经纪业务(因资管产品交易佣金归属经纪部门)。而更为深远的影响在于，作为基础卖方业务，券商有望通过资管业务扩大其客户规模。在掌握客户核心资产后，后续其他业务的发展自然水到渠成。
　　投资策略与建议
　　在行业创新加速背景下，我们继续看好券商股中长期的价值。短期内，我们建议继续遵循“逢低配置券商(如近期下跌后的配置机会)，注重安全边际”的策略。当前我们建议关注创新有优势或有潜力、估值处于行业低位的中信证券(600030，买入)、国元证券(000728，未评级)和海通证券(600837，买入)；从传统业务弹性角度看，东北证券(000686，买入)是值得关注的标的。
　　风险提示：市场大幅下跌，创新进程不达预期。(证券导刊)已有0条评论我有话说 分享到：财迷微博新浪微博腾讯微博搜狐微博微博关注东方财富网> 其他网友关注的新闻：转融通交易实施办法发布 国金证券领涨券商股 富昌证券：推介京信通信 目标价2.5元 广发证券遭遇断崖式跌停 券商股多数上扬 宏源证券涨幅居前 券商股大幅走高 国金证券涨逾8%